7月9日，花旗研究报告给予掌门教育“买入”评级，目标价为17美元，主要依据为2.5倍12个月滚动市盈率。报告显示，自2017年以来，掌门教育已经成为中国领先的在线K-12一对一课后辅导服务提供商，2020年的市场份额为31.9%。2020年，掌门的净收入同比增长51%至人民币40亿元，总账单同比增长36.3%至人民币53亿元。其业务板块包括一对一课程、小班课程和其他业务等，2020年的收入贡献分别为93.1%、1.6%和5.3%。
（掌门教育收入明细和总收入增长趋势）
花旗预计掌门教育2020-2023年的收入复合年均增长率为43%，在线一对一课程的收入复合年均增长率为34%，小班课程的复合年均增长率为216%，其他业务的复合年均增长率为52%。
花旗能够给予掌门教育一对一业务和小班课业务收入如此高的预期，主要归功于掌门近两年两大业务的出色表现。
报告显示，得益于一对一课程收入的稳健增长和小班课程（于2020年第三季度推出）的收入贡献，掌门教育的总收入从2019年的26.69亿元人民币飙升50.6%至2020年的40.18亿元人民币。一对一课程的收入从2019年的25.08亿元人民币增加到2020年的37.40亿元人民币（同比增长49.1%），主要是由于付费学生入学人数增加（同比增长43.2%至2020年的544,813人）和3.9%平均课程费用的同比增长，加上SVIP高级课程的推出（2020年1月），溢价能力凸显。
此外，2020年第三季度推出的小班课程，2020年实现收入6300万元。其他收入从2019年的人民币1.61亿元同比增长34%至2020年的人民币2.16亿元。
付费人数增长方面，掌门的一对一课程的付费学生注册人数从2019年的380,517人增加到2020年的544,813人，增长了43.2%，从2020年第一季度的87,783人增长了52.2%到1Q21为133,601人。小班业务上，2021年第一季度，掌门小班课程付费招生人数为294,397人，比2020年第三季度的91,259人增长222.6%。
（掌门一对一付费用户增长趋势）
（掌门小班课付费用户增长趋势）
收入强劲增长的同时，掌门教育的核心利润率也逐步改善。花旗报告指出，掌门的核心利润率好于网易有道和新东方在线，这要归功于更少的营销支出和更多的新用户推荐。
财报显示，2019年和2020年，掌门教育的营销费用分别为21.72亿元、25.77亿元，2020年营销费用占总营收的64%，营销费用占比下降17.3个百分点。
与此同时，2020年，网易有道的销售费用为26.97亿元，占总营收的比例达85.13%。高途的销售费用为58.16亿元，同比增长458.7%，占总营收的比例达81.6%。掌门教育的营销费用远低于同业水平。
营销费用降低的同时，掌门的获客效率在提升，2020年一对一课程学生留存率高达80%+，课程转介率高达50%+。
可以看出，一对一业务和小班课业务的高速增长和成本要素的逐步改善，共同促进掌门教育未来发展预期的提升。
花旗报告认为，个性化学习体验和沉浸式学习环境是掌门教育发展优势之一。
一对一最大的优势在于学习效果被公认为优解。中科院报告显示,47.3%的家长表示课外辅导一对一是第一选择，原因是一对一个性化教学、互动性强、监督有效。艾媒咨询数据也显示，在K12在线教育教学模式偏好调查中，超四成受访用户偏好于一对一直播和小班直播的教学模式。
而小班课是介于一对一和大班课之间的一种折中模式，既能保证一定的互动性，也能降低师资成本、提升教学效率。从教育组织行为上来看，小班课可以处理好竞争性学习、合作性学习、个性化学习之间的关系，更具针对性的同时，还能保持较为可控的多人互动。
花旗表示，掌门教育一对一业务收入自2017年后就超过赛道其余机构前10名的总和，而小班业务服务在2020年的总收入方面位居中国第三，在2020年第四季度的总收入方面在行业前五名中环比增长速度较快。
（掌门教育6大增长驱动优势）
业务驱动动力来源之一是掌门教育高素质教师和高水平教师管理。
在整合教师端，将标准化和个性化有效融合。掌门从教师录取到教师培养均有明确标准。掌门为教师搭配长效培训机制和完善的《在线教师行为规范标准与教学技巧参考指南》,规范升级在线教师行为和素养。花旗研究报告指出，掌门教育拥有数万名教师，均毕业于全国本科学校和知名师范院校。在全职教师平均流失率超过40%的在线教育行业，掌门教育的全职教师流失率仅为16.4%，远低于市场平均水平。
在教师管理方面，掌门教育的技术系统能够通过海量标签对师生进行合理匹配，并对测评、备课、课堂等多个教学环节进行数据追踪和管控。系统还能通过学生与教师间的互动、教具和课件的使用、家长的满意度等多方面自动进行系统打分，从而衡量每场教学的质量。通过定量和质量的分析，自动实现教师KPI的管理。教师团队的稳定性和授课质量的稳定性都深刻地影响着教育企业的规模化发展。
业务驱动的另一来源是数字化运营。将大数据和算法运用到教研内容开发中，打造全数字化的教研内容库，支撑个性化学习。掌门教育拥有500+个全职教研人员贡献内容，设立了4大研究院，利用AI算法模块化课程开发机制，根据每个学生学习特点及进度自动生成针对性的差异化课程材料。
与此同时，教师也积极参与教育内容设计，根据日常与学生的互动提供持续的反馈。招股书显示，截至2021年Q1,掌门教育拥有4.8万+个知识主题、1100万+个智能课件、1.3亿+个结构化习题集。这些教研内容支持能够大幅提升教师的教学效率，也能够保障公司优质教育服务的稳定性。
自成立之初，掌门教育即致力搭建技术中台和BI系统提升运营效率，通过数字化运营中每个关键步骤，将学生管理、课程开发和教师管理都集中在中台系统，使之优化运营效率，取得学生满意度和忠诚度，提高教师利用率和生产力，也让掌门教育的师资流动大幅降低。
根据弗若斯特沙利文的数据，2020年公司全职教师的流失率仅为16.4%，而其他在线K-12一对一课后辅导服务提供商的行业平均水平超过40%。
此外，花旗报告也指出，良好的品牌知名度、可扩展和协同的业务模型以及经验丰富的管理团队都是掌门教育未来快速发展的重要因素。
2020年中国在线K12一对一课外辅导市场总收入达到147亿元人民币，预计2025年将增至515亿元人民币，复合年增长率为28.5%。2020年中国在线K-12小班课外辅导市场总收入达到25亿元人民币，预计2025年将达到810亿元人民币，复合年增长率100.5%。
（2016-2025 1对1业务规模增长趋势）
对于掌门教育在未来市场竞争格局上的表现，花旗认为中国的在线一对一市场仍然处于早期阶段，掌门教育作为市场上领先的参与者，预计未来市场份额将会进一步提高；同时，花旗表示中国的在线小班课后辅导市场相对分散，专注于小班课业务的公司目前较少，作为小班课业务市场的第三大参与者，掌门教育未来发展值得关注。
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