标普看空LTRO 欧洲银行降级危险仍存

每经记者 杨可瞻 张雨 实习记者 石磊

欧洲央行上周推出的长期再融资计划(LTRO)，就像一盒“变质”的生日蛋糕。起先，市场认为这种隐秘的量化宽松可以解决未来3年的流动性问题。随后，人们发现补充资本金的作用形同虚设。现在，标普又出来泼冷水，称不改变未来降级风险。

更糟糕的是，据知情人士透露，标普降级行动很快将至，可能就在1月。

LTRO难改债务水平

针对LTRO，标普首次公开唱空。据悉，其金融机构董事总经理ScottBugie认为，欧洲央行的行为没有改变基本前景，虽然它为欧洲赢得了时间，但LTRO强化了主权与银行之间的关系，将风险在两者之间来回传递。这增加了一个巨大的问题，即政府和央行如何全身而退。ScottBugie补充称，LTRO既不会改善欧洲银行体系的债务水平，也不会改变问题国家的紧缩衰退状况。

ScottBugie表示，欧洲央行为银行系统提供期限为3年的超低息贷款，的确能给予银行更多的确定性，使之更愿意借贷给家庭部门和企业，但整个银行体系的债务水平却没有任何的改善。这属于典型的“拆东墙补西墙”行为。

其次，从补充银行资本金角度看，LTRO也是杯水车薪。资料显示，为满足巴塞尔协议III的要求，欧洲银行需要在2012年6月至少筹集1147亿欧元，以补充资本金缺口。但欧洲银行只能先购买欧元国债，靠其收益率和贷款利率（1%）的差去补充资本金。《每日经济新闻》记者发现，若考虑到本次借贷1%的成本，以3年期西班牙债券3.56％的收益率为例，2.56%的息差在一年仅能获得不足33亿欧元的利润，并且时间仅剩下半年，截至2012年6月 （银行一级核心资本充足率须达到9％的最终期限）欧洲银行仅能从本次3年期LTRO中获利16亿欧元，还不到1147亿巨额缺口的零头。

更让人担忧的是，此前市场认为欧洲银行将争相通过欧央行的贷款快速盈利，其中，使用欧央行提供的廉价贷款来购买收益率更高的短期政府债券，赚取差价被认为是重要的手段。不过，4890亿欧元并非欧洲央行公开市场操作净增加额。据法兴银行分析，扣除银行在最近减少了1230亿的MRO（MainRefinancingOperation），以及对冲掉1570亿欧元1年以内短期LTRO后，本次3年期LTRO净增额约为2100亿欧元。并且在LTRO的第二天，Zerohedge就透露，约有820亿欧元又存回到欧央行的账户中。也就是说，实际可用于短期套利的资金不足1300亿欧元。

欧洲持续紧缩衰退

除了银行缺口难以弥补，问题国家的国债收益率不一定下降外，紧缩状况不改也是标普所关注的。

与量化宽松不同，LTRO的实际操作主体是商业银行而非央行。这意味着，LTRO如要有效传导至国债收益率上，商业银行的购债规模就应最大化。但欧洲央行隔夜存款在LTRO之后大幅增加820亿欧元，已经明示欧洲银行没有购买国债的意愿。

其实，并不是银行不愿帮助政府，而是主权债券风险过高。希腊与债权人的减记比例谈判至今无果，谁还愿意再参加一次减记？

平安证券研究员何庆明指出，尽管LTRO操作为欧洲银行提供了大量资金，但是由于欧洲银行体系已持有大批欧债，且未来欧债减记减值的可能性很高，银行考虑到自身安全会尽量避免购债。这批LTRO资金并没有真正大规模进入国债市场。

而海通证券宏观经济高级分析师李明亮则分析称，商业银行要购债就要获得合理的收益，投资低收益率的德法英国债市场利润太低，而高收益率的意大利和西班牙市场又风险过大，因而银行按兵不动，保持观望。国债收益率不降，就意味着衰退会在明年继续。李明亮认为，目前综合PMI和各个机构对经济的预期看，2012年欧洲经济进入衰退已成定局。

债务和衰退状况没有得到有效改善，标普降级没有理由避免。光大期货研究所孙永刚研究员向《每日经济新闻》记者表示，虽然财政一体化是解决问题的根本途径，但是实施需要时间。孙永刚认为，在目前的政治博弈中欧洲央行由于体制问题动作有限，很难在短期进行印钱等有效措施。而一季度是欧洲偿债高峰期，因此评级机构很有可能在一月降级。