美的停牌引发ETF套利交易 分级基金渐成主流工具

每经记者 陆慧婧 发自上海

ETF存在的套利空间，一直是吸引投资者不断入场的重要原因之一。近日美的电器（000527，收盘价13.39元）的套利门又将投资者的目光重新聚焦到这一市场机会上。

《每日经济新闻》记者了解到，在从事套利投资的相关人士看来，美的电器的案例仅属于基金经理操作失误给市场带来的偶然性套利机会。而在事件性套利中，大量对手盘交易带来的套利机会在资本市场更为常见。

近年来，传统模式在套利投资者交易中所占比重逐渐下降，主流套利模式正发生着改变。而分级基金因时效性要求不高，逐渐成为个人投资者和阳光私募喜爱的主流投资工具。

美的背后的“套利力量”

4月1日，停牌已久的美的电器复牌涨停，但敏锐的套利资金还是找到了买入美的电器的通道。当日博时200ETF将美的电器的现金替代标志由‘必须’改成了‘允许’，这意味着套利资金可以用现金申购博时200ETF份额，然后在一级市场上赎回ETF份额，换成一揽子成份股，再将美的电器及其他成份股在二级市场上抛售，实现ETF事件性套利。套利资金的疯狂涌入使得博时200ETF一开盘就遭遇巨额赎回。尽管博时基金于当日10:32起暂停200ETF一级市场的赎回，但在暂停前的1个半小时内，基金成交量已经高达1300万。全天交易结束，博时200ETF创下了2.11亿元的天量成交纪录。

每当套利事件爆出后，背后隐现的套利者收益及其操作过程也备受市场关注。“当时的溢价率平均在0.67%左右，按1日的PCF权重计算，所谓的“套利力量”其实是按照溢价37%以上的成本买入了美的电器。”某券商金融工程分析师称，而按照美的电器4个涨停板计算，套利资金获利面其实并不大。

某位参与美的电器套利的阳光私募人士称，事实上，整个套利过程及其成本计算比市场想象得要复杂，不过由于自己参与不多，最终收益也并不大。这类套利只是基金经理操作失误带来的偶然性套利机会。

平安、深发展事件的套利模式/

事实上，还有另一类的套利交易每天都在发生，这类套利是以对手盘的逻辑进行，只有输赢之争。2009年6月15日中国平安（601318，收盘价41.15元）及深发展（现平安银行000001，收盘价18.90元）双双复牌事件，则是基于对手盘套利的一个典型例子。2009年以来，沸沸扬扬的平安收购传闻一度让深发展成为市场的焦点。当年6月13日，中国平安和深发展同时发布公告称，平安将通过收购股权和定向增发的方式以合计220.83亿元持有不超过30%的深发展股权，成为深发展第一大股东，两家公司也将于相关公告发布后正式复牌。事实上，在复牌前一周，市场对于上述两只个股复牌表现的讨论已在悄然升温。

“此前，市场上对平安及深发展复牌后的表现预期不一，但个人判断，收购事件对深发展的利好程度大于中国平安，因此，我们事先买入一揽子股票，现金替代中国平安，申购ETF，复牌首日在二级市场卖出ETF，通过这一操作做空中国平安，而对深发展则进行反向操作。”上述私募回忆。

当年6月15日开市，两家公司走势出现分化。深发展早盘以涨停价开盘，2分钟后，涨停板一度被打开，抛盘汹涌，两分钟内抛售金额已高达10亿元，上午及盘中再未封上涨停，最低跌至21元。尾盘，在银行股全面上扬的带动下，深发展快速走高，股价重回22元，最终以涨停报收。全天共成交189万手，成交金额高达40.88亿元，换手率达6.81%，均创下了上市以来的最高纪录。

而中国平安的走势则相对偏弱，中国平安以4.66%的涨幅高开，开盘后一路走低，盘中甚至一度翻绿，最终收盘勉强上涨超过2%。

两者截然不同的股价表现，也影响到参与套利资金的收益。“中国平安微涨，做空遭遇损失，深发展涨停，做多赚到了一个涨停的收益。”上述私募人士介绍，这种套利模式最终结果取决于对个股复牌后走势的判断。

“市场上套利的机会每天都存在，ETF是很好的工具，可以运用到各种组合之中。”上述私募人士表示，目前投资者对ETF的认识还不够充分，例如大家提及较多的实物申赎机制，其最终目的就是为了T+0交易，然而，现在融资融券也可以做到T+0交易，ETF的T+0机制已经不再罕有。“不过，也正是由于市场认识还停留在表面，才给了像我们这样的投资者生存空间。”

万科停牌形成3.6%的套利空间/

去年12月25日，万科A（000002，收盘价10.92元）突发公告称，公司正在筹划“重大事项”，A、B股自次日开市起联袂停牌。彼时，正值中集集团成功试点B转H后不久，万科停牌也引发了市场对其效仿中集B转H股的猜想。

突如其来的利好预期，让投资者又在积极寻找介入机会，相关操作方案也随之浮现。据申银万国研报介绍，万科在多只ETF中的权重较高，其中深成指ETF的流动性较好，以2013年1月11日的数据计算，深成指ETF的平均溢价率为0.38%。申万表示，在单向冲击成本0.1%，佣金成本为0的假设下，考虑0.1%的单向印花税，以流动性最好的深成指ETF为例，ETF交易机制提供了万科停牌期间6.40%溢价买入的机会，提供了以1.69%溢价卖出万科的机会。

1月21日，万科复牌首日拉出一个涨停，随后第二日涨停打开，股价冲高回落，成交量也达131.2亿，放出了自2008年11月26日以来的天量。这也意味着，若此前看好万科复牌后表现的资金，首日成功卖出，将获得3.6个百分点的套利空间。

万科从停牌至涨停，也吸引一批投资者的关注。据某券商财富管理中心人士介绍，由于当时看好万科复牌之后的涨幅空间，自己曾介绍客户小额试水买入。不过，之后发现所在券商并不在该只ETF一级市场交易商名单中，买入进去并不能赎回，最后这笔套利交易并没有做成。

ETF主流套利模式生变/

事实上，从2005年A股首只ETF上市之日起，其已经走过近8年时间。期间经过投资者不断摸索，之前的瞬间套利、延时套利、事件套利几大套利策略都已经很熟络，策略实施的难度也相应发生着变化，而新的套利模式随着新产品推出，也陆续进入到套利者的视野。

首先被改变的是传统套利的交易工具，“ETF瞬时套利，现在机会都还在，只是出现的时间更短，例如之前手动30秒内完成交易，现在需要在3秒钟之内或者以毫秒为单位，20台服务器共同运作，才能捕捉到机会，”某私募人士介绍。

不仅操作模式生变，传统套利在投资者每日操作中占比也有所不同。“瞬时套利现在还在做，只不过占公司整个套利的比重已经下降到10%，剩下的90%是其它产品或组合的套利，更多是结合股指期货来做。”上述阳光私募人士称。

套利只能是少数人的游戏，也是传统套利逐渐减少的原因。“大家都知道的玩法，写成类似教科书的东西都好几年了，显然不再是套利者的主流模式。”他如此评价。

不过，值得注意的是，由于ETF折溢价套利需要比拼效率，这一机会更容易被机构投资者抢占，分级基金由于时效性要求不高，渐成个人投资者套利的主要场所。“分级基金折溢价套利中，资金不能当日回转运用，这时候，并不存在程序化交易优于手动交易的问题。”上述券商财富中心人士称，由于整个套利流程需要T+3个工作日，分级基金的折溢价并不会转瞬即逝，有时候今天折价1％，明天折价率还有继续扩大的可能，参与时间的早晚，并不是决定最终获利的主要因素。也正因如此，使得很多个人投资者即使在没有量化系统的支持下，也能赚到这部分收益。"

“现在做分级基金折价套利，每年收益大致在10％以上，比前几年略低。不过，因为现在分级基金数量更多，能容纳的交易资金更大，对客户整体收益的贡献，不能仅仅从单笔套利收益率高低上对比。”据其介绍，目前ETF、分级基金套利占到手下个人客户套利总量的50%。其中分级基金也渐成一些阳关私募的主流投资工具。