每经专访新时代证券首席经济学家潘向东：货币政策边际宽松恐难挽回社融增速下滑态势

中国经济半年报刚刚发布，近期关于财政政策与货币政策如何发力来促进经济稳中有进，也引发舆论高度关注。

围绕当前社融增速下滑、企业高杠杆、地方政府隐性债务等背后深层次问题，《每日经济新闻》（以下简称NBD）记者专访了新时代证券首席经济学家潘向东。

潘向东认为，当前货币政策和金融体系面临的主要压力在于，同时实现去杠杆和缓解企业债务风险的难度比较大。如果通过收紧货币政策的方式去杠杆，债务违约风险会增加。如果货币政策放松，由于国有企业、地方融资平台存在预算软约束，资金将流向这些企业，进而导致杠杆率上升。

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货币政策传导面临一定障碍

NBD：货币政策继续向边际宽松方向调整，请问能否挽回社融增速下滑态势？

潘向东：6月信贷大幅扩张，但是社融增速仍下滑至9.8%，这表明货币政策边际宽松可能难以挽回社融增速下滑态势，这主要是因为表外融资无法完全转向表内。这表现在两个方面：

第一，部分房地产企业、地方融资平台采用表外融资本身是为了规避金融监管，这部分企业是被限制信贷投放的，表外融资收缩后，无法获得信贷。

第二，商业银行受到资本充足率、存款规模等指标限制，无法大幅扩张信贷，完全承接表外融资。另外，在地方融资平台、房地产企业、产能过剩国有企业信贷受到限制的同时，由于民企信用违约风险比较高，为了规避风险，银行惜贷现象严重，这也不利于信贷扩张，进而也不利于社融增速回升。

NBD：请问货币政策的传导目前面临着什么样的障碍？

潘向东：目前货币政策传导面临的障碍主要有以下几方面：

第一，国有企业由于存在预算软约束，对资金价格不敏感，同时，银行也倾向于把资金投放到风险比较低的国有企业，这导致国有企业占用了大量资金资源，金融资源配置效率低下。

第二，虽然各级政府不断通过定向降准、加强MPA考核等方式，引导流动性投向民营企业、中小微企业，但是我国以间接融资为主，银行偏向于风险比较低的企业，民营企业、中小微企业由于自身缺乏抵押品、财务制度不完善、生产经营信息不透明等原因，导致风险比较大，难以获得银行贷款，再加上国有企业的信贷挤出效应，最终导致民企、中小微企业融资难、融资贵。

第三，货币供应量指标与经济联系越来越弱，但是我国货币政策中间目标仍是M2、社融等数量型指标，这导致货币政策不能有效地影响最终目标。同时，虽然我国正在努力向价格型货币政策调控转向，但是我国利率走廊尚需完善，债券市场发展程度也还不够，再加上政策利率等原因导致价格型货币政策调控效率也比较低。

如何把握去杠杆的节奏

NBD：在去杠杆背景下，我们看到不少企业债务风险暴露。请问，当前货币政策和金融体系面临怎样的压力？

潘向东：当前货币政策和金融体系面临的主要压力是，同时实现去杠杆和缓解企业债务风险的难度比较大。

一方面，我国国有企业、地方融资平台杠杆率比较高，是结构性去杠杆的重点，如果通过收紧货币政策的方式去杠杆，一些民企等低杠杆企业也将无法获得资金，债务违约风险会增加。

另一方面，如果为了缓解企业债务风险，货币政策放松，由于国有企业、地方融资平台存在预算软约束，资金将流向这些企业，进而导致杠杆率上升。

NBD：在高杠杆水平下，化解重大风险成为攻坚战之首，但去杠杆又不能过快、过急。请问债务杠杆、地方政府隐性负债化解目前存在的瓶颈在哪里，如何把握去杠杆节奏？

潘向东：对于债务杠杆、地方政府隐性负债来说，目前存在的主要瓶颈在于：去杠杆节奏过快或者过慢，都可能引发严重问题。

去杠杆节奏过急过快可能导致的后果有两方面：一是容易使企业陷入“债务-通缩”陷阱，产生“处置风险的风险”；二是2017年中国经济增长超预期，但是2018年在外部贸易环境有所恶化的背景下，中国经济下行压力增加，去杠杆的宏观经济环境也跟随恶化，如果企业去杠杆过急过快，可能导致经济增速下滑，这一方面会加重我国债务风险，另一方面会导致失业率增加，不利于社会稳定。

但如果去杠杆节奏过慢，又可能导致杠杆率进一步上升，最终导致债务风险上升，进而引发更严重的危机。

我国国有企业等部门杠杆率较高，是由我国特殊的金融制度、经济制度决定的，货币政策等短期宏观调控政策很难解决结构性问题，去杠杆要把握节奏，一方面货币政策保持稳定，避免过度宽松以及过度收紧，从而加剧经济风险；另一方面要通过改革去杠杆，比如，扩大金融业对内对外开放，加快国有企业改革，大力发展直接融资，以及完善财税制度等。