叶檀：国际板成为纸老虎

每经评论员  叶檀

　　虎年将至，资本市场新年纸老虎出炉——以回归红筹股为基础的国际板。

        近日，上海市政府金融服务办公室主任方星海在莫斯科参加一论坛时表示，上证所正在大力推进国际板，以吸引全球最好的公司到上海来上市，有关规则预计到今年年底能制定完毕。

        上海方面的迫切心情与实际操作的滞后形成鲜明对比。今年才制定规则，很难想象今年能够推出国际板。

        推出国际板，最大的风险是国际板的异化。为了应对人民币外流、养肥境外公司的指责，所谓的国际板业已成为红筹板的另类表述。

        国际板推出后，很多人担心原来专为内地公司圈钱而设的证券市场肥水流入外人田。最典型的言论是，如果汇丰上市成功，等于掳走二十座南浦大桥。在目前A股市场畸高市盈率发行新股的情况下，如果贸然准予外企国内上市会极大影响A股市场的稳定和健康，让已经不堪重负的中国证券市场又多了一个国际“提款机”。一语惊醒梦中人，原来中国证券市场没有融通作用、没有回报功能，上市就为圈钱两字。与其让境外公司来圈，还不如让境内公司圈，虽然是不肖子孙，毕竟是自己人。

        推出国际板可能加快上海成为人民币离岸金融中心的步伐，越来越依赖内地政策资源的香港方面的紧张可想而知，延迟上海国际板推出的时间，对于香港有利。内部对金融中心的争夺，辅之以市场对扩容与海外企业对扩容的恐惧，推出国际板这一金融难题正在成为思想难题。

        为了减小推出国际板的阻力，让国际板为自己人服务，上海方面正在变更规划。2月4日，神秘的上证所相关人士透露，从摸底情况来看，红筹回归可能会成为国际板的主体力量。他同时提及，证监会等有关部门拟定的红筹股回归发行股票标准，总体来说可能比较高，现在境外交易所上市的407家红筹股公司中，符合要求的可能只有38家。为此，上证所已向证监会提出了建议，希望降低红筹回归的标准，按照上证所提出的方案，可能有180家红筹公司符合要求。

        按此思路，国际板很可能异化为另一个红筹板。红筹股回归，说白了不过是在境外注册的大型国有企业借国际板在内地二次上市。红筹公司的中国联通，早在2002年9月就回归A股市场发行股票了，而中石油、神华、建行、中人寿、中海油服等，也早就已经溢价在A股市场成功上市。

        上述公司回归之后，没有给中国资本市场带来革命性变化、制度性变革，最大的功能是使上海成为大型国有企业的资源集聚地，做大了内地证券市场的容量，给股指期货准备了技术条件。H股、红筹股回归，让享受了低价发行的境外投资者，借助H股、红筹股回归之际拉高股价，搭上内地市场定价溢价的顺风车。而中石油回归之后，大盘蓝筹股真正成为秤砣，不断融资再融资，现金红利一落千丈，股指再无泡沫之忧。让已经有子公司在境内上市的红筹股在国际板上市，不过是改头换面，把土鸡包装成火鸡，弄个泡沫溢价而已。

        要不要推出国际板、推出怎样的国际板是个战略问题，而不是应该陷入短期的投机陷阱，甚至用来维持上海或者香港的金融中心花架子。国际板应达成如下目标：一是吸引全球优质上市资源到中国上市，让中国投资者分享境外上市公司的红利；二是加快人民币国际化的进程；三是以境外上市公司的规则推进中国证券市场的制度改进。

        我们夸大了国际板的风险，让汇丰控股等境外金融机构在境内上市，所筹资金用于境内市场拓展，不存在人民币资本项目自由兑换这一最大的麻烦，国际板规模大小可以由中国市场规则制定者控制。真正的风险是境外法人金融机构解决了人民币不足这一瓶颈，将对境内金融机构造成严峻的挑战，竞争将更加激烈。护犊情切的监管层是否愿意在境内金融机构资本金不足、坏账风险增加的情况下，立于竞争市场的风口浪尖。

        除了在中国有业务、有市场的企业，如果人民币不能自由兑换，其他境外企业对在中国上市兴趣不会那么大。这从人民币结算可以一窥人民币受欢迎的程度。根据最新统计，截至今年1月15日，累计跨境人民币结算总金额40亿元，出口约9亿，进口31亿，远远低于预期。日本国际板试验非常失败。2004年4月，东京证券交易所宣布，将彻底改革外国公司在该交易所上市交易的制度，取消外国部，对外国上市公司与国内上市公司一视同仁，以促进更多外国公司在该交易所上市交易。人民币流通性、投资品种与日元不是同一数量级，以为国际公司会哭着喊着到中国上市是一厢情愿。

        笔者支持推出国际板，以推进中国证券市场的制度性改良，为人民币的自由兑换腾出空间。如果国际板异化为红筹股的二次圈钱机会，笔者将持反对态度，并转而希望中小板、创业板能够壮大，以扶持中国的民营经济与高科技企业。



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