张茉楠：个人境外直投 藏汇于民也是藏富于民

张茉楠

表面上看，“个人直投”试点是为民间资本松绑，拓宽民营资本投资渠道。进一步来看，国家是要在更深层次上寻求如何在 “藏汇于民”上破题，即通过多元化资产配置，真正提高储备资产二次财富创造能力。

改革开放30多年来，我国对外金融领域发生了重大的角色转变，主要身份也相应地从筹资者转化为了投资者。当前，我国3.2万亿美元外储已经占到全球外汇储备9.4万亿美元的三成多，是排名第二的日本外储的3倍。外储已经成为我国国民财富最重要的组成部分，并对中国参与全球化的方式和利益分配过程产生深远影响。

然而，与其他大多数国家不同的是，我国是“官方储备国”，即对外投资是以储备资产或官方贷款为主要形式。而从国际上横向比较来看，美国官方的外汇储备虽然只有我国的1/5，但其民间所持有的外汇价值达9万亿美元之巨；日本的官方外汇储备为1万多亿美元，但民间持有的外汇也高达3万多亿美元。

一般而言，衡量外汇储备资产对一国的福利效应，不仅要看外汇资产本身的外币资产收益率，还要考虑外汇资产的机会成本，即留在国内的资产收益。国际投资头寸表显示，2004~2009年间，中国对外资产中储备资产平均占比为66.73%，比美国高出63.56个百分点；对外负债中，FDI（对外直接投资）占比高达59.96%，高出美国55.21个百分点。这种不对称结构的直接结果就是投资收益的重大差异。据统计，1990~2008年中国国际收支平衡表中的投资收益净额多数年份为逆差，投资收益累积逆差额达605.53亿美元，这与同期中国上万亿美元的对外金融资产净额形成了极大的反差。

从这个层面上讲，同样是出口和顺差大国的日本，其经验值得借鉴。随着日元升值和产业转移的推进，2005年日本提出由“贸易立国”战略向“投资立国”战略转变，以提高对外资产收益率为中心，改善国际投资的结构和质量，提出到2030年力图把所得收支盈余对GDP的比率提高一倍。近5年日本每年海外证券利息收入在500亿美元以上，日本企业的资本利得及海外进账也极其巨大，所得收支盈余已经成为日本重要的外汇储备来源。

对中国而言，如何改变官方储备与民间储备结构，真正实现从“藏汇于国”向“藏汇于民”转变意义重大。在对外汇储备结构考察中需要关注四大关系：即官方储备与民间储备的比例；美元储备与非美货币储备的比例；流动性高的资产与收益率高的资产的比例；放在美国银行和分散放在其他国家银行的储备资产的比例。这四大比例关系可以概括为安全性、真实性、流动性、盈利性四原则。

因此，中国需要启动新一轮外汇管理体制的全面改革，通过新的制度安排促进储备结构的调整。首先，可以划定官方外汇储备规模，按照外汇储备功能的多样性，将外汇储备分为基础性外汇储备、战略性外汇储备、以及收益性外汇储备三个层次，各个层次均对应不同目标和相应的规模。在制定外汇合理规模的基础上，将一部分外汇资产从央行的资产负债中移出，形成其他的官方外汇资产和非官方外汇资产。

其次，建立多层次外汇交易市场体制，引入多元化市场交易主体，提供规避外汇风险的对冲工具，实现灵活而又富有弹性的外汇兑换机制。

最后，在积极推进人民币国际化的基础上，构建完整的“走出去”外汇管理促进体系：由国家对外投资向民间对外投资转变，应该多为“藏汇于民”创造条件，畅通民间外汇储备投资的多元化渠道，让民间投资真正充当投资主角。

为此，可以考虑与经济结构调整与转变经济发展方式相结合，在战略性新兴产业、科技创新、产业并购方面成立能源战略投资基金、科技创新发展基金以及支持企业发展的海外并购基金等，不断提高金融资产和产业资本的融合度，搭建连通内外产业链的实业经济平台，改变中国长期以来“双顺差”型的资本循环模式，切实扭转全球财富失衡的局面。这样看来，“藏汇于民”也必将是“藏富于民”的过程。（作者系国家信息中心经济预测部副研究员）