欧债危机短期向好长期堪忧

从近期局势演变来看，去年第四季度呈现的欧债危机紧张局面已大为改观。此时，市场对欧债问题的研判也出现了分化，有观点认为欧债危机警报已经解除。笔者认为，当前欧债局势总体向好，已渡过最困难时期；但从中长期看，危机产生的根源并未消除，未来危机恶化或演变成周期性危机的可能性仍然存在，绝不可掉以轻心。

从短期看，得益于欧盟和欧洲央行在最危急的时刻采取的有力措施，欧债危机2012年将保持总体稳定向好的态势。

第一，2011年底以来，欧元区采取的几项重大措施使得欧债危机紧张局势大为缓解。其中有两项关键性举措。一是在德国的强硬态度下，不断恶化的局势迫使欧洲各国经过长期博弈最终达成妥协，欧盟峰会26个成员国缔结了“财政契约”，同意加强各国财政纪律，并强化了EFSF和ESM等危机救助工具，形成了解决危机的重大利好。二是欧央行于2011年12月和2012年2月实施了两轮三年期长期再融资操作(LTRO)，以1%的低息向欧元区银行提供了1万亿欧元的贷款，成为欧债危机实质向好的转折点。

第二，从最直观的债务状况来看，2012年主要重债国偿债高峰所面临的威胁已大幅降低。2012年，出现债务问题的欧洲五国总体债务到期高峰是2月、3月、4月、7月和10月，2-4月是全年偿债最高峰，其中意大利债务占据五国债务的大部分比例。而在7月和10月的偿债高峰中，意大利和西班牙债务比例平分秋色。希腊的偿债高峰主要集中在3月、5月和8月，但总体占比不大。得益于欧盟“财政契约”和欧央行再融资操作，欧元区已经渡过了2012年全年最为关键的第一季度的偿债高峰期，欧元区金融市场已趋于稳定，未来偿债高峰威胁已大为降低。

第三，银行流动性压力得到有效缓解，市场信心正逐步恢复，融资成本大幅降低。欧债危机的一个重要表现就是由于市场信心缺失而导致国债收益率大幅提高，从而大大增加了融资成本。与去年第四季度相比，2012年第一季度主要重债国十年期国债收益率和银行间市场3个月Euribor-Ois息差均有大幅下降，表明欧洲央行再融资操作之后市场信心的恢复，从而有效降低融资成本并增强银行业流动性。

但从中长期看，当前的危机解决方案并非治本之策，如果不加快欧洲政治经济制度改革的步伐，未来形势恶化甚至演变成周期性危机的风险仍然较高。

从根本上讲，欧债危机产生的根源并未消除，根本上解决危机的有效机制也没有建立。欧债危机是由于欧洲经济一体化与政治一体化进程严重不匹配造成的，主要体现为欧元区财政政策不统一、欧洲央行缺乏最终贷款人角色，因此欧债危机最根本的解决途径还是在于加快欧洲一体化尤其是政治一体化的进程。而这一过程对于拥有众多主权成员国的欧元区和欧盟来说极为艰难，既面临着美国等国际力量的角逐，也充斥着欧元区及欧盟国家之间和国家内部的政治经济力量的博弈，涉及到修改各国法律 、执政党民众支持和维护社会稳定等问题，需要付出大量的时间成本和交易成本。这就容易使欧盟国家陷入一个怪圈，即不到最危机的时刻就无法达成妥协和一致。

欧洲实体经济下行压力放大，失业率较高，难以在短时间内摆脱刺激经济增长与缩减财政支出的两难困境。从2011年全年来看，欧盟及德国、法国、西班牙、荷兰、意大利、葡萄牙等主要成员国GDP同比增速呈现四个季度逐季下行态势，投资与消费都出现持续萎缩，导致失业率不断攀升。去年第四季度，欧洲失业率持续恶化，欧盟经季节调整的失业率为9.9%，其中西班牙和希腊均超过20%，葡萄牙则达到13.3%，失业率最高的这些国家恰恰也是欧债危机中最具危险性的，容易导致社会不稳定因素的累积。同时，虽然银行流动性有所改善，但由于补充资本充足率等需求以及受经济不景气、投资与消费持续下滑的影响，银行流动性并未有效注入实体经济。如何在财政紧缩的同时有效刺激经济和保障就业将是欧洲未来最大的挑战，这一过程必将艰难而漫长。

欧元区经济体发展不平衡加剧了欧债问题未来演变的风险和不确定性。欧元区各国经济实力、国际竞争力、债务水平等诸方面都存在较大差距，经济实力较弱、竞争力不强、抗风险能力差的国家，其债务仍可能保持较高水平，要求其加强财政纪律的实际约束力和操作性如何很令人怀疑，未来可能继续拖累整个欧洲经济发展，成为不容忽视的不确定性风险因素，例如近期西班牙债务问题就逐渐引起人们关注。欧元区经济体发展不均衡的状况并非短期能够改善，为欧洲经济未来长期可持续发展留下了隐患。