狙击热钱遏制通胀 会否误伤资本市场

每经记者  刘琳  姜艳艳

        本周三，在太平洋两岸的3个地方同时发生了4件大事：

        周三夜间，在大洋彼岸的美国，美元指数跌破75关口，创下74.94的新低，而石油价格应声突破80美元大关；同一天，香港特区政府金管局月内第17次向市场注入资金干预汇市；与此同时，在北京，中国国务院常务会议正在举行，确定了一个全新的宏观政策基调：“管理通胀预期”。随后在本周四，中国国家统计局发布了3季度经济数据，显示数据正全面转好，特别是CPI、PPI降幅进一步收窄，货币供应充足。

        这4件事不约而同地构成了一个完整的逻辑链条：美元持续贬值，新兴经济体先于发达经济体强劲复苏，国际热钱大规模通过各种渠道，开始流入中国。在这一过程中，香港特区只不过是一个桥头堡、中转站。同时，由于石油价格强劲上涨，货币供应的异常充足，引发本币升值的压力和强烈的通胀预期。

        那么，流入中国的热钱规模到底有多大？在升值背景和通胀预期下，资本市场将会如何演绎？《每日经济新闻》本周邀请到3名经济学家，为您就上述问题进行详细解读。

热钱·成因：美元是幕后“黑手”？

　　　　美元指数连环下跌，可能正在以另外一种“极端”的方式向世人宣告它的“霸主”地位。这种“极端”的方式最大的体现也许就在于：它的贬值正将金融危机中蛰伏已久的国际热钱重新催生起来，并在最能获取暴利的市场上孕育着兴风作浪的势能。

　　　　NBD：美元通过自身的贬值，炒热了国际大宗商品市场，让道指疯狂，将大洋彼岸的A股拉升。而这背后的工具就是时刻希望高利润回报的国际游资。本轮正逐渐发展壮大的热钱背后，是美元在“作祟”吗？如果是，又是如何被美元催生起来的？

        刘元春：美联储大量印钞是现在热钱开始大量抬头的最原始因素。前期美国政府为了刺激经济回暖、为了平衡他们的贸易赤字而大举开动印钞机。从美国开动印钞机的那一刹那，就已经有人开始担心美元贬值的溢出效应。但在危机演进的前一段时间，美元资产呈现回笼趋势，全球各地的热钱纷纷流回美国“根据地”。

        但是，在新兴经济体复苏势头愈发明显的背景下，美元开始急剧下挫。因此国际资本与危机时的选择必然发生根本性的变化。从这个角度上讲，美国的救市措施让热钱席卷全球成为必然。

        NBD：美国和中国经济回暖基本面上的落差，以及中国经济复苏过程引发的人民币升值预期，都是中国可能变成资金“洼地”的重要因素。从另外一个层面，中国政府高层的动态似乎已经暗示了这一风险。本周召开的国务院常务会议，首次提出了“管理通胀预期”的概念。此外，香港金管局也于本周再一次向市场注资干预汇率市场。这一切是否都在暗示人们，热钱已经大举流向中国？又将会进入哪些领域炒作？

        黎友焕：我们的监测显示，热钱不仅仅是已经大举流入，而且据预测在今年剩下的时间里，有可能呈现加速流入的态势。

        目前，香港特区基本上起到的是资金周转站的作用，实际的“靶心”在内地的市场。作为新兴市场，有很多地方对热钱有着特别的吸引力。因为这既可以规避国际金融市场的动荡，又可以在新兴市场国家的资本市场泡沫中攫取暴利，还可以从货币升值中套利。比如近期人民币兑美元的升值预期，就是美元流向中国的重要驱动力。

        至于热钱具体流向哪里，自然是流动性最好、最容易获得暴利的领域，因此我们的楼市、股市便成为热钱的首选。从中国外管局第二季度的报表能看出，非贸易、非FDI的外储大幅增加。而我们通过对地下钱庄资金流向的监测，发现今年9月份是近期热钱流入幅度最大的一个月。

        刘元春：第三季度外汇管理局的最新数据尚未推出，但我掌握的8月份和9月份的数据显示，FDI都呈现明显的正增长。这说明基本面持续向好的态势非常突出，因此未来热钱更大规模进入中国市场不是没有可能。

        在流向上，热钱除主要流入中国的楼市、股市之外，金融债券以及银行存放款也都可能成为去处。另一方面，国际大宗商品市场也已“成长”为热钱炒作的重点对象。石油在本周突破80美元的重要心理价位，这给我国带来更紧迫的输入型通胀的风险。

热钱·对策：不给投机商稳定预期

　　　　尽管目前还不能断言热钱对中国资本市场将产生多大冲击，但提前做好狙击的准备已势在必行。在此前提下，央行等机构势必要拿出更有效的应对措施。

　　　　NBD：在热钱动作频繁的现状之下，不得不让人怀疑前述外资金融机构的“理论”存在着推高中国资本市场的动机。那么，热钱的流入对中国的股市和楼市会造成什么样的影响呢？

        黎友焕：从上半年的情况看，中国的楼市已经被热钱给“绑架”了。

        上半年房地产业大幅回暖，房价上涨速度惊人，有些地方房价比2007年历史高位还要高，这不是刚性需求或内需推动产生的，因为它完全背离了中国经济回暖的速度。

        房地产市场回暖，很大程度上是热钱在兴风作浪。因为中国的房地产市场一直有泡沫，而热钱最喜欢的就是泡沫。现在这个泡沫更大了，风险也更大了。如果照这个趋势发展下去，中国货币当局没有一个有力的措施出台遏制，那么我预测5~6年后，中国有可能也出现一个类似于美国次贷危机的楼市风暴。

        股市因为泡沫不如楼市猛烈，目前热钱炒作的现象并不严重。我们的监测显示，准备进入中国股市的热钱，更多的还“趴”在账户上观望，实际上就是在等观察央行下一步会采取什么政策后再伺机而动。

        NBD：针对这轮热钱进入中国炒作的动机，从楼市、股市的泡沫，和人民币升值预期这几方面，有关部门应该如何调控、监管？

        刘元春：我认为最重要的就是不要给国际投机商以稳定的预期。目前热钱在赌人民币升值，投机者认为中国在此轮领先于全世界的经济复苏过程中，难以抵抗住人民币升值的压力，因此汇率政策应以稳定人民币目前的汇率为主基调。同时密切关注投机者的预期，反向而行之。

        黎友焕：中央银行同热钱的博弈已经开局了。热钱的动态将对中国的货币政策产生前所未有的影响。过去中国的货币政策形成机制相对机械，但是热钱的流动瞬息万变，且冲击力度很强。因此中国的货币政策也必须“动”起来，针对热钱的流向、规模做相机而动的调整。

        现在央行最重要的调控措施是通过各种方式回笼资金，现在这种趋势已经显现，将来央行也会出现更大力度的资金回笼举措。

通胀预期应对不当经济或二次探底

　　　　“四季度和明年上半年的股市会先疯涨得让所有人看不懂，然后又会暴跌得让人猜不透。”和讯首席经济学家文国庆之所以会作出这个判断，一方面是由于更短时间内博弈更多回报的热钱会涌入资本市场和楼市；另一方面则是国内原本就十分充足的资金会加以呼应，甚至会率先行动抢入机会。据文国庆分析，从今年热钱回流开始到现在，最少有超过500亿美元的资金流入中国，而这个情况仍在继续。

        但文国庆表示，最终市场会否暴跌全系于政策一身——管理层究竟如何看待通胀问题。如果管理层像2008年管理通胀时那样出手调节，那么中国股市、中国经济甚至世界经济都会出现第二次探底。

        在10月21日召开国务院常务会议中，温家宝总理将管理好通胀预期与保持经济平稳较快发展、调整经济结构列为四季度宏观调控的重点，一时引发市场强烈关注。

        据分析，今年导致通胀预期的主因是市场上投放了大量货币——最新数据表明，今年前三季度人民币贷款共增加8.67万亿元，同比增加一倍还多；其次，美元持续走弱和国际经济形势好转，推动未来国际大宗商品价格的持续走高，或将给市场带来“输入型”通胀压力。

        不过文国庆认为，目前还看不到通胀的迹象。“原材料成本上涨，说穿了只是一种货币抖动，你涨我也涨。而CPI是一个比值，并没有发生变化。我是根本不承认有成本推动型通胀的，涨得太高你可以不买啊。”

        虽然目前看不到通胀预期的形成，但文国庆认为，中央政府很有可能未来会再出现一轮对股市和资产价格的管理，而这个调控将会引发市场发生大的变化。

        事实上，目前探讨通胀的形成的确有些过早。虽然各种大宗商品价格出现新的上涨，并且今年国内的粮价等也有涨价的预期，但不可否认的是，如果经济复苏能够按照计划完成，即宽松货币政策效果显现，那么进一步注资的情况将可避免，人们对于通胀的恐惧自然也可以获得消解。

        交通银行金融研究中心研究员熊鹏发表报告认为，当前我国总体物价水平尚处于低位，但是物价拐点已过，上行周期已经开启，未来国内农产品价格大幅波动及国际大宗商品价格持续上涨的“输入型”通胀压力加大等因素叠加，可能推动通胀预期持续上升。换句话说，未来通胀预期会否形成仍需观望上述提及的几大因素，但的确需要人们提起警惕。

资本市场  汇率驱动型牛市或到来

　　　　经历8月份拐点后，CPI上行周期开始到来，但恰如前面所说，钱多了未必就会通胀。

        亚洲开发银行首席经济学家汤敏周四撰文表示，一个温和的通胀能够促进消费与投资，增加就业、推动经济快速增长。而通缩对企业、对就业、对整体经济损害都很大。不过，汤敏表示，从历史上的经验来看，过于宽松的货币政策不一定会导致实体经济的通货膨胀。但是，天下没有免费的午餐，这多发出来的钱有可能会推高资产市场的价格，严重的情况下会形成资本市场的泡沫。

        对于资本市场的泡沫，汤敏的确有所担忧，他认为目前这一泡沫正在形成中，要加以警惕。但并不是说泡沫已经很大，已接近破裂的边缘。不但在中国，在整个亚洲都有这一倾向。因此他建议我们的货币政策要前瞻考虑这些不良后果。

        事实上，未来市场的情况究竟如何，仍旧要以流动性来衡量——如果积聚在一个市场的钱比较多，那么上涨的潜力就更大，中国股市虽然较年初已经上涨了68%左右，但目前看来在美元进一步下跌崩溃后，还有望迎来新一轮汇率驱动型牛市。

        文国庆称，“要知道美元是有理由跌的，因为美国欠全世界的钱，但是此前的7~8个月中，人民币基本是和美元锁定的，美元弱人民币也弱，而中国是经济复苏最明显的国家，人民币的弱势实在交代不过去。如果人民币继续走弱会留下操控汇率的嫌疑，人们反而不会指责美元贬值，因为美国就是赤字，就是还不起钱。”

        文国庆看好四季度和明年上半年的股市，正是基于看到了人民币无法长久维持弱势，而热钱的流入则更加佐证了他的看法。众多市场人士也断言，美元似乎很难重整山河，在再跌25%还是12.5%的揣测中，人民币和中国股市都要进一步寻找自己的方向。

        因此，众多学者专家分析出来的那个清晰的，曾在多个情况下被描摹出来的路线图再次浮现——人民币被迫加息，热钱涌入赚取汇差，股市、楼市会被热钱托起，眼前还处通货略显紧缩的市场会逐步被通胀预期替代，那么股市、楼市会被托得有多高？对于刚刚经历了一次金融危机的世界经济来说，恐怕未必能够超越以往颠顶。而终结的号角则会在“美国赖掉众多外债，美元反弹”、“通胀到来引发世界主要经济体加息”或者“世界经济脱离美元，重新架构新的货币体系”其中之一发生时吹响。

        毫无疑问，在最终的结果到来之前，管理层的态度和策略都将成为影响市场的风向指标。而市场中的热点其实也已经显现，近期替代美元效应的石油和大宗商品价格上涨，以及黄金类资源股票的上涨就是证明。

　访谈记者

每日经济新闻记者：刘琳  姜艳艳

访谈嘉宾

刘元春  中国人民大学经济学

院副院长

黎友焕  广东社科院产经研究

所副所长

文国庆  和讯首席经济学家



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