专家：A股走出低谷要到2017年 正处长转型期

中国人保资产管理公司 蔡红标

纵观全球股市，在其长期的发展历史中，经历过至少一次长时间的转型。转型的主要特征是：在技术上以宽幅的箱型波动为主，往往箱顶距此前的历史峰值有差距，同时箱型的时间不少于5年(一个经济周期)。这一特点既与实体经济的转型有关，同时也与股市此前的透支经济增长相关。

美欧股市折射综合国力

美欧股市代表了世界成熟股市的发展特征，但即使是同一阵营，其股市轨迹也并不完全同步，其中折射出的是一国综合国力的此消彼长。

从美国股市看，1929年之前的美国股市(道琼斯指数)基本上和1992年前的中国股市类似，是一个高度投机的市场。股市暴跌之后，经过25年的痛苦历程后，美国股市才走出泥潭。理论上这是世界股市第一次转型，但当时也有制度上不成熟的因素；在此之后，股市才进入了现代化。

笔者认为，美国股市此后至少还经历了两次转型。第一次转型是1970年石油(行情 专区)危机后，美国经济经历了艰苦的转型，被迫改变过于依赖石油的经济结构，股市也经历了转型的痛苦历程，这个时间持续了整整13年，直到1983年2月才走出历史的阴影；第二次转型时2000年1月道琼斯指数创下11750点的峰值后，随着互联网泡沫的破灭，美国经济又一次面临转型。时隔6.75年(81个月)后，道指于2006年10月再度创下历史记录。美国经济主要是通过继续吹大房地产(行情 专区)泡沫来走出低谷，因此随后2008年次贷危机爆发本质上是对此的修正。

从欧洲股市看，鉴于欧洲经济和美国经济高度紧密，因此其转型和美国股市类似。德国股市上世纪70、80年代也经历了13年，在300点内箱型波动，峰谷之间的幅度达44.3%。但对于1987年的股灾，德国股市仅经过两年便创下历史新高。相对德国、美国而言，只有法国股市在1987年黑色星期五后经历了自1990年5月至1997年1月长达6.7年(80个月)、宽度约900点的大箱型内波动。事实上，法国CAC40指数自2007年6月创下6168点以来，始终处于调整期(以2008年9月的6168点为起点，已近6年)，始终在上下1500点左右的箱型内波动，其箱顶距历史峰值有40%之遥。这表明，目前法国股市仍在转型的箱型内踯躅。英国股市在1987年7月见顶于2455点后，经过5.2年(63个月)在箱型的反复波动后才重拾升轨。

由此可见，德国股市明显要强于英国，而法国最弱。这表明，以股市而言，近25年来，法国在欧洲的综合实力相对德国明显下降。从股市的角度看，英国远离欧元区是个十分明智的选择。

亚洲股市转型各具特色

亚洲经济体没有明显的共性，而是各具特色，但亚洲股市同样有明显的转型期。

从香港股市看，自1986年香港联交所成立后，香港才成为全球化股市。恒生指数自2007年10月创下31958点以来，转型期特征非常明显。剔除2008年9月次贷危机期间的暴跌，自2009年4月至今的4年，恒生指数基本在7500点的箱型内波动(波幅为42%)，而箱型顶部距历史峰值则仍有22%的差距。尽管转型时间已有6年，但目前仍未有结束的迹象。

从日本股市看，日本股市迄今经历了两次重大的转型。日本是缺少资源的国家，因此石油危机对经济、对股市的影响极大。日经225指数在1973年1月创下5359点高点后，因石油危机持续下跌至1974年11月的3558点(累计下跌33.6%)，其后直到1978年4月才走出箱型，历时5.25年(63个月)。而日本股市真正的转型是在“泡沫经济”破灭之后。日经指数在1989年12月29日创下38957点后，先是暴跌，而后长期处于下降通道式的箱型中。这是非常规的转型，因为日元在1985年广场协议后的非正常升值导致股市过度泡沫化，过于外向型经济导致世界经济对其影响过大，而制造业竞争力的下降致使其产业空性化。因此，其转型期已长达24年，但走出转型期的时点似乎遥遥无期。

从菲律宾股市看，其马股综指在1997年2月26日创下1278点峰值后，因亚洲金融危机而步入转型，其后通过逾10年时间(123个月)才走出箱型。目前，马股自2011年9月以来，一直处于慢牛之中。

从韩国股市看，KOSPI指数于1994年9月29日达到1145点，其后熊市异常惨烈，自此之后韩国股市进入了长期的转型，直到2005年9月才走出长达11年的大箱型(277点-1145点).

从台湾股市看，如果按照前述标准，那么台湾自1990年2月创下12682点的历史峰值后，即已进行了转型，其指数基本上在一个趋于收敛的大三角形内波动，迄今已有13年时间。目前，台湾加权指数距离历史峰值仍有36%之遥。笔者认为，台湾股市历史上受日本影响较大，而产业结构存在的内在缺陷导致其经济转型较为困难。

从印度股市看，印度股市牛长熊短，截至目前并无明显的转型期。但如不考虑1999年12月-2000年4月约20周的时间(期间大盘略超出箱型，技术上是假突破)，那么1994年9月-2004年5月约10年时间，印度股市基本上在2100-4600点的大箱型内，转型期后印度股市即迎来大牛市。

A股走出低谷要到2017年

中国股市迄今也经历了两次大的转型：第一次是1993年2月的1558点后，经过整整7年后才真正走出箱型，期间跌宕起伏，这是青涩期的转型；第二次无疑是自2007年10月创下6124点新高，自此股市进入熊市。事实上，2009年8月3478点以来的走势在形式上与台湾股市十分类似，技术上呈一个收敛的大三角形；但如从波动区域与历史峰值的关系看，则与日本股市或法国股市相似，毕竟沪市目前的点位距历史峰值有着约65%的遥远距离。从此角度看，中国股市如要创出新的历史高点，尚有十分遥远的距离。

以转型所持续的时间看，越是开放度高的股市，调整所需的时间相对较短；越是市场化程度高的经济体，股市的复苏相对较快。目前，有三个可能：一是经历5-7年的中转型期，二是10-13年的长转型期，三是如日本持续20年或美国1929年股市崩盘后24年的超长期转型。

考虑到大盘自6124点以来已经6年，目前看明年很难走出大调整期，因此中国股市正在进行的应该是长转型期，即股市有望在2017-2021年，甚至更长时间才能真正走出调整，创造新的历史记录。换言之，如以2012年12月的1949点计，则未来3-4年，A股很可能有一波冲击6124点的机会。当然其中也很可能距山顶尚有一段路程的情况下即掉头回走。笔者估计，以台湾经验看，大盘有较大可能在4800点，即距6124点约22%之遥时即修整，甚至无功而返。

尽管世界主要股市历史上均会出现一个转型期，至于是中期、长期还是超长期转型，则是由多个方面决定的，尽管转型期后股市走向依旧关键，但转型期过长，不仅使投资者失去很多机会，同时也令该国的综合实力在激烈的国际竞争中落后于人。目前A股转型在形式上与法国类似，而时间上已具备长期转型的特征。何去何从，考验着监管层的智慧。而从国际股市长期的发展规律看，具有持续创新力的大众消费品、风控良好的成长性银行，以及高科技公司、生物医药公司等，均具备远超大盘的长期牛股可能。