开源控股账本玄机：同一资产的两张面孔

每经记者 郭荣村 发自广州

川剧绝活“变脸”，在资本市场上时不时被一些资本运作高手活用。

2009年，部分股权被注入港股上市公司开源控股 （01215，HK）之后，日照钢铁有限公司、日照型钢有限公司和日照钢铁轧钢有限公司3家公司连续两年为前者贡献了5.6亿港元和1.24亿港元利润，但在2011年，这3家公司却因亏损3.3亿港元而拖累开源控股亏损4亿港元。

反差在于，这3家公司并未对日照钢铁集团的利润造成影响。据媒体报道，日照钢铁2011年年度工作会议上公布的数据是，该集团2011年税后净利润达24.5亿元。当年，我国钢铁行业整体不济，多家钢铁企业亏损，日钢能够获取超过20亿元的利润，堪称一枝独秀。

数字“打架”背后，正值日照钢铁被山东钢铁重组的关键时刻，杜双华既是日照钢铁集团的掌门人，也是开源控股的实际控制人，他旗下的同一资产似乎在内地与香港呈现两张面孔：一张带来盈利，一张带来亏损。这背后，到底藏着怎样的玄机？

《每日经济新闻》记者通过采访日照钢铁集团、开源控股及钢铁行业分析师，对此事进行调查。

数据打架

最近，开源控股的股吧里异常“喧闹”，喧闹所指，是开源控股的3家联营公司带来的亏损。

《每日经济新闻》记者查阅开源控股2011年年报发现，该公司当年销售业绩为3.3亿港元，但亏损4亿港元，这4亿港元的亏损中，三家联营公司“贡献”了3.3亿港元。

开源控股称，“从事钢铁生产的联营公司的亏损，是造成整个集团亏损的主要原因。”

记者查阅公告发现，开源控股所称的联营公司即为日照钢铁有限公司、日照型钢有限公司和日照钢铁轧钢有限公司。目前，开源控股市值仅23亿港元，而其收购3家公司部分股权的代价达52亿港元。

这部分股权是在杜双华入股开源控股后才注入后者的。

2008年11月，杜双华通过其持有 85% 股 权 的 Happy SinoInternationalLimited以5500万港元的代价，闪电购入开源控股4.4亿股份，一举成为开源控股第二大股东。之后不到一个月，杜双华又增持了2.6亿股开源控股股份。

2009年1月，停牌8天的开源控股发布公告称，以52亿港元收购上述三家钢铁公司30%、30%和25%的权益。

截至2011年末，杜双华及HappySinoInternationalLimited公司共持有开源控股12.98%股份，另外，日照钢铁高层张和义拥有开源控股12.83%股份。这样算下来，杜双华及日照钢铁相关人士共拥有开源控股25.81%的股份。

资产注入后，开源控股2009年财报显示，公司当年收入只有2亿港元，溢利却高达17.4亿港元，该年度3家联营公司为开源控股带来了5.6亿港元的利润；2010年，开源控股虽然亏损了2300万元，但联营公司贡献了2.9亿元的利润。

直到2011年，这3家联营公司的盈利能力急转直下。

与开源控股交出的财报形成对比的是，日照钢铁集团的业绩却十分养眼。

据媒体报道，杜双华在2011年度总结大会暨管理团队交替会议上透露，2011年，日照钢铁本部产钢1203万吨，产材1190万吨，实现销售收入581亿元，实现利税63.7亿元，税后净利润达到24.5亿元。

如果以3家联营公司平均接近30%的权益为开源控股带来3.3亿元的亏损来测算，这3家公司对应为日照钢铁集团“贡献”的亏损额在10亿港元左右。

钢铁板块资产出现约10亿港元的巨亏，日照钢铁集团又何以能取得20多亿元的利润？

盈利之谜

据媒体报道，已有开源控股香港投资人对此提出过质疑，认为杜双华在刻意操纵利润。日照钢铁副总经理王立飞解释称，“日钢是集团公司，（存在）多板块业务”。

按王立飞的意思，虽然上述3家公司出现亏损，但是还有其他板块的盈利来填补。

那么，这3家被媒体称为日照钢铁集团核心资产的公司，到底在集团业务中占有多大比重呢？

开源控股在2009年初收购这几家公司部分权益时对收购对象的情况进行了披露——

日照型钢有限公司运营一间生产厂房，年产能超过100万吨钢产品，截至2008年底，资产总值超过50亿港元，其中固定资产超过6亿港元。

日照钢铁有限公司实力更强，共运营5间生产厂房，年产能超过1100万吨钢坯，资产总值超过200亿港元，固定资产超过140亿港元。

日照钢铁轧钢有限公司运营4间生产厂房，年产能超过800万吨钢产品，资产总值超过130亿港元，固定资产超过60亿港元。

中宇资讯熟悉钢铁行业的分析师申珊向《每日经济新闻》记者分析称，公告中的钢坯产量代表的是粗钢产量，即一般钢铁公司公布的钢产量。钢产品则是钢铁产成品。

单从数据看，日照钢铁有限公司年产能超过1100万吨钢坯的能力，已经非常接近杜双华公布的日照钢铁集团2011年1203万吨钢产量。而日照型钢有限公司和日照钢铁轧钢有限公司合计年产900万吨钢产品。申珊分析说，一般钢产品的产量要少于钢产量。

如果上述说法成立，那么相对日钢集团1200万吨的钢产量，上述两家公司900万吨的钢产品在整个集团公司中占据大部分产能。

为核实这一判断，6月20日，《每日经济新闻》记者致电日照钢铁集团秘书处副主任方磊，但该人士表示不清楚具体情况。

日照集团综合管理部一位负责外事管理的王姓工作人员解释，整个集团并非仅这几家公司，另外还有发电、建材等循环经济业务。虽然钢铁行业形势不好，但不是说3家公司亏了，整个集团就亏了。当记者问及为何有如此大的业绩反差时，上述人士称没法很专业地解答。

6月21日，记者又致电开源控股证券部了解情况，工作人员称，公司能够保证开源控股公布的业绩的准确性。至于杜双华公布的数据，则需要向他了解。

不过，记者发现，开源控股公布2010年3家联营公司利润为2.9亿港元，按对应股权测算，3家公司整体利润约为8.7亿港元，日钢集团2010年利润为45亿元，即除去3家公司贡献的部分，日钢集团其他业务的盈利约为38亿元。2011年，3家公司亏损约10亿港元，日钢集团利润24.5亿元，即其他方面盈利约33亿元，似乎没有问题。

但记者发现，日照钢铁集团的发电、建材等循环经济板块几乎都是围绕钢铁产业进行的，主要包括锅炉余热发电、水渣深加工和利用固废生产水泥等。

兰格钢铁分析师张琳在接受记者采访时认为，日钢集团的财务数据的确“很奇怪”。

她说，其实目前钢铁企业基本都在做这种循环利用，武钢、宝钢等的综合利用水平或许比日照钢铁还要高。日照钢铁在循环利用的盈利占比这么高，令人感觉主辅业务对利润的贡献反差太大。

张琳同时表示，循环利用非常复杂，外界具体算很难算过来。

“既然是日照钢铁公布的数字，就没有理由怀疑。但是水渣利用是核心炼钢业务的副产品延伸，发电应为主要厂内关联业务，所以日照钢铁去年核心业务亏损10亿港元的可能性不大，相对于往年，应该处于微利状态。”上海钢之家总经理吴文章同样表示怀疑。

巧合重重

当下正是山东钢铁集团重组日照钢铁集团的重要时点，相关公司业绩的蹊跷变现被疑与此有关。

2008年，在当地政府的推动下，山东钢铁开始了对日照钢铁的重组之路，但这并不是一桩你情我愿的买卖，虽然山东钢铁 “有情”，但是当时的杜双华却不那么“有意”。当时，杜双华将日照钢铁的部分核心资产注入开源控股。当时业界分析认为，杜双华此举是为山东钢铁的收购设置资本市场这一障碍。

到目前为止，这宗并购案已经持续近5年，但拉锯战仍在进行。今年年初，山东省政府已经提出，到2013年，山东钢铁实质性完成对日照钢铁的重组。

日照钢铁集团人士对《每日经济新闻》记者表示，山东省已经出台了相关文件，目前公司正按照文件要求配合政府的工作。从山东省政府目前的态度看，山东钢铁重组日照钢铁已势在必行。

这或许正是杜双华在对待开源控股的态度上发生大转弯的根本原因。

一位开源控股投资人曾向多家媒体发出公开信称，杜双华可能是故意做低开源控股的业绩，进而打压股价，然后低价对开源控股实施私有化。但这一说法未经杜双华方面证实。

有关研究表明，在港股市场，收购方有时会设计这样一个“局”：当一个上市公司即将被私有化之前，收购方会派人入驻公司管理层和董事局，随后打压股价，最终私有化完成。

若按这一“流程”，杜双华入驻公司董事局这一步棋在去年年初已经落下。2011年1月，开源控股发布公告称，来自日照钢铁控股集团有限公司的董事和副总经理薛健出任该公司执行董事，公司原执行董事、董事会主席胡翼时调任非执行董事。

巧合的是，也是从去年开始，开源控股的3家联营公司出现巨亏。在没有良好业绩支撑的情况下，开源控股的股价的确让人提不起精神。相对于2009年1月初日照钢铁部分资产注入开源控股时最高0.395港元，目前股价长期在0.2港元左右徘徊，几乎被腰斩。

熟悉香港资本市场的新鸿基集团金融分析师苏沛丰告诉记者，一般私有化收购金额会参照资产净值、盈利能力、同业估值以及股票市值等几个指标。不过很难猜测某个上市公司的股价是否遭到打压。