长沙8292亿元样本联想：地方版“4万亿”启动？

从资金需求角度来看，地方融资平台这两年有大量债务到期，而今年上半年土地出让金大幅下降，债务展期和借新还旧成了大多地方政府的选择。目前，银行对地方融资平台的放款并不是全面放开。有些不容易获得信贷的基建项目就转而向信托寻求资金。

从资金供给角度看，在利率下调和整个集合信托市场收益率有下滑趋势的情况下，基建信托产品的年化收益率还有9%左右，对投资而言具有较大的吸引力。更为重要的是，这些产品有地方政府显性或隐性做担保，投资者把基建类信托看成是低风险项目甚至是无风险项目。一方面收益可观，另一方面投资风险低。所以投资者购买意愿很高，资金供给充足。

展望下半年，除了地方财政和土地出让金还比较疲弱外，地方固定资产投资的其他资金来源均会有所好转。好转主要体现在信贷有所松动，非信贷融资渠道拓宽。按正常进度，2012年新增信贷将达8万亿~8.5万亿，社会融资总量将达13万亿。全年人民币信贷余额将达64万亿元。总体上，为满足地方版“4万亿”，资金来源总体上仍有腾挪空间。实际上，财政资金和土地转让金从来就不是投资资金来源的主要方面，2011年，全国固定资产投资总额达33万亿元，直接来自财政的预算内资金仅为1.4万亿。同期地方财政总收入为10.4万亿，全国土地转让金收入为3.1万亿。假设其中30%用于固定资产投资，则2011年来自于地方政府的投资资金来源占比为12%。

“4万亿”的效应

地方版“4万亿”可以避免产能过剩问题恶化。长沙市投资规划中，产业项目投资仅占总投资规模的16%，其他项目分别是功能区开发、基础设施建设和城镇化项目。中国大部分城市的基础设施建设可以缓解“去房地产”导致的产能过剩，类似长沙的政策被中央叫停的概率较低。

如果长沙样本推广到全国各地，是否会导致更严重产能过剩？如果答案为是，则地方刺激政策迟早会被叫停。

总结分类长沙的项目后我们发现，产业项目投资仅占总投资规模16%，其他项目分别是功能区开发、基础设施建设和城镇化项目。长远来看，后三类项目并不造成产能过剩问题。对于广大的中西部而言，城市基础设施建设和城镇化建设仍有较大空间，其核心问题是投融资体制问题。

因此，虽然中国大部分城市的硬件基础设施并不是发展的短板，但类似长沙市的投资项目也不至于恶化产能过剩问题。联系到高层一系列的政策表态，除非跟随者政策变形，我们并不认为类似长沙的政策动作会被中央叫停。

其结果是，中国的基础设施投资增速还将稳定加速。这是中期内稳定需求、缓和中国经济“去房地产化”实际有效措施。考虑到出口和消费增速低位企稳，基础设施建设将是中国经济“短期反弹、中期平稳”的可靠保证。

从更长的维度看，中国的消费升级和城市化进程仍没有结束，需求增长的内在动力较强。当前正在进行的结构转型，一方面是去房地产、去重化工业，另一方面是从消费入手，培育新的经济增长点。两方面动力的此消彼长很难形成时间上的一致，而地方基础设施建设提供很好的缓冲。无论是短期还是中长期，地方版的“4万亿”值得期待。

而此外，其他地区稳增长政策陆续出台，这似乎在证明联想的可靠性。