中国央行工作论文：应由市场决定谁加杠杆、谁去杠杆

中国央行今日发布2017年1号工作论文，题为《杠杆率结构、水平和金融稳定：理论与经验》，作者为中国金融论坛课题组。

工作论文指出，杠杆本身不是问题，杠杆效率是关键。从这个意义上，笼统地去杠杆或加杠杆政策都可能有失偏颇，正确的做法是让市场在资源配置中发挥决定性作用，由市场去选择谁加杠杆、谁去杠杆。而市场要发挥决定性作用，关键在于政府要更好地发挥作用。

一是保持宏观政策稳健中性，即宏观环境要松紧适度，过松、过紧都不利于市场发挥作用。

二是减少政府直接的资源配置，创造公平竞争的市场环境。比如政府主导的投资增长宜适度，产业政策宜由选择性转 向功能性，税费减免宜由专项奖补转向普适性调整。市场准入除环境、技术等标 准由政府制定并严格执法外，其他准入放开，充分释放增长新动力。

三是改革金融监管体制，打破刚性兑付，同时大力发展规范的股权融资，健全投资者保护制度，充分发挥资本市场在降杠杆和优化资源配置的功能。

工作论文指出，高储蓄支撑的投资导向增长模式，决定了中国总体上较高水平的杠杆率。尽管高杠杆可能引发系统性金融风险，但债务可持续性在不同情况下的差异，导致杠杆率水平的风险阈值并不稳健。

因此，应合理把握去杠杆和经济结构转型的进程，避免过快压缩信贷和投资可能引发的流动性风险和“债务—通缩”风险，也要避免杠杆率上升过快而引发的资产泡沫。应保持宏观政策稳健中性。

工作论文中还提到，正是在大规模信贷扩张和投资的强有力推动下，中国成功抵御全球金融危机冲击并率先实现经济复苏。截至 2015 年 2 季度，中国非金融全社会杠杆率为254.9%，在 42 个样本国 家中仅处于中等水平，远低于同期发达经济体的 281.4%，仅分别比全部样本和 G20 国家平均水平略高 7.6 和 7.7 个百分点。