央行工作论文：货币政策不能包打天下

每经记者 周程程 每经编辑 陈 旭

3月20日，央行官网发布题为《中国稳健货币政策的实践经验与货币政策理论的国际前沿》的工作论文。

该论文提出，针对近期短期宏观调控政策用力过猛，而供给侧结构性改革措施的落实和执行力度不到位等问题，提出稳健中性的货币政策，正是认识到货币政策有其边界，不能包打天下，不能代替结构性改革，货币政策有效实施需要其他政策配合，尤其需要以供给侧结构性改革为基础。

华泰证券首席宏观研究员李超在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，中国的货币政策采用多目标制度，但并不意味着能够包打天下。并不能仅仅依靠货币政策的宽松、“放水”来维持经济的高增长，经济的提质增效需要改革来推进。

防通胀同时兼顾其他目标

目前，全球多数中央银行依然实施多目标的货币政策，美联储就是典型代表。中国兼具一个大的转轨经济体和新兴市场经济体的特征，这也决定了中国央行要采取多目标的货币政策。

上述论文指出，中国货币政策的目标既要以控制通胀为主，还要兼顾转型发展和金融改革的需要。

李超表示，中国的货币政策被赋予的目标比较多，包括物价、就业、经济增长、国际收支和金融稳定等。去年6月，央行行长周小川在出席国际货币基金组织（IMF）举办的中央银行政策研讨时，还提到了金融改革和开放、发展金融市场这两个转轨时期的特殊目标。

论文指出，货币政策各个目标的重要性并不相同，在不同时期也会有所侧重。但货币政策的多目标难免重叠并相互干扰，这与复杂货币政策规则一样，容易引发相机抉择倾向。

李超表示，当工具不足以完全应对那么多目标的时候，就需要进行抉择。不同时期货币政策目标的侧重点是不同的，到底哪个时间段更适合以哪个目标为主，这是首先需要加以解决的问题。

就目前情况而言，李超表示，表现最突出、需要重视的目标有两个：一是金融稳定，即防风险、抑泡沫；另一个是国际收支。目前货币政策面临资本流出与货币贬值之间连续的、负向的影响，打破两者相互负向的逻辑或预期还并不太容易。另外，美联储加息、美国经济向好等，都可能会导致资本流出压力加大，所以货币政策也要作出相应的调整。

上述论文指出，作为短期需求管理政策，中国央行应不断丰富货币政策工具，提高货币政策效果，这在近年来中国的货币政策实践中都有所体现。

例如，由于准备金调整可能形成资产负债表效应且信号意义较强，考虑到流动性条件和经济结构转型的需要，中国人民银行更多地借助公开市场操作和创新性流动性管理工具，在满足市场不同期限流动性需求的同时，通过适度“精准滴灌”加大对重点领域和薄弱环节金融支持。

文中表示，未来应进一步深入探索、丰富适应中国以通胀为主要政策目标、兼顾其他目标的货币政策理论，完善符合中国国情的货币政策目标框架。

货币政策不能代替结构性改革

对于货币政策而言，今年的政府工作报告重申要保持稳健中性。

在本月的全国两会期间，央行行长周小川在回答记者提问时表示，货币政策在稳健方面适当做得更加中性一些，会有利于供给侧结构性改革。很多企业要“三去一降一补”，如果货币太松的话，压力就不够，所以要从多方面考虑。

李超认为，稳健中性的货币政策是对过去稳健略带宽松的货币政策或稳健灵活适度的货币政策的一种纠正，所以边际上实际有一些收紧的效应。

文中指出，目前，我国经济进入新常态，存在着如何处理好宏观调控和改革力度的关系问题。过度刺激的货币和财政政策不但不能解决深层次矛盾，还会导致结构性矛盾的固化，以过度刺激维持所谓的经济高增长，有百害而无一利，后果是僵尸企业僵而不死、落后产能难以退出。

值得注意的是，文中表示，货币政策有其边界，不能代替结构性改革，货币政策有效实施需要其他政策配合，尤其需要以供给侧结构性改革为基础。

在李超看来，要推进供给侧结构性改革，以去产能为例，从货币政策视角来看，就要求对产能过剩的行业不要做过度的信贷投放。但从行业自身发展来看，还需要鼓励一些行业兼并重组，在产能淘汰过程中，需要实施一系列配套政策，比如靠社会政策来进行托底等，而非简单依靠货币政策发力。

而在去库存方面，李超表示，三四线城市的楼市库存较大，去库存不能单靠货币放水来解决，需要国家出台包括非户籍人口的落户政策，鼓励人地挂钩等，使得更多的农村人口以参与城镇化的方式前往三四线城市，帮助他们享受教育医疗养老等服务，从而实现三四线城市去库存。

而在这一过程中，同时也要鼓励一些一线城市的人口回流，以避免大城市病。要鼓励一些在一线城市收入相对不是特别高的居民回到三四线城市买房落户，来解决当地库存量较多的问题。这些都不是靠货币政策就能完全解决的。

货币政策的局限及应对（以去产能为例）

●局限：过度刺激的货币和财政政策不能解决深层次矛盾，还有导致结构性矛盾固化，其后果可能导致僵尸企业僵而不死、落后产能难以退出。

●应对：货币政策有其边界，不能代替结构性改革，其有效实施需要其他政策的配合，尤其需要以供给侧结构性改革为基础。