叶檀：设立国际板目的何在？

       每经评论员 叶檀

　　设立国际板必须明确，目标是什么，如何达成目标。否则，好事会变坏。

         8月5日，《上海日报》援引上海市副市长屠光绍的讲话说，海外企业将会在明年获准在上海证券交易所上市，这是上海建立国际金融中心的长远规划之一。这是官方人士首次明确国际板的推出具体日期。明眼人一看就清楚，其中有着平衡因素，深交所紧锣密鼓推出创业板，上海岂能落后？

        从2000年联合利华等公司提出在上证所挂牌的意愿，9年时间国际板迟迟未能成行。人们担心外资企业抢资金：在中国企业眼里，由于其得天独厚的融资功能，A股市场是仅次于信贷的重要融资场所，加上大小非、大小限的造富功能，如此好事岂能让外资企业分享？更让人担心的是，中国的市场监管水平参差不齐，侵害普通投资者利益之事层出不穷，国内企业尚且如此大圈钱，再加上洋上市公司，岂不是永无翻身之日？最后是如何上市，要知道中国尚未实现资本项目项下的自由兑换，之所以能够避开1997年、2007年的金融风暴，资本项目闭关立下大功，使得海外热钱成本高昂，常常来得回不得。如今一旦放开，是否意味着资本项下可以完全自由兑换？以中国的金融管理水平如何应付索罗斯等巨鳄？B股市场又该怎么办？

        上述所有问题可以归结为“中国资本市场是否需要对外开放”？对于人民币是否需要实行国际化，如果答案是肯定的，那么就剩下一个问题，如何循序渐进地推进改革？

        资本项下可兑换的问题不是问题。在5月份题为《建立有特色的国际板试验田是稳妥之举》的文章中，笔者提出，根据东京与伦敦证交所的经验，国际板的规模与大小是可以控制的，主动权操于两个交易所的手中。并且，如果允许在中国境内已有独立法人的外国企业，以内地子公司的独立身份在A股市场上市，资金用于内地市场拓展，则不会涉及太多的资本项目可兑换等方面的难题。我国的中石油、中石化、中移动等公司都在美国发行了存托凭证(ADR)，资金主要用于在国际市场的拓展，并没有出现资本项目不可控的风险；以前红筹股的回归也没有引发不可控风险；中外合资企业宁波东睦、斯米克陶瓷、佛山照明上市，对市场毫无影响，其中佛山照明不管业绩如何，在现金分红上的信用首屈一指。

        关键问题是上市溢价，境内外市场估值体系完全不同。最近有些新股的发行市盈率超过50倍，被普遍认为是抽血之举，却也引得资金群聚，争食新股之羹。不是说泄气话，笔者认为，关起门来搞什么新股发行机制改革，改出来的必定是这样的四不像。制度性溢价是为了让特定的群体受益，用权者与受益者心知肚明。

        为了改变这一现状，放外资鲶鱼是最好的刺激举措。如果允许在国际板上市的外资公司在资本项下自由兑换，那么，中国A股市场畸形的发行机制必须改变，与国际公认的市盈率接轨，否则允许外资上市无异于向外资公司直接送钱。如果不允许外资公司自由汇兑，那么外资上市公司可以享受较高的发行市盈率，代价是资金不能全球范围内使用，即便如此，畸高的发行市盈率还是会引起市场的反弹，有关方面再也不好意思拿着为中国经济服务的大旗，为不当的市盈率遮羞了。更进一步，目前市场流行的并购重组、拉长杠杆做高市盈率，为控股者送钱的游戏，也不至于如此明目张胆，起码得给个说辞。

        随着人民币跨境贸易结算的推进，人民币国际化迈出了第一步。没有定价与投资功能，人民币国际化永远是纸上谈兵。以往我们寄希望于香港市场能够承担人民币投资中心的重任，但由于港币的天然缺陷，注定是只软脚蟹。事实上，境内公司在香港低价上市除了输送利益之外，其他好处欠奉，反而增加了这些企业的垄断性质，典型的就是石油巨头。人民币要国际化只能靠人民币自身，而不能靠美元的影子货币港币，这一步当初逻辑起点就是错误的。

        至于说对B股有负面影响，对不起，B股不用其他板块影响已经是“僵尸市场”了，这个为吸引美元而设立的市场随着外汇储备的变化，失去了存在的价值。只有到人民币基本国际化的一天，才能焕发青春。买B股吧，就当为后代储蓄。