国债十年三轮牛熊 单边投机盈利空间更大

每经记者 赵阳戈 樊国栋

国债期货作为期货品种之一，自然少不了套保、套利和投机三大功能。但《每日经济新闻》记者注意到，国债期货品种又具有自身独特的属性，有分析师认为，2003年以来的10年里，国债市场的表现呈现出清晰的三轮牛熊交替，且牛市虽短，却是“一涨到底”，因此对于国债期货而言，投资者单边投机的盈利空间更大。

套保：平滑“钱荒”风险/

所谓套保，即现货持有者利用期货市场来对冲现货价格波动风险。由于期货和标的现货价格间存在较强相关性，投资者会根据现货头寸反向建立期货头寸。

单就这一功能来看，银行和保险机构最欢迎国债期货。据公开数据显示，截至2012年末，国债市场交易主体从启动之初的16家商业银行总行增加到包括各类金融机构和其他机构投资者在内的上万家投资机构，其中，商业银行持有记账式国债余额的占比为67.66%，是第一大国债投资者；保险机构占比4.37%，位列第三。

兴证期货高级研究员施海告诉《每日经济新闻》记者，一般而言，手中握有大规模债券的银行等机构会担心存款利率上升，因此选择做空国债期货对冲风险，或也正是因为他们庞大的现货持有量，在国债期货市场开启时才会暂缓其进入步伐，但他们的参与是大势所趋。

一家券商债券市场研究员告诉《每日经济新闻》记者，机构对于套保的诉求在此前“钱荒”事件中就体现得比较明显。历史资料显示，6月20日，银行间市场回购利率日内曾飙升至史无前例的30%高位，银行业局部资金短缺造成短期利率异常，使当日很多参与银行间市场交易的机构损失颇巨，一些机构被迫砍仓。纵观2013年6月，资金面整体处于紧张状态，短期利率维持在高位，若当时拥有国债期货这一套保工具，风险有望被有效平滑。

套利：模式更灵活/

除套保之外，国债期货还能进行套利交易。

套利是指投资者利用不同资产之间的价差，同时买入定价偏低资产和卖出定价偏高资产，待价差回归合理后平仓了结，从而获取无风险收益的交易行为。由于不合理价差关系包含多种情况，套利交易通常分为期现套利、跨期套利、跨品种套利和跨市场套利四种类型。

中金所发布的 《国债期货交易策略概述》表示，期现套利即基差交易，影响国债期货基差的因素非常复杂，因为基差决定于现货价格与期货价格，凡可以影响上述两者的因素最终都会影响基差。具体而言，可交割债券特别是最便宜可交割债券的供求关系是影响国债期货合约基差的重要因素，期货合约到期期限则是另一重要因素。

跨期套利则是套利者在同一交易所，利用同一期货品种不同交割月份合约之间价差变化进行交易的方式，是套利交易中最为普遍的一种策略。

跨品种套利是指投资者买进或卖出一个国债期货合约，同时卖出或买进另外一个不同品种的国债期货，利用两合约价差变化获取利润的交易方式。

跨市场套利则是指利用同一品种期货合约在不同市场上存在的价差和价差关系的变化，在一个交易所买入（卖出）某一交割月份的某种期货合约，同时在另一个交易所卖出（买入）同一交割月份的同种期货合约，以期在有利时机分别在两个交易所对冲合约获取利润。

投机：中短期趋势看淡/

从历史行情来看，国债市场十年间经历了三轮牛市和三轮熊市，周期更替明显，因此有分析人士认为，这让国债期货单边投机具有更大的盈利空间。其中2003年～2004年、2006年～2007年、2009年下半年～2011年上半年为熊市，2005年、2008年～2009年上半年、2011年下半年～2012年为牛市。从时间上看，国债市场熊市持续时间比牛市要长，但牛市波动很小，通常一涨到底。

据中国国际期货分析师分析，2013年7月后国债陷入熊市有多重原因，一是因为利率中枢水平已不可能再回到5月之前的水平，而央行始终坚持稳健货币政策不变，且采取“锁长放短”操作策略，造成长端资金供需紧张；二是7月之后国内经济开始反弹，物价回升，对债券构成明显下行压力；三是随着美联储9月可能削减债券规模的预期加强，全球资金都在抛售债券资产回流美国，造成全球各国家长端利率的上升。上述原因在未来3个月内还会持续，所以国债下行压力依然很大。

兴证期货高级研究员施海对《每日经济新闻》记者表示，目前的确有很多不确定因性素环绕，包括利率水平在历史高位、国内经济复苏以及美国QE退出预期等构成了复杂预期，但他同时表示，“多空交织很正常，我们需要盯紧主要因素，例如CPI水平和银行利率变化”。

一位券商债券市场研究员对记者表示，从中期来看，由于利率市场化的推动，存款利率有放开的想象空间，所以看淡国债期货。但从长期来看，在经济增长可持续背景下则看好国债期货未来走势。

开局：银行、保险缺席或致波动较大/

分析完国债期货的不同交易策略和中长期趋势后，投资者最关心的无疑还是时隔18年，国债期货重启后的开局到底是什么情况？

上述券商债券市场研究员表示，开局情况并不太好判断，由于银行、保险机构缺席，首批参与者为券商、私募、大户等，投机气氛或稍浓，刚开始波动或将大于仿真交易。施海也认为，由于高杠杆、低成本，或致不少人尝鲜，因此不排除开局“冲高回落”。

广发证券昨日发布研报表示，国债期货推出后或经历三阶段：炒作阶段；价值回归阶段；成为正常金融产品阶段。该券商推荐可参与趋势交易和基差交易的策略。因为国债期货走势趋势性远远强于股市，又有高杠杆、T+0和低成本优势，因此非常适合进行趋势交易。