剥离资产集团接盘 云天化2013年力争扭亏 大股东诚意护子值得借鉴

2013年9月2日，化工龙头云天化（600096，SH）发布重大资产重组暨停牌公告，称云天化集团正筹划公司的重大资产重组；相隔不足一月，9月26日，云天化即公告重大资产出售暨关联交易报告书，同日股票复牌并录得一字涨停；9月28日，云天化再次发布相关进展公告，表示重组事项已获得云南省国资委批准，这也标志着其本次重大资产重组已攻下关键的审批一关。

从上述几个时间点来看，云天化这次重组无疑可用“快马加鞭”来形容。而在紧凑的时间表背后，公司真正的意图不言而喻：在12月底前完成亏损资产的交割，其亏损额度即可不进入2013年度的合并报表，加之其他加大营销力度、抓好生产管理、挖潜增效等措施，公司2013年度的业绩有望实现盈利，一雪2012年度首现赤字之耻。

一次重组一次希望，云天化本次剥离亏损资产后，自身有望免于“戴帽”之苦；对大股东云天化集团而言，有利于维护其资本市场形象，促进旗下上市公司良性发展；而对于中小投资者而言，股本的缩减、每股收益的增厚更是极大的利益保障。除此之外，更重要的是，对于其他A股公司而言，云天化集团慷慨接手亏损资产，或许具有十分普遍的借鉴意义。

化工业业绩下滑及亏损成常态

翻阅化工行业上市公司的定期报告，“本报告期末比上年度末增减（%）”一栏遍地的负号颇有些触目惊心，而各家掌门人在其管理层讨论与分析中更是纷纷传达相似的挫败感：市场低迷、需求不振、产品价格下降、销量同比下降、出口减少、财务费用上升、运费上涨……

后续行情也不容乐观，这从各大券商下半年行业投资策略报告中可窥一豹。对于下半年的化工板块投资机会，申银万国表示“周期仍需等待”，民生证券则称“整体低迷”，加之华泰证券的“复苏预期落空”与中原证券的 “行业低位弱平衡”，分析师们言语中对化工行业透露出悲观情绪。

在此背景下，一向以白马股示人的云天化在上市十几年后，也不得不于2013年的3月首度交出了亏损的答卷。对此，某券商投行人士称，“云天化这么优质的公司都亏损了，可见环境实在是太差”。

集团接手亏损资产注入强心剂

前有亏损之累、后无增长空间的情况下，为保护投资者尤其是中小股东的利益，云天化抛出了剥离亏损资产的重大资产重组方案。作为一家老牌且隶属于国资的企业来说，云天化走出的这一步并不容易。方案中提到的玻纤资产目前情况并不乐观，3家子公司2012年度和2013年上半年合计亏损分别约3.64亿元和2.54亿元，而行业景气度何时恢复仍是未知。尽管下游应用十分广泛、技术含量相对较高的玻纤行业前景不可小觑，但就现状来看，集团接手后显然还需要一段时间才能消化行业周期性的压力。

“云南省的上市公司相对来说比较实在，”某分析师在谈到云天化本次方案时提到，“行业好的时候老老实实做产业，行业不好的时候老老实实把资产剥离出去。虽然看上去操作简单，但背后的利益还是比较难平衡的，云天化能做到这一点不容易。”

根据报告书，本次交易完成后，云天化的股本规模将缩小32.34%，2012年度的每股收益将由交易前的0.11元/股提高至0.42元/股，2013年1~6月的每股收益则将由交易前的-0.32元/股提高至-0.26元/股。此外，集团为进一步保护上市公司及中小股东的利益，将标的资产的交易价格在评估值基础上溢价4%，下半年每股收益将会有进一步的增长，而在2013年年报中或许还将提高为正数，对于中小股东而言明显是极大的利好。不得不说，从前一次重大资产重组的资产注入与本次的资产剥离来看，云天化集团对支持云天化做大做强，决心坚定、诚意十足。

借鉴股改经验大股东以股份作对价

早在股权分置改革浪潮中，为解决资金占用问题及保护中小投资者利益，部分公司的大股东即已使用自身持有上市公司的股份作为对价进行补偿并予以注销，并且已经形成了一套市场认可的成熟做法。由此历史因素来看，云天化此次方案积极借鉴了股改的经验，并在形式上有所变化。

值得注意的是，与此前一系列股改案例相比，云天化集团本次使用其持有上市公司的股份作为对价，其用途为购买上市公司近50亿元的亏损资产，从而使后者可专注于优质资产的继续发展，这一举动更能体现大股东对上市公司的支持。而从审批速度来看，国资委对此类做法持肯定态度。从这个意义上说，后续顺利获得股东大会通过及证监会核准后，云天化的经验或许可为其他上市公司，尤其是大股东实力较为雄厚、自身发展面临一定困境的上市公司提供积极的参考意义。

本质上，上市公司之所以可以获得股东的投资，其原因在于上市公司可为股东创造稳定的投资回报；但若亏损资产的存在使得一定期限内该投资回报无法实现，将其置出转向大股东处亦不失为一种良策。从更积极的角度来看，这一隐形责任的存在有利于促使大股东及上市公司自身在做出产业决策时更加科学、谨慎，有利于更深层次地推动股东与上市公司的利益共同最大化，对于提升上市公司的治理水平、股东责任意识均具有积极的作用。