推出高收益债券 配套环境有待成熟

每经记者  万敏  发自北京

        在《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》中，提出为了加快培育和发展战略性新兴产业，必须健全财税金融政策支持体系，特别要“积极探索开发低信用等级高收益债券和私募可转债等金融产品”。那么，我国当前的高收益债券情况如何呢？

        “高收益债这个产品本质上来说并没有什么特别之处，它只是一种信用等级低一些的企业债，不是一个专门的产品。”在接受《每日经济新闻》记者采访的债券市场从业人员看来，尽管有政策推动，但从现实的准备条件来看，这种对企业来说相当便利的融资渠道还面临着不少障碍。

试点思路已经浮现

        今年9月份，中国银行间市场交易商协会推出了一份《我国高收益债券发展研究》的报告。

        按照该报告的思路，第一步先挑选为正常经营活动融资的成长型中小企业进行发债试点，在市场的发展前中期阶段，发行对象应采用私募的方式发行，并且投资者限于合格机构投资者，高收益债券的期限安排在5年以下最为可能，5年期以内的高收益债券与相同期限的国债的利差可能在400BP~600BP以上。还需通过债券契约条款保护债券持有人权益。

        对于发债主体的选择，报告中进一步指出，“新兴的、成长中的中小企业由于缺乏长期的、稳定而良好的财务记录，其发行的债券一般很难达到投资级别。新兴企业在发展的初期，虽然未来发展的不稳定性更大，但同时也具有发展迅速的特征，通过发行高收益债，可能较好地解决其融资来源问题，并给予承担更高风险的投资者更高的收益率。”

        “我相信如果出试点的话，会有很多企业愿意参与，债券发行人应该不难找到。”上述债券市场人士表示。

        报告也认为，目前国内银行间市场已经基本具备了发展高收益债券的基础条件，并且建议在未来根据风险可控原则，分阶段发展高收益债券。

市场上缺乏充足的买家

        虽然高收益债券的思路已然清晰，发债主体也有迹可循，但现实问题是，市场上缺乏充足的买家。

        “投资群体需要扩大，银行和保险这些大的投资机构要参与进来。另外像违约行为如何处理，如何进行担保和风险的转移，这都需要探讨。”上述债券市场人士表示。

        根据国际评级机构（标普、穆迪和惠誉）对债券等级划分，高收益债是评级低于Baa或BBB的债券。

        一家商业银行资金交易部人士告诉《每日经济新闻》记者，出于风险管理的要求，现在商业银行不允许投资3个B以下评级的债券，但实际情况是，即使A级以下的债券也不会有银行去买。即使是作为债券承销商，银行可能也会有卖不出去只能被动持有的风险。

        而保险机构，也无法投资低信用级别的债券。2010年8月，保险机构先后发布了  《保险资金运用管理暂行办法》和《关于调整保险资金投资政策有关问题的通知》，进一步放宽了保险资金的运用范围。但是，“投资有担保企业（公司）类债券的信用等级，调整为具有国内信用评级机构评定的A级或者相当于A级以上的长期信用级别”，将  “投资中国境内发行的无担保企业（公司）类债券的信用等级，调整为具有国内信用评级机构评定的AA级或者相当于AA级以上的长期信用级别”。

        此外，社保基金的投资范围也明确为信用等级在投资级以上的企业债。

信用评级机制不完善

        “目前国内发行的债券信用评级都很高，信用违约、风险定价方面的风险还不太突出，对于一旦出现此类风险该如何处理还缺乏经验和完善的规则，失信惩戒机制基本还是空白阶段。”上述商业银行人士认为，由于信用评级机制的不完善，一系列问题都难以解决。

        上述债券市场人士则认为，银行和保险等投资机构的观念也还有待转变，“找到发债主体作为试点的难度不是很大，但包括银行在内的机构投资者对债券的观念还没有改变，如果出现不良贷款，银行认为是正常的，但如果债券出现违约，银行就不能接受了。”

        显然，有关部门也意识到了这个问题。9月底，中债资信评估有限责任公司（以下简称中债资信）成立，被认为是理顺和改善评级机构市场环境的一大创举，因为该公司是国内首家采用投资人付费营运模式的新型信用评级公司，由中国银行间市场交易商协会代表全体会员出资设立。

        “投资人付费的模式，会使得信用评级公司站在债券发行承销商的立场去评级，避免了评级公司与债券发行者之间的暗箱操作、虚假评级的风险。”上述商业银行人士表示。

        但是，“由投资人付费的收费机制的选择是一个高难度的技术起点，不太可能在短时间内有惊心动魄的变化。”央行副行长刘士余在中债资信公司的成立仪式上这样指出。

配套工作应先行

        交易商协会的报告认为，监管部门不必再对发行人的信用风险进行实质性判断及资质审查，而应该为市场的规范发展提供机制保障，投资人根据市场信息对发行人的信用风险进行判断。在现阶段，监管部门要继续强化市场主体对信用风险的正确认识，从而为高收益债券的推出和发展提供基础条件。

        上述商业银行人士表示，“民营企业和中小企业的融资需求很大，但是除了信用评级机制还需完善外，另一方面，实际操作中高收益债券的定价机制也还没有参考物。在目前国内的收益率曲线上，发行的多数是A级以上的债券，低信用等级的债券收益率曲线还没有，因此定价缺乏标准。”

        交易商协会的报告也指出，高收益债券的推出还需几项工作的推动，一是逐步放开发行规模限制，对企业发行债券规模不超过净资产40%的限制性规定，已需要进行进一步的市场化改革；二是逐步放开投资限制，培育和发展合格投资者；三是进一步完善信息披露制度；四是提高信用评级机构的公信力；五是妥善处理违约事件；六是发展信用风险转移和对冲产品。



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