茅台七连跌背后 谁在出逃谁在接盘？

自11月16日创出719.96元历史新高，之后七个交易日里贵州茅台连续下跌，截至27日收盘，股价报收621.29元，已经回到10月末水平。对于这只两市第一高价股的后市涨跌，目前各路投资者观点不一。机构投资者大多认为，白酒行业复苏趋势不改，贵州茅台来年高增速几近确定，建议投资者继续坚守；而在两融市场上，贵州茅台近几日从持续净流入变为融资净流出；不过海外资金看多情绪逆势升温，上周四开始貌似显露一定“抄底”苗头。

股价持续回调

作为两市第一高价股，贵州茅台的一举一动都牵动市场和投资者的敏感神经。截至昨日收盘，贵州茅台跌1.39%报收621.29元，相比11月16日盘中创造的719.96元历史天价，每股价格已经跌去98.67元，区间累计跌幅为9.71%。

今年以来，市场投资风格明显偏向价值型白马龙头品种，以贵州茅台为代表的一批同类型股票受到市场热捧，机构投资者、海外投资者也敞开了“钱袋子”踊跃加仓。正是在各类资金合力助推下，贵州茅台掀起一轮轰轰烈烈的上涨行情，从年初每股价格不足330元，到最高峰时逼近720元，涨幅已经翻番。然而，近期场内白马股连续遭遇资金杀跌，作为这轮白马行情的重要标杆，贵州茅台也难以避免地受到拖累，从11月17日开始，该股一连七个交易日出现下跌。

从贵州茅台历史走势看，“七连跌”或者“六连跌”并非首次。最近的一次发生在6月27日-7月4日期间，股价从477.78元下跌至445.19元；此外，2015年1月6日-1月14日，茅台股价也曾从174.48元下滑至157.79元。不过结合技术形态看，两次深度调整后的股价都已经位于短期底部区间，而两次深度调整后尽管股价都展开横盘整理，但很快便重拾升势，进入新一轮上行通道。

然而鉴于贵州茅台在A股投资者心目中的“分量”、可观的年内累计涨幅，以及市场权重，因此投资者当前普遍关心：龙头向好的大趋势是否就此结束。

对此，中信证券分析师秦培景认为，“复兴牛”背景下，龙头领涨A股仍然具备较强确定性。一方面，与国际市场相比，当前A股整体动态估值依然很有吸引力。据其测算，国内龙头上市公司未来两年EPS复合增速均值为18.7%，而同期海外龙头复合增速均值为9.7%。可以说，同样估值水平，国内盈利增速预期的地板是国际巨头们的天花板。另一方面，从主营业务收入和利润增速来看，国内行业龙头公司呈现“越领先、跑得越快”现象，且其中细分行业第一与第二的长期差距都还在扩大。这或意味着，国内龙头企业接下来将从“强者恒强”向“强者更强”演化。

而对海外资金而言，随着A股市场被纳入MSCI新兴市场指数，外资持续增配A股将成为中长期趋势，而从投资风格和价值取向看，此类资金通过机构渠道入市，更偏好价值龙头。

做多阵营分化

前期沪综指快速突破3450点，主要源于各路资金在做多价值龙头上达成一致预期，其中除了场内存量资金的支持，包括QFII、两融资金、沪深港通“北上”资金在内的增量，对行情的推动功不可没。但从近期资金流向看，增量阵营已然发生分化，在操作手法、资金预期、布局风格等方面都显露出截然不同的“新主张”。

对于“北上”资金而言，包括贵州茅台、美的集团、中国平安、五粮液在内的权重龙头是其近期减持的重要对象。一方面，贵州茅台股价改写历史新高后首个交易日(11月17日)，跌幅即达到4.01%，而当天“北上”资金恰恰净卖出茅台11.29亿元，占当天贵州茅台总成交(85.49亿元)的13%。11月20-22日连续三天，“北上”资金从贵州茅台分别净流出6.21亿元、6.19亿元和1.68亿元，也是同期净流出规模最高的一只股票。另一方面，截至11月24日，沪股通标的中，“北上”资金持股量最高的十只股票，其中有六只占流通A股比例下降。考虑到这些股票大多是资金前期“北上”扫货的主要标的，贵州茅台近期走势更多是反映了“北上”投资者坐实收益的主要诉求。

颇为有趣的是，伴随贵州茅台股价连续回调，短线“抄底”情绪也开始在“北上”投资者中滋生。如11月24日茅台股价虽然再度下跌0.58%，但当天买入该股金额不降反升，达到7.77亿元，同时当天沪股通交易也获得2.35亿元净流入，显著扭转前期持续净流出的颓势。资金回流折射“北上”投资者对龙头行情其实并不悲观，一旦调整到心理预期，新一轮布局将随即展开。

在两融市场上，11月23-24日贵州茅台也开始遭遇主力净流出，两日分别为1.03亿元和6146.77万元，但金额上显著低于“北上”净流出水平，同时作为嗅觉灵敏的杠杆资金，此番融资主力看空茅台时点也明显滞后于“北上”投资者。可以说，融资客当前对行情并不悲观，这与近期两融余额回撤力度弱于预期不谋而合。两融资金短期波动，主要源自高位之上加仓的部分资金。行业方面，贵州茅台所属的食品饮料板块一周仍获得6.23亿元融资净流入，横向排位靠前。

个股资金流向方面，11月17日以来，贵州茅台有三个交易日获得资金净流入，资金路径基本呈现“折返跑”特征。从下跌初期的小幅出逃，到11月22日茅台股价加速下行、技术破位时跟风式离场，隔日都伴随资金重新回流，昨日茅台录得“七连跌”，然而全天净流入的资金却达到1.01亿元。

此外，长期以来，贵州茅台一直是机构投资者眼中的“非卖品”。可以说，机构资金态度的扭转与否，才是决定茅台是否迎来股价拐点的关键。根据相关统计，当前机构投资者份额仍在升，其中基金持仓集中度还在进一步提升。

基本面信心不减

应该说，当前市场对贵州茅台关注度较高，不仅在于其股价、市值和流通股“三高”，主要还是因为不少投资者，尤其是在广大中小散户心中，贵州茅台俨然行业龙头股的“标杆”，是很多人投资的重要参照物，通过观察贵州茅台的股价、基本面、资金动向，从而实现对食品饮料行业乃至这轮白马行情的把脉。

立足基本面立场，招商证券食品饮料团队认为，年底备货及来年春节，白酒板块利好因素还会再现，短期股价波澜不改向好趋势，呼吁各个方面理性看待评价茅台即白酒行业，充分认识茅台在本轮行业复苏中所作出的努力及成果。

在其看来，近期年度估值切换的空间有所兑现，但白酒行业复苏趋势不改。展望来年，一季度的报表低基数、春节推迟及行业加速繁荣，板块将再度迎来涨势。建议从三方面看待行业复苏节奏：一是经销商状态，虽然茅台价格持续上涨，股价也已经反应两年，但经销商刚开始赚钱一年半。经销商盈利的逐步改善会加速行业正循环，这样的过程不会在短期结束，而是在未来至少两三年会呈现自我加强特征；二是以茅台为代表的龙头酒企都完成了管理层更换，新管理层整体展现出来的风格更加务实、更加开放；三是价格指标，茅台批价虽然有明显上升，但尚未探至上轮高点，若考虑购买力平价数据则更低。强劲的基本面将支撑当前白酒板块估值。