叶檀：创业板剥下画皮

每经评论员  叶檀

        去年10月，创业板推出，迄今已历10个月。截至2010年8月20日，创业板共有106只个股，上市之快为中国证券市场罕见。

        创业板是培育中国创新性成长型企业的温床，是中国后制造业、后房地产时代的希望所系。创业板是否存在创新泡沫、是否存在体制弊端，对创业板的剖析与反省是发展中国创新产业、培育中国市场经济的要务。

        一年将到，回顾创业板，有4层画皮必须剥下。

        首先，创业板的高溢价并非基于高成长性，主要由宽松的货币流动性与上市资源被有意扼制所赐，随着两个前提条件丧失，创业板的估值溢价必须消退。

        创业板大量超募，是资源错配与效率低下的体现。按照WIND的数据，在8月20日前上市的103家创业板合计超募资金459.24亿元，平均每家公司超募4.46亿元。一夜暴富、半年之内使用，导致买房买车、资金置换层出不穷。这说明社会资源在高科技与成长性的幌子下进入少数几家创业板公司，而后回流到资本与货币市场，这是创业板的悲哀。

        2010年将有越来越多的公司在创业板上市，货币发行量下降，货币泡沫被强行挤出。按照央行的报告，今年M2维持在17%，加上占信贷余额比达到10%左右的银信理财产品被严厉监管，今明两年银行大规模增加信贷的空间不大。7月份M2新增值从上月的10570亿元快速回落至178亿元，回落幅度很大，增量创5年新低，这与外汇占款减少、表外资产表内化有密切关系。同时也说明，资金推动的创业板溢价水平将越来越低，最终回归均衡，与中小板看齐。

        第二，一些公司高科技金漆剥落，业绩变脸，露出圈钱的本质。

        业已上市的创业板公司大多属于高科技领域。在创业板的申报初期，为体现与中小板的差别，创业板审核部门就提出两方面的参考因素：一是行业，新能源、新材料、生物医药、电子信息、环保节能、现代服务等6个领域的企业，以及其他领域中成长性特别突出的企业；二是在技术业务模式上创新比较强、行业排名靠前、市场占有率比较高的企业。为此，在创业板开板初期申请的百余家企业中，电子信息、新材料、生物医药、现代服务业行业等占七成左右的比例。

        但硬币的另一面是，即便是号称的高科技公司，也有很大一部分属于寄生于垄断企业的  “寄生公司”。恒信移动和神州泰岳寄生在中国移动上，华伍股份寄生在振华重工上，可以看作是大型企业的另一只钱袋子。

        第三，上市之后，创业板上市前冲刺业绩的动力不在。

        截至8月18日，已公布半年报的56家创业板公司，8家企业业绩出现负增长，占比高达15%，而华平股份净利润同比下降76.6%，创下了已公布半年报公司的最大降幅。业绩下降并非没有先兆。今年一季度，创业板整体净利润同比增长27.32%，这一增幅不仅与去年全年增幅相比大幅缩水，与去年第四季度环比下降了29.81%。

        由于创业板上市公司利润要求较高，与中小板看齐，过了早期发展阶段，这就导致创业板的成长性甚至不如中小板。中小板的中报业绩同比增长125%，业绩远高于创业板的42%，更何况后者的业绩中还加上了超募资金的利息、投资收入。截至8月18日，已公布中期财务数据的56家创业板公司上半年财务费用为-3442.45万元，而去年同期为6588.72万元。国民技术上半年的利息收入达458.12万元，同比增加了1916.66%。碧水源、奥克股份等公司的利息收入也有大幅增加。而华力创通上半年虽然仅盈利1852.46万元，但同期的利息收入高达207.57万元，占净利润的11.21%。

        第四，最大的风险是，创业板成为权贵造富的沃土，创新精神退却，圈钱劲头十足。

        持股一年限制期眼看快到，大规模的解禁套现近在眼前。11月1日起，创业板公司原始股东陆续解禁，据华泰联合证券一份研究报告，其解禁市值达到422亿，占创业板流通市值827亿的51%。其中11月1日解禁股票最多达316亿，解禁占市值比达38%。

        在企业成长前提下的创富形成良好生态，但在创新精神消失前提下的造富是对创业板存在合理性的致命打击。随着一些机构投资者逃离创业板，市盈率从创业板开板初的110倍，到如今的80倍，国内知名的创投公司深圳达晨创业投资公司创始合伙人、董事长刘昼公开表示，估值将下降一半，至30~50倍。也许那时候在创业板中寻宝是不错的选择。

        希望未来一年有更多的公司在创业板上市，创业板成为市场与法治的样板。



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