私募长跑冠军曾昭雄：传媒手游风险大 看好安防软件

每经记者 朱秀伟 韩海龙

本报在上一期的 “中国冠军私募访谈录”（《每日经济新闻》11月4日11版），重点介绍了私募长跑冠军明曜投资董事长曾昭雄投资股票的方法论，如选股的基本方法——要做减法；选股的基本标准——选择那些能够连续实现30%以上年利润增长的好公司；选股的时机——股价被低估的时候介入；以及他对团队规模大小与研究水平关系之间的一些认识。

本期，《每日经济新闻》记者（以下简称NBD）继续为您揭秘曾昭雄对A股各焦点板块、个股的投资机会，以及大盘中长期趋势的研判。

关于主题投资：A股不成熟的表现/

●股指期货、融资融券的推出，加重了股市的投机氛围。但基本面驱动股价是永恒的规律，不管是炒什么主题，都是基于对公司未来基本面的良好预期。

NBD：今年主题投资再度风靡，炒地图、炒手游、炒土地流转、炒互联网金融等等，主题投资已经成为A股最大的特色之一，对此您有何看法？

曾昭雄：A股目前还处于发展的初始阶段，很多投资者买股票可以用“简单粗暴”来形容，还停留在炒主题、炒板块的阶段。举个例子，那么多人买华谊兄弟的股票，但到底华谊兄弟是什么样的公司，相信很多人都搞不清楚。

即便是市场一度推崇的量化投资、金融工程这类看似比较高明的投资方式，一年前、半年前在A股市场也非常火，但实际上美国在“87股灾”之后就逐渐抛弃了这些东西。毕竟量化投资只是市场的一个流派，并且只是支流，A股市场光大证券“乌龙指”事件验证了量化投资不能成为投资的主流。

我觉得，从市场表现来看，今年的A股市场成熟度是倒退的，现在的市场甚至还比不上2004、2005、2006年这三年的市场成熟程度。市场成熟度的倒退有很多原因：一是机构投资者得不到发展，机构投资散户化，因为对机构投资者的考核太偏向短期化，部分投资人员缺乏长期投资的经验；二是股指期货、融资融券的推出，加剧了投机行为。你看现在市场有高达几千亿的融资盘，怎么可能都是基本面驱动？肯定是为了追逐热点。

不过，我们既然身处其中，就得顺应市场形势。尽管现在A股市场炒作之风盛行，但基本面驱动股价是永恒的规律，不管是炒什么主题，都是基于对相关公司未来基本面的良好预期。在股价的剧烈波动中，本身也蕴含着短期的投资机会，只不过这种机会并不是我这类投资者所擅长把握的。

NBD：目前银行股估值很低，P/E都在10倍以下，利润增长率也还不错，但银行股就是不涨，投资银行股这种价值投资方式也赚不到钱。

曾昭雄：我认为，市场有时候太过于集中看银行股的P/E水平，这样分析银行股的价值有些片面。银行股市盈率很低是事实，但它跑输大盘没有？它没有跑输大盘！过去几年银行市值还是在增长的，有些还接近历史高位，从市值总量来看，你认为它有没有被低估？

关于医药行业：要投就投专科医药/

●从专科医药发展到医药巨头，这是全世界医药公司共同的成长轨迹，在中国未来也会出现这样的龙头。

NBD：之前我们谈了很多方法上的内容，对于具体的行业，你有什么看法？

曾昭雄：从2004年初投云南白药到现在，我投了十年的医药，我先说说对医药行业方面的理解吧。

医药本身是个很大的行业，从中成药、生物制药到医疗器械，再到医疗服务，医药板块的上市公司有数百家，到底投资哪只或者哪些个股？有的人说投医疗器械、医疗服务、药材流通，投鱼跃医疗、爱尔眼科，投康美药业等等。就我看来，当下医药投资要回归到本源，投医药就要投专科医药，因为从专科医药发展到医药巨头，这是全世界医药公司共同的成长轨迹，在中国未来也会出现这样的龙头。在这点上我们想了很久，最近一年多主要就做这一块。

NBD：国际上真正很赚钱的药企，一般都会非常重视研发，做一个药往往就是几亿、几十亿美元的研发投入。而国内的企业，有几个亿的研发已经是天文数字了。但是我们的投资范围就是这些标的，您怎么看待这个问题？

曾昭雄：对于医药板块投资，我觉得值得关注的，一个是确实有龙头产品的中药公司，另外就是拥有大病种独家产品的生物药、化学药制剂生产商，或者产品所针对的病种将来会演变成大病种，比如精神用药现在在国内是小病种，但在国外它是一个大病种。这一点，跟国际比较也是能看到方向的。

至于研发投入这个问题，研发分两个阶段：一个是分子结构的研究，这是前期的研发；后一阶段的研发则是临床，临床做下来，再申请药号、专利。其实你看到的国际上很多好的公司，他们的研发投入都集中在后一阶段，但是它会去跟别的分支机构合作前端研发，那个投入是巨大的。

于是，在药品专利保护期结束之后选择去做仿制药就是一个很好的选择。现在从国家发展的大方向来看，一定要培育自己企业的研发能力。但是同类药品出来，你不一定需要做最尖端的东西。有很多分子结构，你稍做改变就能超越专利，虽然这种改变不是革命性的，但是你可以跨越专利。举个例子，信立泰就是花了3个多亿买人家的分子结构，而且做完了三期临床实验、学术推广，然后推出了自己的产品。有些公司，像恒瑞医药原来做仿制药、首仿药，很赚钱，后来一下子被冲昏头脑就投很多钱去做分子结构的研发，结果这几年就一直走下坡路。不过，如果它最终迈过了这道坎，今后弄出来自己的东西，那也是很值得的，毕竟这是国家支持的发展方向。

NBD：中成药经过这么多年的复合增长，似乎发展到了一个瓶颈期？

曾昭雄：对，所以投中成药我会谨慎一些，比如对一直看好的天士力就没有下手。虽然我跟很多人探讨过，大家都认为它已经是最好的公司之一。目前来看，在估值比较高的情况下我们会谨慎，因为我看不太清它今后增长的空间。

NBD：医疗服务领域的公司，比如您曾经投资过的爱尔眼科，您怎么看？

曾昭雄：我觉得眼科的商业模式比别的专科要好，你看爱尔品牌已经开始做出来，基本具备了一个胚子。但它还在一个投入期，你希望它在短期内业绩出现大幅增长是没戏的，未来三年增速基本就在20%~30%。

关于信息产业：重点布局安防软件/

●整个信息行业都在向IPV6转型，下一代互联网要从明年开始应用，而IPV6要求网络安全环境进行一系列更新。

NBD：中国的医药行业有一个明显的机会，那就是日益加剧的老龄化。曾总看好医药行业，看到的是医药行业几十年的快速增长机会。前面您也谈到选择股票要选那些能持续快速增长的公司，但前提是要看到这个企业及其所在行业未来的整体性机会，从行业的角度，在未来趋势的把握上，您有怎样的判断？

曾昭雄：确实。做投资首先要想清楚几个大的方向，就是未来五到十年中国会变成什么样子，什么东西会推动它的变化。

未来五到十年，哪些领域变化最快？信息技术产业、医疗保健、环保，还有现代服务业包括文化传媒、教育这些，这也是投资的几个大方向，然后在每个方向里面再进行细分，进而找出具体的投资标的。

以信息技术产业为例，目前整个中国的信息化深度远远不够，可能只有40%。而在美国，信息化深度是90%，欧洲部分国家如芬兰甚至可以达到95%，在芬兰公共汽车上都可以上网。这就是中国与发达国家的差距，但这也意味着巨大的市场机会，未来5~10年很多投资机会都会集中在信息产业。

NBD：你们今年在信息产业上的布局情况是怎样的？

曾昭雄：我们重点关注了软件公司这个板块，因为这个行业现在才刚刚起步，我们判断最终国产的软件替代进口应该是一个方向。国家搞了一个 “去IOE”（摆脱服务器提供商IBM、数据库软件提供商Oracle、存储设备提供商EMC的垄断）。现在都在谈，虽然政策还没有落实下来，不过前景看好。

我们看好网络安全板块，前段时间关注了一家地处北京的网络安全上市公司，它是信息安全软件领域龙头。现在整个信息安全市场，外资占了一半份额。

简单来讲，整个行业都在向IPV6转型，下一代互联网要从明年开始应用，而IPV6要求网络安全环境进行一系列更新。过去启明星辰在IPV6上做了很多系统研发，这家公司的研发投入占收入的22%左右，而它的净利率为13%左右。我们在实地调研时，问这家公司大概多少年能做到20亿元的销售额，他们说可能要三年。在我们看来三年做到20亿元就已经是不错的增长了，三年翻番意味着每年收入的增长率大概就是26%。

从启明星辰的盈利规模来看，收入翻番之后它的研发比例就会降下去。因为是私人老板，我觉得他自己也会考虑这个问题。这家公司我觉得业绩翻番是迟早的事。我是举一个例子，这家公司只能看长远，只看短期的人不会喜欢它。我也不知道国家“去IOE”是什么时候做，有什么具体政策出来，但预计不是今年就是明年肯定有东西出来。

NBD：换一个大点的角度，您对互联网带给整个人类社会的影响怎么看？

曾昭雄：以互联网为主导力量的社会革命，不管你怎么看，都是已经确确实实发生了的，可以媲美以蒸汽机为代表的工业革命，它带给人们的是信息传播速度几何倍数的增长。今天你可以随时跟非洲的朋友视频，跟他通过社交网站去沟通。而在互联网1.0时代，你跟另外一个人只能看同样一个门户网站，他给你发邮件，你收邮件。现在的互联网就是所谓的互联网2.0，就是移动互联，互联网的社交、互联网深度的应用。

在互联网技术的影响下，现在各行各业必须要触网。互联网提高了信息传播的速度，改变了信息传播的模式，使得很多行业的商业模式发生了根本性变化。除了媒体以外，很多行业包括金融业的商业模式都在不同程度上改变了。

假如国家放开牌照限制的话，金融业甚至会遭到比其他行业更大的冲击。为什么会这么说，都说银行是暴利行业，但分析银行今年的中报和三季报，你会发现其实它的传统业务模式的盈利能力已经在走下坡路了。

以前银行只能更多地服务有钱人，但是在互联网时代银行可以让100元的单子获得100万元才能得到的收益率，因为互联网可以很快地整合碎片化的需求。所以，如果国家放开金融业牌照，整个行业的商业模式就很容易被改变。

现在看互联网的巨头，百度、阿里巴巴、腾讯都是上百亿元的利润，今后还会继续大幅增长，其社会影响力可想而知。所以说，互联网是一个深刻的革命，已经超越了以往工业革命的影响范畴，它深刻地改变了这个社会。这也是我为什么会认为对于A股来讲，信息技术是今后最为重要的投资方向。

今年传媒和电子涨得比较多，但其实今年炒的都是产业链。明年市场可能会把炒作重点放在中国本身的IT需求所产生的机会上，比如网络安全，这是我现在看到的比较确切的投资机会。

关于新技术：商业模式成熟后介入/

●作为一个普通投资者，不太需要在一个技术刚萌芽的时候就去看多它。如果你不具备专业能力就不要做太前端的投资。

NBD：刚才我们谈到医药、信息技术等板块，对于普通的投资者来说，这些板块都非常的专业，从中选出好的公司，难度会不会太大？

曾昭雄：对于这个问题，我的看法是，作为一个普通投资者不太需要在一个技术刚萌芽的时候就去看多它，因为很多人不具备这样的鉴别能力。举一个重庆啤酒乙肝疫苗的例子，我有一个朋友找了很多关系，问了很多医生都对此持肯定态度，但是我（作为外行）还是不知道它到底可不可以。

作为一个投资者大概可以做的事情就是，当一个好的技术形成一个完整的商业模式，并塑造出一家好公司的时候，再去投资它。至于这之前的事情，我们不太需要去关心。

NBD：您提到选择一只股票有三个条件。那么当这些条件都具备的时候，大家都知道它是一只好股票了，到时候抢的人会不会比较多？

曾昭雄：我们在2004年初买云南白药，正如此前所说，云南白药是国家保密品种之一。当时云南白药业绩增长并不突出，市盈率也只有十几倍。我们当时买云南白药的时候，其市值不到20亿元，现在接近700亿元市值。但是你如果在它100亿元市值或者更高一些的时候去买，也可以赚到很多钱。因为这个时候它已经把核心技术转化成了一种很好的商业模式，它已经变成了一家很好的公司。如果你在它市值15亿元的时候去买，你是要冒很大风险的，当然你可以因此而赚得更多，但是也可能会赔钱。买股票还是不要在公司投入期去买，因为投入期不会产生业绩。

NBD：买股票不是赌，而是在投资？

曾昭雄：对，因为投资可以带来更稳定、更优质的回报。在美国互联网泡沫的时候，确实倒掉了一批公司，但是现在做得很好的还是那批公司，当时他们的情况也非常糟糕。问题的关键就在于你买入这些公司股票的时机，是在2000年还是在三年前。我的看法是如果你不具备专业能力就不要做太前端的投资。

NBD：在A股市场这样操作会不会更艰难？

曾昭雄：其实A股市场，在传统行业里也有很多机会，不一定非要专注于新兴的技术。

比如说长城汽车，我们当时在它股价17元的时候买的，不到40元的价位就卖掉了，赚了有一倍多，卖早了。当时我们卖掉它的时候，它的市值是1100多亿元，前段时间其市值一度超过了1500亿元。我们买它是觉得它会成为中国最好的汽车公司，当时市场还不太认可它。现在大家基本认可这一点了，但是它到底值多少的市值，这是一个问题。

关于后市行情：

明年机会比今年多/

●A股大部分手游业务都是项目公司在做，而项目公司其实面临着很大挑战。此外，原来做网游那帮人也介入手游了，对现有的手游格局形成了很大冲击。

NBD：最后几个问题我问一下，一个是您对后面行情怎么看？

曾昭雄：这个问题见仁见智，我个人觉得往后看，大盘在今年四季度有一定的下行风险。总体来讲现在选股票相对比较难一点，一方面涨得比较好的股票估值已经很高，另一方面很多估值很低的股票有业绩恶化的风险。从整个市场来看，短期处于一个投资风险大于收益的阶段。IPO重启是迟早的事情，这一块大家可以适当关注；市场对改革题材个股的炒作已经比较充分，资金获利了结的概率比较大，这一块的炒作短期内可能会出现降温。

我们建议把投资步伐放慢一些，当然如果发现很好的品种，也可以出手。我个人判断，明年的行情应该会比今年好一些，现在很多市场预期的东西到时候可能会有明确的政策出来。当然，明年有些板块会存在很大的风险。

比方说手游，A股的大部分手游业务都是项目公司在做，而项目公司其实面临着很大挑战。现在原来做网游那帮人也介入了，完美时空、网龙、巨人、金山等等，这批人都杀回来做手游，对现有的手游格局是一个很大的冲击。另外，像腾讯的微信也在做休闲游戏，这么一夹击现在上市手游公司面临的竞争就越来越激烈。所以，明年相当多的手游概念股可能会有比较大的跌幅。

举一个例子，当年《植物大战僵尸》的开发商，它IPO之后股价涨至15美元，可是现在只有2、3美元。所以，这些概念股风险是很大的。

今年有很多上市公司，它们的增长其实都是依靠并购。而据我们分析，目前真正成功的并购案例其实并不多，到明年你就可以看到草率并购的恶果。这一类上市公司，他们业绩势必会受到拖累，其中典型的代表还是手游类公司。

另外，今年涨得比较多的传媒股，将来也可能会面临比较大的下行压力。还有像今年被热炒的电子产业链上市公司可能也会存在一些风险。但整体来讲，我觉得明年的机会还是会比今年多一些，因为经济在经历一年的调整后将变得更为健康，有很多政策、行业方向将会更加明朗，但是局部风险还是应当引起重视。

NBD：IPO重启之后将会给市场带来很多机会吗？

曾昭雄：IPO整体而言历来只有炒作的机会，股票出来就是天价。当然总会有个别优秀公司的股价会持续上涨。

NBD：您对普通投资者有什么指导性的建议或者说忠告吗？

曾昭雄：这个不太好说，我觉得每个人有每个人的方法。可能比较普遍适用的话，建议大家还是从身边发现投资机会，很多同行都这么做。

比如，今年很多做奶、醋、酱油、榨菜的公司都有很好的投资机会，这些都是跟人们身边的消费息息相关的。所以说，机会可能就在你身边。未来很长一段时间，消费品还是很重要的投资方向。还有，想想过去几年全国一半的人成了QQ用户，现在一半的人成了微信用户，但是有多少人买了腾讯的股票呢？认真观察身边的社会变化，从你身边的认知就可以发现一些投资机会。

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