刘煜辉：加息？什么政策也不会出？

刘煜辉（社科院金融专家）

        央行行长周小川前些天关于利息率低损害商业银行的创新能力的讲话，让市场猜测央行将执行不对称加息政策。

        尽管央行的两位货币政策委员随后都发出了希望存款利息率浮动的意见，但经济学家所说的“应该如何做”和“会怎样做”之间毕竟存在着天然的鸿沟。

        在我看来，央行真要想加息，半年前就可以做出决定，何必等到现在？现在就算象征性地加上25个基点，又有何意思？经济中真实的“胀”早已老高，明年只会更高，如果央行真敢追踪式地连续加息，那么说明宏观决策者已经抱定经济减速、刺破泡沫的决心。

        也不知道哪位经济学家说“加息会导致升值压力”？实际上，紧缩与升值的关系逻辑上并不构成同向，事实恰恰相反——两者逻辑反向，越紧缩越减轻升值压力。分析一下数据就可以发现，中国都是在进口显著减速（国内紧缩效应）时，跨境资本发生外流，一年期人民币不可交割的远期合约升水显著收窄。

        中国的加息决策之所以如此艰难，并非宏观操作者不清楚早已是“负利率”的事实，而是中国经济中最强势的部门意愿决定了货币政策的取向。地方政府经过去年高歌猛进的投资冲动，早已债台高筑，今年余额很可能迈上10万亿的平台贷款，加息一个点，地方政府每年将为此多付出1000亿利息。

        更可怕的是，随着土地市场落入谷底，平台债务将演变成银行的幽灵，而使得整个银行信贷陷入收缩，因为中国银行信贷的90%是以人民币资产作为抵押的。如果利率提升5个百分点，国有企业额外的成本负担将接近他们目前的盈利。银行也希望拖延更多时间，将储户的利息率压制在低位，这样能为未来可能的坏账潮多准备一份弹药。

        在这个格局中，我们其实一点也不担心政府调控对经济的冲击，我们深知政策的机会主义和绥靖的情结，经济泡沫从内部刺破的可能性很小。我猜想，中国或会容忍更低的经济增长速度，也会容忍更高的通胀，依然会沿用微观手段  （定点行政调控、精确制导）来管理宏观问题，全局性的主动收紧货币政策（比如连续提高存款利息率）还很遥远。

        什么都不干，中国当前的确什么事也不会发生。但长期的低利息率，实质是一种逆向的国民经济分配效果。大家只知道中国的高储蓄率导致了资金价格低廉，殊不知长期被压制在低位的家庭部门储蓄利率，才是中国高储蓄的最大贡献者。将收入留给家庭，它可以制造消费，将收入留给政府和企业，它只能贡献投资。这才是宏观经济学家所真正担心之所在。

        要实现中国经济可持续增长，我们必须降低对出口和投资的过度依赖，而唯一的方式就是提高家庭消费在GDP中所占的比例。如果中国的家庭部门未来需要以低的收入增长和低的储蓄利息率为政府负债埋单的话，经济转型的希望在哪里？经济再平衡的希望又在哪里？



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