国债ETF盘活1.7万亿存量市场 或先于国债期货推出

每经实习记者 陆慧婧 发自上海

国内首只股票ETF诞生近10年后，债券ETF近期也进入读秒阶段。《每日经济新闻》记者从业内人士处表示，国债ETF已正式上报，各项工作明显加速，产品有望年内推出。

记者获悉，国债ETF在申赎机制等设计上与现在市场上的股票ETF产品比较类似，此外质押回购及T+0交易也有望引入产品交易机制。不过某交易所人士称，ETF的质押回购功能和T＋0交易是市场的基础制度建设，并不会单独挂钩某个产品，但至于哪类产品先实施，这个目前很难定论。

申赎机制与现有ETF类似

“债券ETF首先是ETF，然后才是债券ETF。”某业内人士对此评论。据该业内人士透露，债券ETF的申赎机制与目前股票ETF比较类似。

据记者了解到，国债ETF成立之前，可能会和其他ETF基金一样，采取网上及网下现金认购和现券认购3种形式，但同样也有分析师指出，现金替代比例过高会影响担保交收效率。据记者了解，基金公司希望国债ETF能够在一、二级市场套利效率上保持T+0，这样将大大促进基金的流动性。

在跟踪指数上，国债ETF或选择上证5年期国债指数。目前业内关注的是，其复制指数的方式将是之前多数研究机构建议的抽样复制，还是目前股票ETF通常采用的完全复制模式。

“完全复制方式的问题在于银行间市场是议价交易，所以不希望为了盯指数而买债券；久期类似，信用水平相同的债券之间的差异并不如股票那么大。至于抽样复制，是一种事先确定的方法，比如分层抽样法，是按照行业和流通市值，长期抽取固定标的物进行复制。”上述人士称，债券市场个券的活跃度不稳定，抽样复制也并非最优的选择。

此外，上市货币基金对接保证金的功能，国债ETF或也将实现。“质押回购功能与国债ETF很可能同时推出”，某交易所人士称，ETF的质押回购和T＋0交易是市场的基础制度建设，并不会单独挂钩某个产品，但至于哪类产品先实施，这个目前也很难下结论。

另一方面，做市商制度也在积极推进。沪上一位基金研究人士称，之前了解到国泰基金已经和两家券商在谈，先期进入的做市商往往会得到费用上的优惠。

“国债ETF之前是想与国债期货同时推出，但国债期货需要考虑更多的因素，预计国债ETF会先面世，争取年内推出。”某业内人士亦称。

盘活1.7万亿存量市场

公开资料显示，整个国债ETF标的券存量在1.7万亿左右，其中交易所占数百亿份额。未来随着不同产品、不同市场间的套利机会逐渐展开，1.7万亿存量市场有望盘活。

业内人士对 《每日经济新闻》记者表示，同时在两个交易所上市的债券，有可能定价不一，这一定价差异使得国债ETF存在套利的机会，会吸引同时具有两个市场交易资格的机构，通过债券转托管的形式进行套利，不过，由于普通投资者无法进入银行间市场，国债ETF套利存在一定的门槛。

也有分析指出，两个市场间的价差由来已久，投资者也可以直接通过券与券的买卖进行套利。不过，长期以来很少投资者去进行交易所与银行间市场的套利，因为相对于银行间市场，交易所成交量太小，“往往转过来一个亿，只能卖100万”。

业内人士表示，未来ETF“T＋0”所带来的高频交易，以及与国债期货间的期现套利等，将创造出巨大的成交量。随着市场逐渐活跃，也会反过来促进套利效率提高，打通两个市场，改善交易所债券流动性，完善无风险收益率曲线，国债ETF意义正在于此。

期现套利效果待检验

多位业内人士分析指出，从国债标的指数可以看出，国债ETF更多是结合国债期货进行设计，目前国债ETF挂钩上证5年期国债指数，成分券剩余期限均在4至7年间，与国债期货对应。

银河证券基金研究中心分析师宋楠介绍，国债期货期现套利，是国债期货最常用的套利策略之一。期限套利策略是利用最便宜可交割券（CDT）和国债期货之间的价差进行的套利。比如，当市场出现一定程度的基差时，理论上投资者可卖空期货合约，同时买入CDT，待到期时交割平仓获利。然而在实际投资过程中，由于流动性等原因，CDT却未必能够即时从市场中获得。利用国债ETF，可以在一定程度上减少不能即刻获得CDT的流动性不确定。

她同时指出，利用国债ETF进行期现套利，需考虑ETF折溢价水平、套利空间至少需能够覆盖溢价率等风险。

某券商研究所金融工程部分析师认为，赎回国债ETF得到的是一篮子成分券，而据其研究，理论上，国债期货最便宜可交割券很可能只是一篮子成分券中的一种，投资者如果手中没券，首选肯定是那只最便宜可交割券。但现在国债期货也没有上市，最后若最优交割券买不到，同时拿几种券去交割也有可能，因此国债期货是否与股指期货那样，与ETF存在良好的互动，仍待检验。此外，海外国债期货没有对应的债券ETF产品，未来还需等国债ETF及国债期货正式上市，相关策略也有待挖掘。

“这一担忧肯定存在，但是增加一种套利机会，对投资者有益。”某债券分析师表示出更为乐观的看法。

另一券商债券分析师则表示，对个人投资者而言，买债券ETF相当于购买指数，ETF费用低廉，债券基金一年收益6％已经算比较高的水平，而一个申赎就消耗2％费用，从这一方面看，债券型ETF产品存在一定的优势，也有分析师指出，国债信用等级最高，但收益水平不是很高，未来若引入回购交易，收益率能进一步提升。

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