九阳股份 豆浆机市场份额下滑速度减缓

在豆浆机进入旺季以来，竞争对手并没有撼动九阳股份(002242，收盘价16.53元)营养王系列产品的市场地位，由此也令九阳市场份额下滑的速度明显减缓。在最新的淘宝网排行榜对豆浆机的销量排名中，九阳周销量超过1万台。销量前11位中，美的仅有一款排名第9，其余全为九阳产品。

更新换代加速

        我们认为九阳在产品竞争力上明显领先竞争对手的优势，将减缓其市场份额下降的速度；从而有助于提振销售体系和经销商渠道的信心，也有利于公司在其他品类小家电上的继续拓展，预计2010~2012年的行业销量增速分别为44.3%、25.5%、19.2%。

        尽管公司已经推出了电饭煲新品类，并且已经完成了约为2亿元的渠道铺货，但毕竟未来2~3年豆浆机仍将占到公司收入的70%左右，因此豆浆机行业的增长和公司份额的变化，对于公司的业绩增长最为关键。

        2009年豆浆机行业销量逾2000万台，据测算，城镇家庭拥有率为22台/百户，还很低；我们认为参与者美的、苏泊尔加入尽管加剧了竞争，但也共同加快了豆浆机的普及速度，随着豆浆机在家庭中的快速普及，假设2010~2013年城镇家庭豆浆机百户拥有量分别为30、40、50、55台/百户。豆浆机的使用期限在2~5年，经过几年的高速普及，产品更新换代开始大幅增加；加上今年厂商普遍大力度推广不锈钢杯体的换代产品，促进了更新换代的速度。根据更新周期和家庭百户拥有量，2010~2013年每年的行业销量分别为3030、3803、4534、4391万台，增速为44.3%、25.5%、19.2%、-3.2%，即豆浆机城镇市场的增长到2012年为尾声，这其中不考虑农村及海外市场可能的增长。

公司看点较多

        美的在豆浆机上一直和九阳进行差异化竞争，美的定位无网豆浆机，因此很难跟随九阳的营养王系列推出新产品，因为营养王系列的亮点之一就是新型的网（精磨器）。美的豆浆机今年主打全不锈钢产品，不过这只是在材质上的升级，在使用性能上并不能像九阳营养王一样大幅革新，因此一方面对于九阳市场份额的威胁减小，另一方面美的更多地只能靠价格上的差异化进行竞争，无法对九阳的高端产品形成有力的冲击。

        预计2010~2012年公司收入分别为57.1、69.8、82.1亿元，增速分别为23.2%、22.3%、17.6%；EPS分别为0.861、1.097、1.291元。从资本市场角度考虑，公司还有几个看点，九阳业绩逐季增速向上的趋势将保持到2011年，明年一季报预增50%以上的可能性极大。同时，公司现金充足，一直在寻找合适的收购标的，如付诸实际行动将是股价催化剂。另外，九阳只有内销，没有人民币升值担忧，符合消费升级主题；豆浆机毛利率高、九阳新品定价能力强，受原材料涨价影响小。给予公司20倍动态PE的估值水平合理，即22元，距离目前股价还有较大的上涨空间。  国金证券



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