资金面有望平稳“过节”

9月以来，市场对银行间市场资金面的担忧情绪有所抬头。不过，综合外汇占款和财政存款影响偏正面、管理层维稳短期资金面意图明确及商业银行前期主动提升备付水平等因素来看，虽然银行体系流动性难免出现一些季节性波动，但仍有望保持总体平稳适度，货币市场利率不至于再现超预期暴涨场面。

9月对银行体系流动性形成负面影响的因素确实较多，主要有三方面。一是中秋、国庆接踵而至，节日备付压力巨大；二是商业银行将迎来三季度末指标考核，由于二季度末指标考核正是6月资金面剧烈波动的推手之一，市场对于6月“钱荒”后的首个季末时点自然敏感；三是美联储将于9月17、18日举行议息会议，如果此次会议在缩减量化宽松规模方面取得进展，将给全球金融市场，特别是新兴经济体流动性带来冲击。

同时，9月对银行体系流动性有利的条件也不少，特别是外汇占款和财政存款投放因素，有望为银行资金面带来有力支撑。

首先，外汇占款有望重回正增长。随着海外发达国家经济回暖，我国外贸出口形势持续好转，8月贸易顺差创下285亿美元的年内新高。尽管美联储退出QE预期已引发一些新兴经济体资本市场剧烈波动和币值动荡，但我国人民币汇率仍保持稳中有升格局，市场仍存较稳定的人民币升值预期，加上最新经济(310358)数据显示经济增长势头偏暖，使得热钱大规模流出的动力不足。8月银行间市场资金面情况好于预期，或与外汇占款显著增长有关。

其次，财政存款进入季节性投放期，有望为银行体系注入数千亿元流动性。财政存款通常在7、8月因企业缴税和国企分红的影响而大幅增加，在上述因素消退后，9月的财政存款又会大规模下降。另外，按照前些年的做法，财政存款投放往往在年末最后一个月达到高峰，但今年在盘活存量、稳增长的思路下，财政投放的速度可能加快、时间可能提前。前两年9月财政存款下降规模分别为3755亿元、3698亿元，预计今年同期财政存款将带来超过4000亿元流动性。

第三，经历6月的流动性风波后，商业银行普遍强化流动性调控意识，主动提升备付资金规模，将有效防范未来可能发生的流动性风险。据研究机构测算，当前银行体系整体备付率在2.3%左右，大量资金在预备应对季末资金面的不确定性。

最后，从下半年来央行货币调控情况看，6月“钱荒”后，央行在公开市场实施一边续做央票、一边开展逆回购操作的“收长放短”组合，在继续控制中长期流动性风险的同时，明确释放出维护短期资金面稳定的信号。

虽然此前两周公开市场呈现连续小幅净回笼格局，但考虑到外汇占款和财政投放的增量，这应是央行顺应市场供需变化的微调之举。9月以来货币市场基准品种——7天期回购利率始终保持在3.5%左右的市场预期区间下限水平，应该可以看作是央行合意的货币市场利率水平。

可以预期，随着双节和季末的临近，央行将根据市场情况适时加大逆回购力度，以满足金融机构因时点因素而增加的短期资金需求。至于海外货币政策带来的流动性风险，我国货币当局可根据实际情况，酌情采取加大公开市场投放力度、运用短期流动性调节工具（SLO）甚至下调存款准备金率等多种货币调控手段，来达到稳定市场资金面的目的。

综上所述，随着各项负面扰动因素的迫近，下半月银行间市场资金面趋紧压力将日渐增强，但仍有条件在一定波动范围内保持适度稳定。

值得一提的是，国际经验显示，在利率市场化改革阶段，如果不控制好流动性阀门，很容易导致金融机构信用无序扩张、资金配置整体性风险偏好上升，最终提升整个社会的系统性风险。因此，在我国利率市场化改革大潮推进之际，货币当局对银行体系流动性的控制可能会继续从严。这意味着，银行间市场资金面将在未来较长一段时期内维持紧平衡格局，今年一季度流动性极度宽松情景将难以再现。