冬储2012（二）CPI的鞍型底中囤积过冬钱粮

每经记者 刘明涛

欧债危机、通胀高企、流动性紧缩、巨额融资以及房地产调控未松绑等诸多利空因素重挫2011年的A股市场，股指“飞流直下三千尺”，迭创新低的指数深深刺痛着投资者敏感的神经。数百只个股股价惨遭“腰斩”，多只私募在惨淡中清盘。冬还未过，钱已不多。

2011，太多的“黑天鹅”飞到了A股，整个市场显得格外混乱，投资者无心恋战，纷纷丢盔弃甲；2012年即将来临，新年新气象，A股能否一扫过去一年的晦气、重振旗鼓？

机会正在悄悄地到来。当通胀拐点已至，2012年CPI下降已成定局，全年CPI可能画出“U”字鞍型底的走势。根据历史经验，CPI是左右流动性松紧最重要的指标，CPI的回落使得政策也可能随之放松。正是这样的变化,预示着2012年A股流动性将得到改观。加之2012下半年、2013年解禁潮的来袭，或许2012年将是一次难得的“囤粮”行情——各路投资者可能都在谋划赶在解禁潮来之前赚上一笔，以备窝冬之用。

环 境

四对博弈 双拐矛盾引发投资机遇

行情博弈永远存在。

2011年，欧债危机的愈演愈烈，国内CPI始终处于高位且经济增速放缓迹象明显，A股也经历了三年来最惨痛的失败；展望2012年，行情正孕育着转机。

“四组”博弈贯穿全年

11月CPI同比上涨4.2%，8个月来首次出现环比下降，创下2010年10月以来新低；前三季度实现GDP32.07万亿元，环比仅增长2.3%，低于市场预期。一个不争的事实摆在眼前：CPI和GDP双降，经济进入弱周期。

中原证券分析认为，某种程度上来说，金融危机为中国加速经济转型提供了外在压力。另一方面，经济转型的内在推动力也在强化。十年轮回的国内债务问题显现，有望终结中国经济杠杆化与地产泡沫化进程，并为中国加速经济转型提供了内在压力。

GDP增速下降意味着经济下滑，但是2012年定调保增长，这样的博弈将贯穿2012年。

再看“双拐”。2011年一直在高位运行的CPI，目前已经出现了明显拐点。始于2009年末、被称为“房地产史上最严”的一系列调控措施也颇见成效，刚刚结束的中央经济工作会议再次强调，要坚持房地产调控政策不动摇。全国70个大中城市11月份房价环比下降的城市已经达到了49个，可以说，房价下行的拐点也已经显现。

民生证券表示，2012年中国经济将在“增长、通胀双下行中博弈”，一方面，紧缩效应扩散导致今冬明春经济风险加大，大宗商品价格下降一个台阶后，库存价值的确定性损失提示近期增长下行速度将加快；另一方面，通胀加速下滑创造政策放松的条件。

中央经济工作会议提出，2012年我国继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。不难看出，由于CPI、房价拐点显现，政策“稳”的变化，博弈味道浓厚。

另外，无论明年流动性如何改变，再融资和限售股解禁潮，依然是悬在A股头上的两把利剑。2012年将是2009年IPO上市个股原始股彻底解放的一年，巨量解禁股将来袭；2013年，将释放2011年新股原始股份，当年7月更将迎来超过7000亿元的天量解禁。相比市场资金流量，这样的资本扩容，是A股难以承受的。加上市场融资规模不减，这两枚“定时炸弹”何时引爆，市场如何应对，同样是买卖双方一场重量级的博弈。

“双拐”孕育投资机遇

从直接原因来看，股票价格由介入其中的资金数量决定，资金多则涨，反之则跌。2011年A股市场近乎单边下跌，一方面是由于融资抽血不止，另一方面也是由于资金逐渐淡出交易——资金需求增加，但资金供给却减少，市场受到双重挤压，跌跌不休的走势也就不足为怪了。不过，由于CPI拐点的显现，可以预见2012年流动性将会适当松动。

从历史来看，通胀一直对A股的运行有较大影响。2000年以来，CPI可分为4个周期。在CPI上升过程中，沪指上涨；CPI处于高位以及下降过程中，沪指则趋势性调整。总体来说，在CPI见顶并出现拐点后，沪指一般都会出现反弹，甚至是一波大反弹。如2011年7月CPI见顶，2011年10月沪指出现小幅反弹。

民生证券分析认为，货币政策已经出现松动迹象，以微调方式渐进式推进。2012年货币政策转向将经历一个较长的过程，结构性放松是主基调，资金的可得性明显提升，在货币小幅放松的前提下，股票市场的流动性将显著改善，地产市场严厉调整和民间借贷泡沫破裂引发的两大资金流动倾向，将拉低全社会的资金回报率，引导股票市场流动性出现明显好转。

同时，房地产拐点的显现，2012年房地产调控政策可能松动。野村证券表示，2012年一季度GDP增速低于8%的风险已显著提高。因为房地产行业已现拐点，商品住宅投资将很快回落，而明年二季度之前保障房投资也会表现低迷，因为政府已完成了2011年建设1000万套保障房的任务而且一季度新屋开工量通常较低。因此预期2012年一季度货币政策将进一步放松，很可能在1月份再次下调存准率但利率或保持不变。政策放松以及保障房建设提速可能会从2012年二季度开始对中国经济起到支持作用。

市场人士称，“随着政策紧缩周期结束，新的政策周期开启，利好政策连续出台将促使流动性拐点出现，对A股市场支撑力度日益增强。随着流动性的好转，明年A股肯定存在一波结构性行情。”

机 会

展望冬储行情 CPI鞍型底藏“真金”

从当前各大券商以及经济学家的预测来看，2012年CPI回落已成定局，且预计在二季度末三季度出现低点，年末翘尾回升。由此观之，CPI在2012年的走势如同马鞍型，流动性最宽松的时候，也是挖掘A股“真金”的最佳时点。

CPI马鞍型走势

上调存准率、加息、严控信贷，流动性紧缩始终伴随着2011年的A股，不过这种现状，将随着通胀水平下降而得到明显改善。

2011年一季度CPI为5.1%，二季度攀高至5.7%，三季度见顶为6.2%，四季度预计回落至4.9%，CPI整体走高的态势迫使货币政策持续紧缩，这个过程包括多次上调存准率和加息；直到四季度，央行才有所松动，即下调存准率。那么，2012年CPI将如何运行？货币政策又会有什么新的变化呢？

据国信证券分析，2012年中国将走出通胀压力的阴影，全年CPI、PPI翘尾因素大约为1.4%、0.2%，如果考虑到11月和12月价格环比进一步下降，翘尾因素可能会更小一些。预计明年CPI新涨价因素在0.6～1.2个百分点之间，全年CPI为2%至2.6%。当前的这一轮通胀已从2011年7月份开始见顶回落，仅从时间来看，截至2011年10月，此轮通胀进入消退期已经4个月，预计未来7～15个月后将达到CPI指标低点。

华创证券则表示，2012年CPI将是有限回落，一季度CPI依然较高，涨幅超过4%；5～7月是CPI明显下降期，为2012年的底部区域；三季度末到四季度CPI季节性回升。总体上，2012年CPI将是有限回落，四个季度CPI呈现“前高后低”走势，峰值可能出现在1、2月份，低谷出现在7月份。

中原证券则认为，2012年1月CPI或出现短暂反弹，并冲击2011年四季度以来的政策放松预期。不过，随着经济进一步下行，通胀预期再度减弱，政策放松预期强化；而在2012年四季度前后，通胀将见底盘升，政策放松预期再度减弱。

2012年货币政策将继续松动

11月30日晚间，央行决定下调存准率0.5个百分点，这也是2009年以来央行首次下调存准率，这一行为也被视为货币政策趋向转变的明确信号。

瑞银证券首席证券策略师陈李表示，“从宏观层面来看，除非物价涨幅明显超出预期，否则2012年的货币紧缩政策应该不会像2011年这么频繁；其次，年度的新增信贷量，2012会出现重大拐点，因从过去3年看，每一年的年度新增信贷量都处于递减趋势，2009年投放了9.5万亿元、2010年7.9万亿元，2011年应该不会超过7.5万亿元，大概在7.2万亿元左右。如果把2012年的M2增速定在14%（14%是中国过去15年M2增速的最低点），那么2012年的新增信贷量将有7.8万亿元。所以从新增信贷量这个角度出发，为期3年的递减或将结束，从而进入扩张期。”

陈李还指出，“对于市场来说，流动性出现拐点是因为2011年经济不足够好。现在主流经济学家认为，2012年GDP增速将较2011年下降1个百分点；更重要的是，2012年的物价会下降，全年CPI可能要比2011年下降2个百分点，PPI要比2011年下降5～6个百分点，这就意味着包括物价在内的名义GDP的增速要下降3～4个百分点，从而说明2012年实体经济所消耗的资金量，要比2011年少很多。”

东方证券认为，全球经济下滑导致的贸易顺差下降和新增实际利用外资的收窄导致外汇占款的急剧下降，长期流动性的变革拐点正在来临，阵痛带来经济和资本市场的新生也不会太远了。

鞍型底内见“真金”

深圳一位不愿具名的私募人士告诉《每日经济新闻》记者，“我认为明年中国经济将面临前低后高的走势。从政策上来看，随着‘十二五’规划的陆续出台，明年可想象的大的利好政策可能不会太多。因此，A股存在的机会肯定就是流动性推动的结构性行情。通胀拐点出现，CPI明年走势可能是两头高，中间低，那么在最低的时候，货币政策可能最为松动，资本市场资金最为充足，也是市场最活跃的时刻。所以我预测，明年年中的时候，市场可能会出现一波行情。”

申银万国也认为，2012年将会有一次较大级别的行情，政策放松的程度更大。股市有望演绎周期股和成长股共振的大行情，这将是近几年最佳的投资时机。从现在开始，股市可能演绎四段行情。第一阶段，蜜月行情——政策预调微调，市场超跌反弹，周期与主题活跃；第二阶段，蜜月后的冷淡——政策微调基调不变，对经济担忧加剧，反弹后再次回落；第三阶段，共振行情——政策放松力度加大，周期和成长共振，市场指数大幅提升；第四阶段，约束再次出现——通胀和房价抬头约束政策放松力度。

简而言之，2012年A股的主导行情很可能藏于CPI鞍型底中，它牵动着货币政策，也牵扯着股市涨跌的神经。

战 术

囤粮2012“掘金”A股需三步走

2012年蕴藏着投资机会，但是同样杀机重重。尽管有流动性松动的利好预期，但融资、限售股解禁两大拦路虎仍将继续制约A股走势。《每日经济新闻》记者通过采访分析总结发现，要想在2012年有所斩获，投资尚需把握三个要点，方能踩准节奏。

精抓投资时点

从当前市场环境可以断定，2012年比较确定的宏观环境便是通胀下降与经济减速。而全球经济依然面临欧债危机继续发酵的威胁。

中金公司认为，2012年欧债危机笼罩下全球经济面临巨大的不确定性，国内经济自主增长动能下降。与2009年相比，国际经济最终不一定那么差，但国内宏观政策面临多重纠结，复杂程度有过之而无不及。面临潜在增长率放缓和外围不确定性带来的政策失误的风险增加。

在外围依旧面临风险，国内经济减速的情况下，把握货币政策松动的节奏就显得极为重要。国泰君安认为，2012年一季度是A股市场的低点。当一季度左右GDP增长见到此轮短周期调整底部时，伴随着相对较低的M2增速、整体盈利增速，小牛市格局有望在此后形成真正趋势。

从市场各界分析的情况来看，CPI将于2012年2、3季度之间出现低点，那么低点的出现，必定会让国内货币政策进一步放松的空间打开，这样，一波大级别的反弹行情是可以期待。

因此，对于2012年投资时点的把握，投资者首先需要密切关注CPI的走势以及宏观经济数据，因为当CPI出现持续下落以及宏观数据持续不乐观，那么，政策可能会出现松动，这时提前预判并提早埋伏就显得极为重要；其次，2012年政策一旦开始出现松动，投资者也必须打起万分精神，去分析政策前后的市场环境；此外，对于信贷资金投放的多少，也需要注意。

关注弱周期板块

钱来了，哪些板块值得投资者优先考虑呢？从历史走势来看，在持续弱势的环境下，头一年强势的板块在第二年往往难有大的作为。因此，对于2011年表现不佳以及2012年可能受到政策扶持的板块，值得投资者加重关注。

中金公司认为，2012年市场整体盈利增速较差的背景下，周期股估值低但没盈利增长，非周期股有盈利增长而估值太高。只有现代服务业这些对于盈利增长和估值敏感度相对较低的板块有一定优势。受益的现代服务业可能包括文化传媒、软件、环保、物流交通、医疗服务等。

广发证券也看好弱周期盈利能力较强的行业，如环保、传媒、医药等。该券商表示，经济和通胀下滑对消费行业的收入和净利率有一定的负面影响，但必需品和服务业业的收入和净利率对经济周期的敏感度非常低，通胀回落反而使必需品净利率回升。

其实，从2011年整个A股表现来看，服务、大消费行业已经逐渐在市场占据领头羊的地位，传媒、酿酒、环保行业一直是市场的活跃分子。与之形成对比的是，传统周期性行业已经逐渐没落，如钢铁、房地产等。因此，在2012年经济并不太好的环境下，市场活力依旧会来自这些活跃的行业。当然，一些受到政策扶持的主题性投资，也值得投资者关注。

民生证券分析，考虑到短期电网投资恢复与2012年电力供需“硬缺口”，看好基本面拐点来临下的电力电网板块；在环境保护“十二五”规划即将出台以及五年一次的全国环保大会召开，节能环保板块有望再度呈现活跃格局；中央一号文件以及2011年水利投资不及预期，粮食安全和水利投资将再成为市场讨论热点，另外，海外政治局势紧张格局以及国内政府换届、财政收支相对宽裕情况下，军工投资将加大，因此看好该板块阶段性行情。

规避三大风险

2012年出现的阶段性行情，目前谁也无法预知长短，但可以预见的是，2012年A股市场融资会依旧凶猛。投资者还需要警惕的是，2012年将是2009年IPO重启后大小限解禁潮来袭的元年！

分别计划募集172亿元、200亿元的陕煤集团和中交股份，目前依然没有招股的信息出现，他们的融资计划在2012年出现的概率越来越大，而之前见诸报道的国内最大的硫基复合肥生产厂商——辽宁西洋集团计划2012年将其旗下的化肥业务分拆在上交所上市，融资目标在100亿元人民币左右。如果这三只大盘股同于2012年上市，其对市场的压力不容小觑。

2011年前10个月，A股增发和配股融资分别达到了3716亿元和405亿元，IPO募资总额则达到了2402亿元，再融资总额远远超过了同期IPO募资水平。正是是这样不断“抽血”的再融资，压迫着A股的上行空间。

另外，从2012年7月开始，大小限解禁也将进入高潮，两市单月解禁规模将升至千亿元以上，而在12月份将达到1690亿元的高点。到2013年，解禁规模还将进一步扩大，仅在当年7月，单月解禁市值就将超过7000亿元。

因此，在角逐2012年的投资行情中，投资者必须关注新股发行节奏以及限售股解禁速度，他们对于资金的抽离程度，将决定行情反弹的高度以及行情持续时间的长度。

此外，由于2011年A股“黑天鹅”事件频发，导致不少个股和板块成为投资重灾区。2012年，个股可能出现的重大风险暴露也需要投资者谨慎对待。对于自己看不清、摸不透、屡遭媒体质疑的公司，应尽量绕道，以规避潜在的投资风险。