产业资本“低位腾挪” 减持棋局暗藏良机

据统计，截至6月30日，今年以来沪深两市共发生大小非减持1855次，涉及29.36亿股，累计减持352.37亿元。与去年同期近480亿元的套现规模相比，今年大小非套现金额明显减少，但这并不意味着市场对大小非减持的争议会减弱。

在市场人士眼中，大小非的属性大多为产业资本。他们是一个比二级市场投资者更了解上市公司的群体，他们频频套现是近些年影响A股的重要因素。然而，产业资本也擅长在别人悲观的时候有所作为，在估值相对较低的时候，一些产业资本频繁换手并非简单地套现走人。

熟谙大小非利益链的业内人士表示，产业资本频繁流转背后暗藏玄机。他们为融资“移花接木”、擒项目“暗渡陈仓”、躲政策“金蝉脱壳”。产业资本腾挪好似一盘棋局，每一步都牵动着股市神经。

大股东断臂求生 减筹码迂回救急

去年年末，北方一家从事金矿开采的上市公司公告称，大股东将在未来六个月减持5%的股票，套现资金将用于为公司加快享有矿权的勘察、开工建设及投产、矿业资源储备以及帮助公司偿还债务等提供资金支持。2011年年报显示，该公司账上货币资金仅170多万元，对于一家做涉矿的企业来说，资金流的确不太充裕。而且该公司的股票此前已被特别处理，资产负债率水平已经超过60%，单是每年的财务费用就要吞噬很大一块利润，而此前申报的定向增发方案仍在审批当中。如果筹不到钱，贷款及利息无法偿还，项目也无法开工，这家上市公司退市的可能性就会大增。在如此背景之下，大股东只得断臂求生。

上述北方公司大股东减持股票救急的情况并非个案。东北某上市公司大股东上半年曾公告，欲将其持有的占上市公司股本近10%的股权卖给一个财团，涉及资金近3亿元。在此之前，该公司也已经申报了定向增发方案。若这两笔交易完成，大股东的控股地位实际上会受到严重削弱，但上市公司正处于搬迁和项目重建阶段，而且所处行业也非常不景气，上市公司资金较为紧张。分析人士认为，在这种情况下，大股东的选择是一种理性行为，有助于上市公司渡过难关。

据资深私募人士赵先生透露，资金密集型的行业、企业最容易发生产业资本套现自救的情况，制造业和房地产业公司大股东减持情况特别多。前几年，最赚钱的行业是房地产行业。这些行业公司的老板在赚了钱之后，通过PE、收购法人股或壳资源等方式进入股市。他们持有的股票这两年大多已经解禁，恰好房地产市场遭遇史上最严厉的调控期，为了生存，他们不得不将手上的股票抛出。从这个角度来看，原来市场预计，楼市沉寂会将资金逼向股市，现在看来恰好相反。主要原因是，产业资本还是觉得做实业靠谱、踏实。

减持模式何其多 低位换手存玄机

事实上，并非所有的产业资本都是为了普通融资需求而出逃，这其中有相当一部分存在别的目的，而这些目的有可能为股价上涨埋下伏笔。

据熟悉资本市场运作的业内人士介绍，在目前这个点位减持，有相当一部分产业资本是为将来减持提前做好避税准备。按规定，大小非减持需要缴纳较高的所得税。在低位减持股票则可以将这笔税金减至一个相对较低的水平。通常的做法是，将股票减持到一个关联账户让人代持，这个关联账户的持有者可能与股票减持人没有亲属关系，但减持人可以通过公证处公证间接控制这个账户。随后再做市值管理，等到股票涨起来再抛出。

“所以，有时候我们会看到一些公司的股票在大股东减持之后，反而涨得非常好。”上述业内人士说，“抓这种机会最主要的是看大股东是不是缺钱。如果不缺钱，一般都是在玩这种游戏。”

“避税-做市值”其实只是众多减持模式中的一种。华南某通讯类上市公司股东在较低的位置通过大宗交易减持约2%的股份，交易对手为某信托公司。据了解，该信托产品的受益人为公司高管。此种减持手法可能是为高管曲线MBO(管理者收购)做准备，亦有可能是变相做一种股权激励。业内人士认为，除非是专门做大宗交易的私募产品，信托产品在大宗交易平台接筹码的情况并不多见，特别是股价处于低位，这种情况也可以视为长期资金对股价的认可。若非股权激励或者MBO，减持者与接盘者私底下一般会有回购协议。

还有一种较为常见的模式，那就是将产业资本减持作为资本运作的一环，即洗盘或者洗壳。近两年，资本市场的盈利模式发生了较大的变化，做股票往往是大股东和资金方进行利益捆绑。而作为产业资本方的大股东往往在运作前期，需要将股价打到一个相对较低的位置，以利于资金方低位进入。此外，有的还要求大股东将筹码部分剥离到公共账户，以利于资金方后期运作。在这种情况下，市场上看到的产业资本减持表象。其实际内涵却是“明修栈道，暗渡陈仓”。这种机会对于耐心和定力不够的投资者来说，可能并不好抓。但据业内从事市值管理的人士透露，这种机会带来的收益往往比较大。

解禁市值压力大 股市心病待医治

虽然产业资本出逃并非完全为了套现，但机构人士对于大小非解禁和产业资本出逃狂潮始终忧心忡忡。而从兴业证券提供的数据来看，今年以来，除1月份以外，每个月都有大量产业资本出逃，并且呈现出二级市场涨得越快，产业资本减得越多的势头，对市场构成明显压制。

深圳新华鼎资本管理投资决策主席名道表示，下半年解禁股市值规模惊人，大小非不顾股价高低迫不及待地抛售套现，加上大量的股份增发，股市失血非常严重。场外资金较为担忧，找不到进场的理由，目前的市场是场内资金在博弈。

某基金公司研究总监指出，产业资本对经济增速、企业盈利状况的变化较二级市场投资者更为敏感。产业资本持续出逃是目前市场最主要的困扰因素之一。这在一定程度上折射出，多数上市公司业绩增长前景不看好，上市公司质地欠佳。产业资本的出逃无疑对市场形成巨大而持续的资金压力。

“产业资本占流通市值的比例已超过50%，可以说是市场中最大的卖方力量。”上海旭诺资产管理有限公司董事长李旭东说，“减持套现严重、市场结构失衡，资金流失促使情绪浮躁。无论是产业资本、高管本身、还是所谓的个人战略投资者，总会找出各种理由抛售股份，动辄上千万股，套现过亿。”

也有私募人士表示，从整体来看，产业资本出逃的确对市场构成了巨大威慑力，也是最主要的做空力量，但从另一个角度来看，这也给了市场重新认识价值的机会。在市场处于低位时，产业资本的动向往往有很好的启示意义，对于一些产业资本大笔增持的企业可以重点关注，产业资本出现异常流转的企业也可仔细研究，这些都是投资机会。在目前这种经济环境下，市场的估值体系出现紊乱迹象，行情向系统性机会演绎的可能性微乎其微，但这并不妨碍结构性机会的诞生。怎么去抓这些结构性机会，如何去评价股票估值的合理性，产业资本流转的棋局里也许能够提供一些线索。