A股4家游戏公司被戴帽 谁能率先脱帽？

在A股游戏公司中，*ST天娱（SZ002354，原天神娱乐）可谓命途多舛。疯狂并购扩张、深陷债务危机、创始人被迫出局和破产重整，天神娱乐上演了一系列绝地求生的戏码。

1月13日晚间，*ST天娱发布业绩预告，预计2020年归属于上市公司股东的净利润1.50亿元~2.10亿元，扭亏为盈，基本每股收益盈利0.0902元～0.1263元。

天神娱乐是A股知名游戏公司，曾经的天神娱乐，因为频繁并购在资本市场非常令人瞩目，其创始人朱晔也曾因为1500万元拍下巴菲特天价午餐而名声大噪，天神娱乐最高峰时期市值一度高达400亿。

频繁收购带来的商誉隐患还是引爆了，震惊资本市场的业绩暴雷发生在2018年。业绩暴雷以后，业绩深陷亏损泥潭，并有非常严重的债务危机，管理层也一度震荡。更换新的管理层后，天神娱乐在一段时间内淡出了公众视野。 

从2018至2020年上半年的业绩看，天神娱乐退市危机在即。在外界看来，2020年是天神娱乐至关重要的一年。如今，天神娱乐发布了业绩预告，实现了扭亏为盈。这一年，天神娱乐发生了什么？

A股明星公司跌落，曾深陷债务、经营危机

2014年7月，天神娱乐借壳科冕木业成功登陆A股。彼时，正是中国游戏行业高速发展的时期，也是资本最为狂热的阶段。无论是传统行业借道游戏公司跨界转型，还是游戏公司外延式并购，案例颇多。

当时的天神娱乐也对外延式并购非常热衷，据不完全统计，上市后的天神娱乐共发生过10余起并购案，收购总金额超过120亿元，横跨游戏、应用分发、影视、互联网广告等多个业务领域。正是这些并购，让天神娱乐完成了从单一的游戏公司向泛娱乐化集团公司的转型。

但疯狂并购的结果是，现金流大幅流出的同时，也积累了巨额商誉。

到了2018年，天神娱乐尝到了苦果。受游戏、影视行业政策调整和市场环境变化等因素影响，天神娱乐陷入严重的债务危机。当年，天神娱乐财务大洗澡，计提40.9亿商誉减值后，净利润巨亏超过70亿元，巨额亏损令业界震惊。

图片来源：天神娱乐微博

朱晔也曾在公开信中直言：“我错了。我选择了通过外延式并购发展的路径，而不是做好内生性发展，找到真正的壁垒和护城河。”

不仅业绩巨亏，当时管理层也面临崩盘。2019年下半年，天神娱乐一纸公告将部分中小股东与上市公司管理层的矛盾摆上了台面。3个月过去后，管理层之争最终以中小股东胜利划上了句号，天神娱乐也更新了管理层。

从业绩上看，2019年以及2020年前三季度，天神娱乐依旧未能扭转颓势。其中，2019年，天神娱乐净利润亏损11.98亿元，2020年前三季度亏损1.97亿元。由于2018~2019年连续两年净利润为负值，天神娱乐被深交所对股票交易实施“退市风险警示”特别处理。

更为棘手的问题在于债务危机。截至2020年一季度末，天神娱乐总资产有63.78亿元，总负债55.8亿元，净资产7.98亿元，资产负债率高达87.49%。“每年5亿多的利息费用。”天神娱乐战略研究部负责人张济亮接受每经记者采访时表示。

由于债务缠身，天神娱乐资金链异常紧张，并导致债务危机爆发。最严重时，天神娱乐面临数十起诉讼、仲裁案件，股价暴跌，市值缩水超过九成。曾经的“游戏第一股”风光不再。

2018年天神娱乐创始人朱晔被证监会立案调查，其随后辞去上市公司董事、董事长职务。2019年8月，天神娱乐董事会改选，朱晔出局。严重的债务危机、业绩不断亏损，天神娱乐纷扰不断。

“改选董事会以后目标就是保壳”

朱晔出局、管理层大换血以后，新的管理层并未放弃天神娱乐。一位接近天神娱乐的知情人士告诉每经记者，在过去的一年多时间里，新管理层并未放弃拯救上市公司，将重点放在了债务危机上。

“公司新的管理层研究了国内过去十几年间总共发生的70多个上市公司司法重整案例，从中受到了启发。2019年小股东集体改选董事会后，大家目标比较一致，就是保壳 ，管理团队在资本运作方面也比较有经验。”张济亮在接受每经记者采访时表示。

2020年8月2日晚间，*ST天娱公告称，公司于7月31日收到《民事裁定书》，辽宁省大连市中级人民法院裁定受理申请人对公司的重整申请，天神娱乐迎来了转机。每经记者了解到，这一过程一开始并不容易，但最终还是争取到了监管层的理解。“毕竟谁也不希望一家上市公司就这么没了。”上述知情人士表示。

2020年11月6日，大连市中级人民法院裁定上市公司大连天神娱乐股份有限公司的重整计划，公司已进入《重整计划》执行阶段，并宣布破产重整程序正式结束。从受理重整申请到结束，用时仅3个月。

对于轻资产的游戏公司而言，从濒临退市到起死回生，天神娱乐走过了一条相当难走的路，也如今扭亏为盈可以说创造了一个奇迹。

图片来源：公告截图

化解了债务危机，天神娱乐可以说初步脱困。张济亮表示，天神娱乐有三大任务，化解危机、盘活存量和发展增量。“化解债务已经做完了，债权人的股份都已经到账，现在股本已经变成16亿股。”保壳的任务完成后，天神娱乐才有更多精力放在盘活存量和发展增量上。

根据最新的公告，天神娱乐成功扭亏。业绩变动主要原因就是重整计划执行完毕，按照重整计划减免的债务，自重整计划执行完毕之日起上市公司不再承担清偿责任。公司在重整中实施资本公积金转增股本，总股本由约9.32亿股增加至约16.63亿股，按照每股约7.82元的价格向债权人分配用于抵偿债务。

解决了债务危机，天神娱乐依然有个更难的命题：如何在经营层面稳住基本盘，并且让业绩持续增长？

4家游戏公司戴帽，谁能摘帽成功？

从业务上看，天神娱乐将业绩重点放在了流量运营上。今年10月19日，公司第一家数据流量生态园成立，落地在山西，“未来我们流量采买业务都是放在生态园做的”。 张济亮称，未来重点会放在流量运营上。“自研游戏会做一些偏休闲的游戏，但不是重型游戏”，同时，会围绕原有的网页游戏进行维护。“等这块业务不盈利时，可能就砍掉了。”

除了整合原有的自有流量平台外，还会与快手、抖音等短视频流量平台进行合作。“围绕流量，打造完整的产业链。”

图片来源：天神娱乐官网

天神娱乐选择流量运营，就不得不面对市场对买量的质疑。对此，张济亮认为，买量只是一个投入与产出的问题，“只要花1块钱做广告，收入能高于1块钱，这个生意就是值得做的”。

据了解，目前，国内流量市场规模接近8000亿，其中游戏产业的流量采买达到15%，近几年上市公司中游戏企业近90%的投入是花在流量支出上面。“买量以后还是趋势，只不过产品比较差的游戏，买量就比较难了，但精品游戏，买量还是一个趋势。”张济亮说。

天神娱乐是一个外延式并购导致商誉暴雷拖垮业绩的典型，但幸运的是最终有了逆袭的希望，2020年业绩扭亏为盈意味着保壳有望。不过每经记者注意到，Choice数据显示，目前A股游戏娱乐板块，有4家游戏公司戴帽，分别是*ST长动、*ST天润、*ST聚力和*ST天娱。目前已经发布业绩预告的*ST天娱业绩向好，而其他三家尚未发布2020业绩预告。

每经记者注意到，2020年三季报显示，*ST天润前三季度实现营业总收入4.8亿，同比下降0.2%；实现归母净利润4.1亿，同比增长254.7%。*ST聚力前三季度实现营业总收入7亿，同比下降69.3%，降幅较上年同期扩大；实现归母净利润1.7亿，上年同期为-729.2万元，同比扭亏为盈。也就是说，包括天神娱乐在内，目前已经有3家公司扭亏为盈。

从行业整体来看，几家*ST游戏公司路径有相似之处，也有其他公司扭亏为盈，从上市公司角度来看，能够起死回生对资本市场来说是正向的结果。