增持VC/PE成主权基金新风向 5年后另类投资占比有望翻倍

每经记者 张寿林 每经编辑 王可然

提起投资，对于普通市民来说，印象就是买股票、买银行理财产品等。但在更“专业”的领域，还有不少另类投资，比如私募股权投资（简称PE）等，平时我们常说的创业投资也是私募股权投资的一种。

而提起私募股权投资，向来都以超高收益率而闻名。但它到底有多高呢？以加州公共雇员退休系统CaLPERS为例，CaLPERS是美国最大的公共退休基金，从1992年开始配置VC/PE基金，在配置的238只该类基金中，最高的IRR（内部收益率）达78.8%，过去10年平均回报10.2%，在所有资产类别中最高。

实际上，近年来，一个新的趋势正在悄然形成——重仓私募股权，这已在全球范围内显现。从中国主权基金中投公司的资产配置变化也能感受到全球投资最新风向。为加大另类投资力度，中投公司设立了专门的直接投资平台——中投海外，并进一步拓展私募股权投资。

据波士顿咨询集团预测，未来5年另类资产投资的规模占比将翻倍至23%，私募股权投资在其中贡献重要份额。

●预测：未来5年另类投资规模占比将翻倍

近日，“第11届中国投资年会有限合伙人峰会”在深圳举行。投中研究院院长国立波在演讲中介绍，过去10年，资产管理的一个特点是，另类投资在全球范围内逐渐崛起，投资者对私募股权的配置稳步增加。绝对收益和私募股权成为另类投资的两大支柱，是最热门的资产类别。

截至2015年末，全球资产管理规模71.4万亿美元，其中另类投资8万亿美元，占比11.2%，2003年另类投资规模仅占7%。

另类资产通常指除公开市场股票、债券等传统资产之外的资产类别，可包括对冲基金、多资产、私募股权、私募信用、实物资产等。中国证券基金业协会将私募基金分为两类：一是私募股权投资基金，也就是常说的VC/PE；二是私募证券投资基金，也就是对冲基金。VC/PE基金和对冲基金都属于另类投资。

BCG（波士顿咨询集团）此前发布的一份全球资产管理报告指出，2015年全球市场动荡不断，促使投资者将资产多样化推上新台阶。有趣的是，另类产品不仅日益增长，产品组合也在不断转变。对冲基金已不再像以往那样占据明显的主导地位，投资者对私人资产类别（包括私募股权、房地产、基础设施和私募债等）的兴趣与日俱增。

BCG预测，未来5年另类资产投资的规模（占比）将从11.2%增加到23%，私募股权投资在其中贡献重要份额。

再从全球各大主权基金对另类资产的配置来看，2015年淡马锡控股配置39%，迪拜投资配置39%，科威特投资局配置26%，澳大利亚未来基金配置24%，中投配置22%。

中投公司在2016年年报中介绍，另类资产已经成为大型机构投资者组合中的重要资产类别。中投公司对另类资产进行了较大比例配置，并按计划有序建仓。截至2016年底，在中投公司总组合中另类资产占比37.24%，起到了良好的分散投资风险，获取长期稳定回报的效果。

中投海外是中投公司设立的专门直接投资平台，中投海外在积极跟踪、探索对部分已投优质资产的追加投资机会，或把握有利时间窗口实现项目退出，以进一步提升收益空间，获取良好回报。

对于包括私募股权在内的另类投资崛起，国立波分析，从机构投资者来看，是因为金融危机之后的利率下行，导致公开市场收益率不断走低，另类投资成了这些大型投资者提高收益的一个重要突破口。

●案例：美元PE基金失败率高于VC基金

私募股权投资收益高是人们的普遍印象，这也是人们来自于对机构过往实践的体会。

加州公共雇员退休系统CaLPERS是美国最大的公共退休基金，根据其年度报告，截至2016年末，该机构配置资产总市值约3250亿美元，过去5个财政年获得8.8%的净回报。

从1992年开始该机构配置VC/PE基金，截至2016年6月30日，机构共配置238只该类基金，私募股权资产市值达262亿美元，占同期总资产市值9%，过去5个财政年实现私募股权净收益238亿美元，过去10年平均回报10.2%，在同期所有资产类别中，股票市场平均回报4.7%，全球固收平均回报7.1%。私募股权回报最高。配置的238只该类基金中，最高的IRR（内部收益率）达78.8%。

不过投资界铁律是高收益对应高风险，在CaLPERS配置私募股权资产中最差的IRR为-50.5%。

再以在业内取得瞩目业绩的耶鲁捐赠基金为例。到2016年6月底，其资产规模为254亿美元，VC/PE和并购占31%，该类别10年期净回报率达15.9%，在所有的资产类别中最高。同期标普500指数的年化收益率约为8%，前者约为后者的2倍。

耶鲁基金等机构配置私募股权是以LP的身份投资，从基金的角度来看，又如何呢？

国立波从主要投资于中国大陆的美元基金来分析，78只基金中VC基金43只，PE基金35只，管理共502.61亿美元，PE基金规模是VC基金的3倍。从收益来看，样本中美元VC收益整体好于美元PE，美元VC基金最高IRR达70.3%，IRR在8%~25%之间的占59%。美元PE基金最高IRR是42%，IRR在8%~25%之间的占48%。美元VC基金的IRR在50%以上达到4只，也比较高。

在上述样本中，美元VC基金规模主要集中于1亿美元-5亿美元之间，数量占比达到57%，规模最大的美元VC基金达13亿美元；美元PE基金规模主要集中于5亿美元~49.9亿美元之间，占比达到67%，规模最大的美元PE基金达42.5亿美元。无论从基金数量还是从基金规模上看，美元VC基金失败率（IRR<0）均在8%以下，美元PE基金的失败率相较于VC基金更高，在数量和规模上分别达到15%与11%。

●报告：国内VC/PE平均退出回报率2.69倍

目光再转向国内基金，私募股权投资机构九鼎投资公布的年报显示，截至2016年年末，公司累计管理PE基金本金273.34亿元。全年完成对应27.71亿元基金本金的投资项目退出，收回金额103.72亿元，平均实现了1变3.74倍的回报，综合年化收益率（IRR）达43.76%。对比A股市场，2015~2016年沪深300指数平均年化收益率约22.86%。前者约为后者的2倍。

从最新的账面回报倍数来看，投中研究报告显示，今年上半年国内VC/PE基金披露投资数量为1351起，455家基金实现退出，合计账面退出回报424.27亿元，平均退出回报率为2.69倍。

国立波介绍，VC/PE资产类别是基于非有效定价机制的策略。VC/PE基金投资于非上市企业，企业估值为非有效定价，和固定收益和股票等资产类别相比，该类投资波动性非常大，也就是说头部（前25%）基金管理人获得的收益，和后25%的基金管理人收益相比悬殊。“对基金投资者来讲，如果投到好的基金管理人，就可以获得非常好的回报，如果投到后25%，可能就踩雷了。”VC/PE基金业绩边际波动幅度大，成本高。主动管理，寻找优秀的VC/PE机构，长期投资成为LP获得高回报的关键。

正因如此，国立波强调，VC/PE资产高收益的另一面是高风险、高成本。通过对加州公共雇员退休系统作收益和成本分析，可以看到，其IRR可达12.3%，但其成本也达7%，和其他资产类别相比，成本非常高。

对此，国立波表示，主要的成本是外部管理费，另外就是时间成本。“我们接触到国外的大型LP，他们经常说VC/PE资产配置在整个资产中只占10%的规模，但花费的时间精力可能是管理全部资产精力的60%。”所以，做VC/PE基金的LP是一项高难度的工作。“因为它不是被动的投资工具，只能通过高效、积极的组合管理才能获得高收益，而且还要坚持长期平滑不同年度的风险，最后还要找到最优秀的基金管理人。”