让市场的归市场 监管的归监管

就在证监会公布《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定（征求意见稿）》的同时，沪深交易所也草拟了《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的通知（征求意见稿）》。在笔者看来，这些文件不仅为落实《关于依法打击和防控资本市场内幕交易的意见》（国办发〔2010〕55号文），也可看成是《主板上市公司退市制度方案(征求意见稿)》的配套制度或制度补丁。

此次交易所的文件吸纳和遵循了证监会《暂行规定》的主要规定，但更详细、更具操作性。比如，上交所《征求意见稿》将上市公司重大资产重组运作划分为三个重要时间段，包括：上市公司首次因重大资产重组事项停牌后至拟首次披露重组预案或者草案前；首次披露重大资产重组预案或草案后至召开相关股东大会前；召开相关股东大会后至向证监会提出行政许可申请前。在第一个时间段，如重组事项因涉嫌内幕交易被证监会立案调查或被司法机关立案侦查的，上市公司可自主决定是否终止；在第二个时间段和第三个时间段，如重组事项涉嫌内幕交易被证监会立案调查或被司法机关立案侦查的，上市公司应暂停重组。暂停后，如执法机关未发现内幕信息知情人存在内幕交易，或者一些知情人虽涉嫌内幕交易、但已被撤换或者退出本次重大资产重组交易的，可恢复重组进程；如果上市公司及其控股股东、实际控制人、占本次重组总交易金额的比例在20%以上的交易，对方因内幕交易行为被证监会行政处罚或被司法机关依法追究刑事责任的，应终止本次重组。

应该说，这些新规，确实可以遏制住一些旨在通过资产重组谋取内幕交易暴利的市场运作。不过，在新的市场环境下，内幕交易方式更加多样，操作手段更加隐蔽，参与主体更加多元，有的上市公司重大资产重组或许存在内幕交易，但未必会被证监会立案查处；而有的重大资产重组即使被证监会立案，其中存在内幕交易的也未必能查出来。由证监会为重大资产重组出具行政许可背书，这隐含较大问题，假如将来上市公司获得重大资产重组的行政许可并付诸实施后，却又发现其中存在内幕交易等违规行为，那该怎么处理？谁来为此承担法律责任？

事实上，当前急于卖壳实行重大资产重组的上市公司不在少数，运作重大资产重组运作的时间也比较紧迫，而证监会稽查部门人员有限，很难管得过来，很难避免一部分存在内幕交易的重大重组趁乱过关的可能性。

本来，对借壳等重大资产重组行为，市场已逐渐形成如下重要共识：核准发行并上市的对象是特定的主体，当该主体不具备上市条件后即应退市，而欲“借壳”的公司应按照核准的条件自行上市。主板新退市制度甚至为此建立了“重新上市制度”。按这些思路，对不满足持续上市条件的壳公司应先退市，如要上市需重新申请，核准重新上市的主体，理应是证监会发审委以及交易所上市委员会，标准参照的应是IPO标准。

国际市场对借壳上市、反向并购上市已格外警惕，尤其是对缺失诚信的中概股借壳上市加强了监管和控制，而最近证监会也明确提出，期货公司可通过IPO方式上市、但暂不受理期货公司借壳上市申请，看来已非常注意防范借壳上市的危害。由此笔者提议，上市公司重大资产重组是企业内部事务，证监会理该查处重大资产重组中的内幕交易等违规行为，但不宜过多参与甚至设立行政许可条件。此次证监会以及交易所出台的政策文件，似乎告诉投资者，在所有获得行政许可的上市公司重组中没有内幕交易，或虽然有些内幕交易但影响已被清除，中外证券沿革史证明，这是不可能完成的任务。

市场需要的是为此关上借壳上市后门，对重大资产重组规模大构成反向并购（参照香港等标准），规定其审核需要通过等同新上市公司上市的审批程序，由发审委来管控；而对于未构成反向并购的重大资产重组，证监会只监管、不设行政许可；如此才可让市场的归市场，监管的归监管。