叶檀：信贷泡沫汇金是最大的受益者

每经评论员  叶檀

　　银行再融资与汇金发债融资，有财经评论人士称之为左手进右手出的游戏。

        银行再融资，是为了填平去年天量信贷的风险；汇金发债，是因为这位大股东资金短缺。作为各家商业银行的大股东，汇金成为银行再融资的顶梁柱。如果汇金不参与，银行无法成功进行配股再融资。

        目前汇金分别持有建行和中行的57.09%与67.53%的股份，根据两行目前披露的再融资计划测算，汇金最多需要向建行、中行分别支付428亿元、405亿元参与再融资，合计达833亿元。此外，据媒体报道，汇金还将向中国进出口银行和中国出口信用保险公司合计注资800亿元。

        无论是认购可转债，还是以极大的折扣配股，汇金都能大赚。6月7日，中行公告可转债发行结果：中行可转债网下发行有效申购数量为16983.24亿元，由于定金比例为20%，因此网下配售冻结资金3396.65亿元，网上网下中签率均为1.89%。网下共计有1569个机构获配，其中保险机构34家，涉及62个股票账户。险资与社保基金认购如此踊跃，说明目前长期投资的标的物不多。

        中行可转债的期限为6年，自2010年6月2日至2016年6月2日，可在2010年12月2日至2016年6月2日进行转股，上市首日的转股价格为3.88元/股。在本次可转债期满后5个交易日内，发行人将以本次可转债票面面值的106%（含当期利息）赎回全部未转股的可转债。这一价格高于目前5年期的固定存款利率，年化收益率在1.9%左右，低于一年期存款收益。

        这对于从来以原始股东身份入场、动辄获得数倍收益的汇金来说，算不得什么了不起的收益。因此，汇金大度地表示把机会让给其他投资者，即使全部债转股，汇金被稀释的股权不超过2%，汇金的控股股东地位不可动摇。

        不参与中行的可转债，汇金最终参加了配股。所谓汇金因为股权稀释压力参与配股是一句空话，原因是汇金博弈成功。

        一是银行再融资的收益与价格基本满足所需。中行此次配股价约为2.15元，相当于方案出台前中行收盘价3.40元的六三折。无怪乎皮海洲先生说，这是明目张胆的利益输送，说明中行的估值仍然高估了30％以上，这对A股显然是一场灾难。银监会去年对商业银行提出了分红率不超过45％的监管规定，近些年，汇金已经从银行获得千亿分红。从2006年以来，汇金共从中行获得分红总额达702.81亿元，也就是说，汇金需将近4年来57.62%的分红拿出来。

        二是汇金可以低息发行“汇金债”。汇金债如果属于政策性金融债，发行利率不会高。目前正处于债券低息周期，存续期在10年以上的长期国债收益率普遍只有3.5％，属于历史较低水平，今年50年期国债的利率仅4.03%。

        关键问题是汇金低息发债，以6折左右的折扣参与配股，如此一本万利的买卖，将使汇金成为一头生财机器，要多少就有多少。我们看到了古怪的循环，银行大规模高息贷款，而后通过资本市场补充资本金，而汇金等大股东获得远低于市场的折让价，今后可以通过市场兑现。但汇金所发债仍然由银行等金融机构认购，转了一圈，又回到了银行。只不过，此时汇金也好，银行也好，都降低了风险，获得了收益。那么，承担风险与成本的究竟是谁？是以市场价购入股权与债权的投资者。

        汇金不仅是现金机器，还是弥平银行资产负债的渠道，兼具政策折价与市场溢价。无怪乎，汇金成为香饽饽，你抢我也抢。

        成立于2003年的汇金公司，在中投公司成立之前，一直在外管局名下；在中投成立之后用支付对价的名义，使汇金成为自己的全资子公司。中投的还本付息，全要指望汇金。而中投公司作为主权基金，既不属于央行，也不属于财政部，这使得中投旗下的汇金一直成为众人眼中的肥鹿，所谓的金融国资委、所谓的汇金应重属央行等议论时有耳闻，只不过是汇金的收益实在太让人眼馋了。



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