李扬：大部分城市房价已不可能再涨了

“中国现在其实就是几十个城市房价在涨，大部分城市已经不可能再涨了。现分城调控的政策是有效应对房地产风险的稳妥的一个办法。从银行的结果来看是好的。有很多事情需要我们进一步研究，就说房地产市场崩溃导致中国经济的崩溃这有点过分了。” 3月24日，国家金融与发展实验室理事长李扬在2017博鳌亚洲论坛“财政政策的空间”分会场作出表示。

李扬表示，过去我们对房地产调控喜欢中央出一个政策大家照着办，现在很明确了一城一策，每一个城市的房地产由这个城市的政府自己去调控，你自己去判断，你自己采取措施。中央基本上不采取统一的政策了。我觉得这也是有效应对房地产风险的稳妥的一个办法。

他还表示，从不良率来说，现在居民抵押贷款不良率是0.38%，非常优良，整个房地产的抵押贷款不良率0.86%，没有任何违约的危险。违约只有在出现负资产的情况下才违约，负资产现在在中国基本看不到。

以下为发言实录：

李扬：我分享一下我自己的看法，首先中国作为一个总体债务水平其实不高，在世界上是中下水平。但是结构上存在问题，一个是企业。企业债务中65%是国企，中国作为总体政府没有问题，是50多一点。其中地方政府由于在中国地方政府的权利不大，所以债务问题也比较头疼。但是债务的问题就本身来讨论没有非常好的标准，今天的报告里面特别讨论债务的可持续性问题。现代经济借债很正常，会借债是会经营，这里面有一个标准就是怎么样是过份？我和朱民讨论也谈到了这个问题，如果就一个企业来说它的利润，不能够交利息，这个债务就不可持续了。

作为个一国家来讲如果新增的GDP不够支付当年全部的利息，或者新增的储蓄不能够抵消当年的利息，就是不可持续的。按这个标准我们做了一个统计分析，2013年危险的信号出现了，就出现当年的利息支出超过了当年的GDP增量，好在从2015年开始中国采取了一系列措施，比如说去杠杆，这是其中一个措施，还有就是降成本，其实也是去杠杆的一个措施。这些措施采取之后，我们看到数据有所改善。2015年再次利息支出低于GDP增长率了，被拉回到正常的轨道。采取了一系列的措施来降低成本，分母还不断的增长，所以就出现了比较可以的财务结果。我们觉得中国这个问题现在以后没有那么突出了。当然还会继续，我想说中国的杠杆问题不会导致危机。

下一步我们觉得中国去杠杆的要点其实就是两个部门，一是企业，特别是国企。其实国企的杠杆现在问题还不是特别突出，我们怕的是国企的杠杆问题反复出现，因为在本世纪初出现过一次，我们去过杠杆也成功的去掉了，但是过了十几年又出现了。增加债务的机制没有被消灭，就是国有企业的，不像企业一样去运行，这是一个大问题。对于地方政府也没有到危险的界限，但是地方政府需要下一步中央政府和地方政府之间的财政联系，需要很好的建立起来，否则的话地方政府债务也会是一个问题。

李扬：杠杆和去杠杆问题是高度复杂的问题，我觉得必须全面来看，因为如此，所以我领导的一个小组，连续六年来致力于把中国的数字搞清楚，我们编了12年的中国国家资产负债表，基于国家资产负债表，可以对杠杆这个问题有更加准确的看法。我们这个成果也给了IMF，看来我们宣传不够。

有几个要点：第一就是去杠杆到底去到什么程度才算合理？大家谈去杠杆的时候都没有回答。实际上现在经济就是一个杠杆运行的经济，不能非常笼统的说去就是好，而且去多了就是好，这需要观察。第二个观察就是在危机还在继续的时候，没有任何一个国家是去杠杆的。现在很多的媒体说美国去了杠杆，我上午引述了美国的例子。美国的住户去杠杆了，金融部门是去杠杆了，非金融公司部门是去杠杆了，但是政府部门在加杠杆。也就是他的杠杆处理实际上是政府这是一个广义政府，包括他的中央银行他的联邦政府，用各种方式购买了原来在住户、非金融公司以及金融部门的债务，到了手里。他们没有去杠杆，问题都集中在政府。

看中国，一方面有债务的问题，但是相比而言近几年我们的增长速度在世界上不算高，主要是解决结构性的问题。企业大家都把民企和国企分开讲，确实如此，中国民企去杠杆已经成功，因为去杠杆非常简单，如果觉得经营不下去就不干了，就倒闭了。相关的资产债务危机都消灭了，但是国企不一样。有很多问题，在中国国企还不止说是像外面所说的那样，中国国企还承担着社会保障的职能，哪怕是僵尸也还需要维持。我们看到国企的杠杆问题确实是存在的，现在针对国企的杠杆率过高问题，采取了一些措施，包括出售资产去覆盖，包括各种各样的债务重组我们都在采取，我刚好是处理小组的成员。

我知道我们在做这件事，我们觉得真正从技术上把债务降下来，把不良资产去除，对中国现在来说，是相对简单的。我们对外不欠债，是左口袋欠右口袋，在自己国土解决问题是比较简单的。但是我们现在就是要防止反复出现。我希望各位注意我们的考虑，我要解决他非常简单，中国现在在2016年底，中国所有的资产扣掉所有的负债净资产是20.7万亿，世界上没有一个国家有这么多的净资产，我们希望解决的过程中创造一个机制，使恶性的杠杆不良资产再次产生。这是现在的问题。

李扬：现在都在改革国企，国企的改革从中国改革开始上个世纪70年代开始，就是主要的议题，一直到现在仍然是。也就是说进展还没有达到我们很理想的程度。至少从方案来说我们希望这次改的彻底一点。大家也知道我们确定的方针以后国企不管企业管资产。我不会把自己的资产完全附着在看起来永远在赔钱的领域，我会卖了，把他变成资产进行运营。这个方针已经采取并且在一些主要的央企开始试点，这就是一个非常大的转变。国企这个改革当中问题非常多，债转股的问题，有些国企就觉得是免费午餐跃跃欲试，现在提出了市场化和法制化，必须在市场。不能说帐面资产100亿卖给我就100亿，就必须承认。现在有这样一些处理办法。我相信如果按照方案来走的话中国这个问题也许会得到比较彻底的解决，谢谢。

李扬：中国要靠证券化是不可能的，中国的体制特别是法律制度，我们是大陆法系不太支持证券化的运作。这在上个世纪末，我们参加人民银行考虑证券化工具的时候就研究过。经过7年推出了一单证券化产品，经过了10年到现在证券化在中国还是不太能推开，在我们的法律制度下做不到。另外在西方国家通过证券化是像释放出一部分流动性，中国可以通过别的方式获得。今天上午报告我看了一下，给大家提供一下。我们研究了一下中国影子银行的问题，谁在为社会提供信用？100%的话不到60%是银行信贷，20%多一点是发行债券，还有20%多是影子银行。现在资金供应的结构是这样。考虑中国要流动性又要去杠杆，需了解中国资金供应的机制，还有我要说一个小故事，如果银行给企业发了一笔贷款，就会在企业内他的负债表就显示出企业是加杠杆。

但是中国就出现一个情况，去年有上市公司的数字，我们发现中国的上市公司资产负债表里面资产方现金资产增加了20%，银行给了企业，看到企业负债增加，杠杆率提高，但是这笔钱没有用，大家都很清楚资产这边资产这里也要记上一笔现金资产，这要衡量企业的杠杆风险就大大降低了，如果仅看20%当然很高，但是没有用放在债上转变为现金资产，企业的风险就没有了。中国的企业不是乱发钱，中央银行把钱发给他也没有把钱用掉。

李扬：债务对GDP的比率来衡量杠杆率，这不是一个非常好的指标，但是没有办法都用他。债务的增长率低于GDP的增长率情况就会再改善。2016年中国出现了这个情况。我们现在希望能保持这种格局，这样我们就可以腾出手来进行去杠杆的活动。其实去杠杆我的感觉是非常难的事情，我们大致列举了一下有多少方法。其实是很难的，比如说想还债怎么还？资产在危机的时候是卖不出价钱来的，很难还。所以这个事情我们必须考虑所谓可持续性问题，最后他走了我还得说一下，这个事是一桩公案，我为证券化倾注了很多心血。

我第一个推销证券化的是周小川，我们联手把证券化推到中国来，我们发现基本的问题是中国的法律制度不行，做不到真实销售真实隔离和税收中信，我们一定要有一个信托公司，信托机制不存在。而且有真正的销售过程中间就有税，不愿意免证券化是不可能做到的。我们做了非常多的努力，发现他不是中国可以做的事，另外可以转移风险，确实只是转移风险没有消灭风险，到别的地方去了。美国的危机就是证券在过程中发挥了很大的作用，一层一层的证券化，信用升级。到最后还是没有用，因为底层的风险并没有被消灭，一旦经济出现重大的波动就变成了危机。这个问题金融可以做一些事，但是消灭不了风险，这个必须要注意。

李扬：外国朋友经常说中国的风险两条一是房地产二是债务。中国的房价在涨，到底有什么问题？其实现在没有说清楚，如果说还会继续涨的话现在涨就没有什么问题，所谓的问题就是一旦他跌，跌了之后出现负资产那是危机，这在发达国家都经历过，房价跌倒贷款的余额之下了，就出现问题了。中国按照前银监会主席刘明康说我们打的是一半，我们发放房贷的时候有很多安排，监管部门给一个比例，银行有时候觉得风险大，现在是70%，基本上是控制住了。这是中国一个比较特殊的情况，我们这样的调控措施也吸收了很多国家的经验。

从不良率来说居民抵押贷款不良率是0.38%，制革资产不良率是0.86%。违约只有在出现负资产才出现，但是在中国基本上看不到。但是我们怕一旦出现情况就不好收拾，所以目前的措施应当说是一个预防性的措施。再有一个中国其实就是几十个城市再涨房价，大部分在跌了。过去我们对房地产的调控中央出一个政策大家照样这办，现在很明确一城一策。每一个城市的房地产由城市的政府自己调控，你自己判断自己采取措施。中央基本上不采取统一的政策，这也是有效应对房地产的稳妥的办法，好在现在关于房地产由房地产市场崩溃引起经济危机世界上例子太多，都是给我们足够的教训，我们施行政策的时候都在考虑。

我作为研究者没有研究很透彻也不是非常清楚，有的人还在涨，涨是合理的，到底是怎么样？我现在做不出判断，因为我没有细致的研究，但是是有不同的看法的，从银行的结果来看是好的。有很多事情需要我们进一步研究，就说房地产市场崩溃导致中国经济的崩溃这有点过分了。

李扬：美国人的我讨论不清楚，我感觉没有那么简单，我就想说美国作为最大的国家，美元作为最强的货币，他的利率如果变一定会对人民币产生影响，所以我们必须要有反应，美连储前不久加息，人民币的利率就变了。这是市场已经做出了反应，但是中国这么一个大国毕竟不太一样，我们需要一个防火墙，让我们能够根据中国自己的情况来确定利率水平，而不仅仅是跟随着美国涨落，我们要保持货币政策的独立性，中国下一步的金融改革重要任务就是保持货币增长的独立性，对内独立于政府，对外对立与美元，这一点做的话我们货币增长才会真正的有效。

这是目前我们遇到的问题，当然忍不住还想评论一下和美国的事，我们作为研究者看到美国政府债务这么高，我就觉得他的投资计划可能是实施不了，减税的计划也很难实施，加边境税的办法不一定能获得好处。我们还是把自己的事情做好，把中国的改革做好，中国需要改的事情非常多，中国的国企需要有决定性的改革，体制财政体制的改革在今后几年里一定要有决定性的胜利，否则的话后面再遇到问题就不好解决了。

（嘉宾观点据现场发言整理，未经发言人本人确认）