面对现状，决策层似乎吸取了上一轮深度调整的教训，疏导市场汹涌的投资热情、遏制“地王”不断发威的政策渐次出台，所有的目标都明确指向资产价格。这是否标志着本轮股市与房地产市场的“牛市”行情即将结束？
每经记者 胡岩 宛霞
天量信贷推动了中国经济的强劲复苏，也导致资产价格一路上扬：A股市场成为全球反弹力度最强的资本市场之一，房价不断刷新着历史纪录。
在官方对房地产价格快速上升担忧加重的背景下，央行货币政策委员会委员樊纲2月1日表示，资产泡沫问题日益困扰着中国，楼市、股市积累的风险正成为悬在中国经济快速列车上挥之不去的阴影。世行最近报告警示，新兴市场的资产泡沫问题日益凸显，中国的资产泡沫风险犹大。
面对现状，决策层似乎吸取了上一轮深度调整的教训，疏导市场汹涌的投资热情、遏制“地王”不断发威的政策渐次出台，所有的目标都明确指向资产价格。这是否标志着本轮股市与房地产市场的“牛市”行情即将结束？
通胀不能单看CPI
经济复苏来得比人们预期快，对通货膨胀的担忧也来得比预期早。
国家统计局数据显示，居民消费价格和生产价格正在快速上涨：CPI在11月由负转正，12月同比上涨1.9％；PPI在12月也脱离负值，当月上涨1.7％。
然而，过多的货币和信贷供应对物价的影响，常常并不表现在被CPI所覆盖的范围上，而是表现为以股票和房地产为主的资产价格飙升。
樊纲表示，通货膨胀按照CPI来衡量很难升高，所以不要被CPI所迷惑。通货膨胀不光要衡量食品价格，还要考虑资产价格。
在股市上，A股上证综指2009年上涨了近80％。2008年底至去年年中A股市场的大幅反弹，主要是信贷资金投放过大导致部分资金流入市场所致。兴业银行首席经济学家鲁政委表示，信贷过快增长，是引发通货膨胀和资产价格泡沫的首要原因。
今年年初银行信贷再次开闸的场景，更强化了人们对信贷急增推高整体价格的忧虑。鲁政委预计，今年1月新增信贷仍将达到1.35万亿元。
楼市井喷引发不安
更令人不安的是楼市。
随着楼市整体复苏，去年房地产销售量出现井喷。国家统计局的数据显示，2009年商品房销售额43995亿元，比上年增长75.5％。这个数字相当于2008中国GDP的1/7。中国社会科学院中国经济评价中心主任刘煜辉表示，如果加上二手房交易，房产销售额将相当于GDP的20%左右。
易居中国研究中心总监刘利勇对记者表示，居民的刚性需求和房地产商去库存是去年房地产启动的主因。刘煜辉不无担忧地指出，我国居民储蓄率大多流向了房地产市场。
然而在消费者的刚性需求释放完毕之际，投资者的购房热情却超出了人们的预期，楼市的转热不仅持续了近一年的时间，在2009年进入尾声之际还未见终止迹象：去年12月，70个大中型城市房地产价格较上年同期增长7.8%，涨幅高于11月的5.7%。
与此同时，由于信贷不断输血，土地市场上“地王”频出，并不断刷新纪录。2009年，金融机构发放人民币房地产开发贷款累计新增5764亿元，年末余额同比增长30.7％，比上年末增加20.4个百分点。
刘利勇表示，房价泡沫意指房价远超过了其内在合理价值。内在合理价值可以用年收入房价比、租售比等指标来衡量。国际上公认的年收入和购房款合理比例大约是1：6，而我国已经达到1：20甚至更高。北京、上海等特大城市的租售比早已超越1：300的租售比警戒线。
刘煜辉则表示，中国楼市现状用国际通行的方式已无法解释，楼市过热很有可能仍要持续一段时间。
政策挤泡沫殃及股市
当前，楼市面临的最大挑战是国家的房地产政策。面对空前的投机气氛和汹涌的民意，政府不得不再次出手。2009年12月中旬以来，营业税优惠终止、“国四条”、土地出让金首付不低于50％的“国11条”等政策相继出台，房屋成交量亦急转直下。
与房市成交量相伴随的是股市近半月的大跌，从1月19至2月5日，沪指已下跌近310点，跌幅达10%。
虎杰投资分析师张寅认为，政府针对楼市出台的政策和央行1月18日提高准备金率等信贷调控之举，都是从流动性入手收紧信贷闸门，这同时也是股市的“命门”。央行和监管当局瞄准房地产而出台的一系列政策措施，打在了股市这个靶子上。樊纲也认为，货币当局大力回收资金，股市可能会由此成为牺牲品。
但多家投行认为，对于股市整体而言，当前的估值并不算高。
长江证券分析师白松对记者表示，目前A股市场除金融股外的平均市盈率距1999年以来的历史均值约有20％的空间，如果考虑上市公司仍有27％的利润增速，那么当前估值水平还有较大提升空间。
但刘煜辉有不同看法：“蓝筹股整体的估值基本合理，但企业盈利回弹有限的题材股及中小市值股票整体估值泡沫明显，并已接近2007年股市最高点的估值，说明股市泡沫已经存在。”
资产泡沫破坏力大于通胀
樊纲认为，各国央行在控制通胀上已有一套相对成熟的方法，但在控制资产价格泡沫方面的经验仍乏善可陈。
就美国房地产价格泡沫破灭导致金融危机的教训而言，资产泡沫的危害似乎要大于通胀。过去中国股市的几起几落，以及房地产市场的数次调整，都显示了资产泡沫强大的破坏力。短期内，对于尚不稳固的中国经济，资产市场多空快速更替，更不利于实体经济的稳定。
央行研究局局长张健华表示，房价上涨过快，亦不利于金融体系稳健运行。管理好通胀预期和降低金融杠杆的作用是抑制房价过快上涨的关键。
刘煜辉认为，资产价格和地价持续上涨，将推动与之高度正相关的服务业价格猛涨。如果劳工未得到增加工资的机会，城镇生活费用的增加将使务工成本上升，这意味着务农的机会成本也开始上涨，资产价格对CPI推动由此显现。
他预测，在此机制下，未来半年，农产品价格将推动CPI高涨，通胀压力巨大。
国际经验还显示，从上世纪80年代日本的房地产和股市泡沫崩溃，到本世纪初美国科技股泡沫，以及最近的全球金融危机，可以得出一个十分重要的教训：宽松的政策是滋生资产泡沫的温床。这或可为我们下一步如何控制资产泡沫风险提供镜鉴。
政策仍是最重要参考因素
政府下一步的调控方向依然最牵动市场的神经，资产价格是涨是跌，都需看政府后续的政策方向和调整力度如何。
白松认为，中国经济最大的不确定性是目前“适度宽松”的货币政策。如果宽松的流动性继续推高通胀预期，企业和投资者为寻求资产的保值和增值，还会持续将大量资金投向包括房地产和股市在内的资产市场。资产价格的进一步上扬，将最终迫使决策当局收紧货币。
刘煜辉对记者表示，货币过量供应到资产泡沫，再到物价飙升，这种通胀的路径已经很清晰，解决的着力点在于将资产泡沫锁死。对中国危险最大的问题就是资产泡沫，必须从现在开始坚决压下去。
他认为挤出资产泡沫的办法先是收缩货币供应量，让货币政策回到正常化的轨道上，甚至要收缩得更紧。
对于如何收回流动性，张健华表示，今年新政策的推出将着重在回收基础货币力度方面体现，央行还将继续通过存款准备金率上调的办法回收流动性。货币政策将更倾向于“适度”，预计全年新增贷款额为7.5万亿。
“除非出现明显的通胀苗头，否则央行很难下决心出手。”白松说。当前，很多机构最近都在研判政策走向，当前最重要的参考因素，还是政策。
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