2013市场之变：四大顽症制造大熊市 倒逼变革

每经记者曾子建 尽管2012年岁末A股市场出现一波出人意料的有力反弹，但下半年两度跌破2000点也让投资者着实惊魂。追溯此前行情可以明显看出，A股市场自2010年以来熊市趋势未变。 投资者所熟知的一句话是，股市是经济的晴雨表，然而，在经济逐渐复苏的背景下，2012年股市整体走势仍然不佳。那么，股市走熊的根本原因何在？不少业内人士认为：造就大熊市的原因复杂多样，但四大顽症对市场构成的阻碍不可忽视。 市况回顾 一二级市场均走熊A股上演“2012” A股市场2012年与往年最大的不同点在于，当二级市场跌跌不休时，一级市场最终也在第四季度被迫暂停。新股发行因二级市场大跌而暂停，在往年是极为罕见的。 年内数次反弹力度有限 《每日经济新闻》记者注意到，不少分析人士认为，2012年甫一开局，给投资者带来的希望不小。时值证监会主席郭树清上任不久，管理层对蓝筹股和价值投资的推崇以及一系列新措施陆续出台，使沪指从2100点附近起步，展开了一波较为有力的上攻行情，此轮反弹从1月初开始至5月初结束，持续4个月时间，期间券商、信托等板块成为市场热点。但5月初沪指运行到2450点附近后，行情戛然而止。 当时，尽管证监会继续出台一系列利好政策，但由于宏观经济持续走弱以及资金面始终处于紧张状态，股指开始连续4个月的下跌之旅，直到9月底才展开一波较大反弹。 “在这波连绵不绝的下跌中，市场一直期待央行能出手，通过下调存款准备金率的方式来释放流动性”，深圳某券商自营部负责人在回顾今年行情时表示，“但央行却更多以公开市场操作的方式来进行调控，因此，在屡次失望之后，多方一度显出放弃抵抗的迹象。” 因此，9月底的反弹显得短暂而虚弱，沪指于9月27日在2000点整数关口形成反弹，但由于多方始终无法突破9月7日高点2145点，于是在10月下旬再度选择下行。而这一跌不仅收盘跌破2000点整数关口，甚至跌倒1949.46点才再度展开反弹。 或许正是年末白酒股的倒下宣告了大盘阶段性见底。12月14日，沪指收出一根长达89点的大阳线，摸高至2152.50点，涨幅高达4%，宣告新一轮反弹行情正式展开。 在此背景下，不少机构人士仍然心态纠结，长江证券分析师一句”错爱也要爱“就是纠结心态的生动折射。 一级市场停摆两个多月 在二级市场跌跌不休的同时，一级市场也从10月开始接近冰点，截至年末，新股发行已实质性暂停，业内人士纷纷预计，IPO或将待到春节之后才会重启。一二级市场同时遭遇熊市，史上罕见。 事实上，在2009年行情进入调整后，2010年、2011年沪指已经连续两年下跌，但即便如此，一级市场依旧运转自如。2010年，新推出不久的创业板得到大力扩张，这一年A股成为全球IPO规模最大的市场之一，全年IPO共计349宗，首发募集资金4958.28亿元；2011年全年IPO共277宗，首发募集资金2757亿元；2012年的前9个月，沪深两市新股发行仍未停歇。有分析人士认为，此时整个市场就像一个体力极度透支者，随时都有崩溃的可能。 然而，局面在9月底出现改变，当时洛阳钼业（603993，SH）IPO大幅缩水，为随后新股发行暂停埋下伏笔。 10月26日，浙江世宝A股（002703，SZ）以2.58元的超低价发行，此后直到2012年年底，再无一家公司完成新股发行。而10月10日，证监会在第176次发审委会议后，再未对首发申请进行审核，开始“放长假”,直到年末，新股发行依旧未现重启迹象。期间在证监会排队待审核的拟上市公司高达800多家，成为新的“堰塞湖”。新股发行的停滞，令众多PE投资者倍感压力。 罪魁祸首直指四大顽疾 那么，A股市场内部到底存在哪些顽疾呢？《每日经济新闻》记者注意到，广受市场关注的主要有四大问题： 首先，供求关系长期扭曲导致二级市场抽血过度，而一级市场的过度“开发”，最终结果是无人再来买单；其次，做空机制的推出对熊市持续起到推波助澜的作用，做空成为弱市下机构新的盈利模式；第三，大股东在股票市场中发挥的作用日渐增强，产业资本正在改变市场游戏规则。近两年来，大规模的限售股解禁使得限售股股东成为一群另类而重要的投资群体，使中小投资者被玩弄于股掌之间；第四，退出机制的不完善使得市场缺乏正常的优胜劣汰机能。 正是由于上述四大顽疾的存在，导致A股市场遭遇“2012”，但这也将倒逼2013年成为证券市场的变革之年。 顽疾之一 造就熊市重要原因：供求关系扭曲 不少投资者喜欢用2012年年内低点1949点与2008年低点1664点作比较，但回顾这几年行情不难发现，2010年以来的持续下跌，市场惨烈程度远远超过2008年大熊市，而其中最根本原因无疑是供求关系长期不平衡，导致市场难以形成有力的趋势性行情。这同时也是海外市场在2012年走强而A股市场却不断下跌的原因。 新股发行增大流通市值 2012年，A股市场已不能成为准确反映宏观经济的晴雨表，宏观经济的好坏也不是决定大盘走势的主要原因。《每日经济新闻》记者注意到，不少分析人士指出，就宏观因素而言，欧美状况比国内更糟，但截至2012年12月中旬，标普500指数累计涨幅超过12%，已几乎回到金融危机前的点位，而与金融危机时最低点位相比，标普500指数涨幅实现翻番。而从欧洲市场来看，德国DAX指数年内涨幅近30%，法国CAC40指数年内上涨15%。由此可见，宏观经济以及欧债危机并非A股疲弱的主因。 因此，人们将目光集中到A股自身供求关系。统计显示，2005年末，A股流通市值为1万亿元，占当年全社会“活钱”M1的比重为10%；2008年10月末，亦即沪指探底1664点时，A股流通市值为3.8万亿元，占当年M1的比重为23%，3年流通市值增加2.8倍；至2012年5月市，A股流通市值超过19万亿元，占M1比重已高达70%，此时流通市值相比2005年末已增加18倍。即便到今年11月底沪指跌破2000点之际，A股市场流通市值依然达到15.9万亿元，是1664点时的4倍。 显然，无节制的新股发行是流通市值大幅增加的直接原因。四年前，上市公司数量仅为1586家，而四年后的现在，上市公司数量达2472家，增长55.86%。此外，股改后的限售股解禁也对流通市值增加起到重要作用，大量“大小非”限售股解禁后变成流通股也对市场造成了不小的冲击。2008年的1689家上市公司总市值为11.57万亿元，流通市值3.79万亿元，而目前A股上市公司总市值为14.96万亿元，增长29.29%，流通市值为18.03万亿元，增长376%。 市场亟待增量资金进场 一方面，新股发行带来流通市值快速扩容；另一方面，资金供应的持续紧张使得A股市场始终难以产生较为有力的超跌反弹行情。 在2012年初的春季行情中，沪深两市还一度显现出一些场外资金流入的迹象。但是随着5月沪指见顶后，两市成交量持续萎缩，场内资金不断离场，成交量也不断创出新低。到2012年11月，沪指在2000点一线运行，沪市单边成交额萎缩至300亿元左右，创下2009年以来地量水平。而这一成交水平与2008年1664点附近的成交水平几乎相当。2011年11月，2012年2月和5月，央行曾三次下调存款准备金率，此后，尽管各方一直期盼央行再次出手，但央行除了公开市场操作外，再也没有调整过存准率。 2013年IPO或将重启，而限售股解禁洪峰又将袭来，新一轮市场扩容对资金面提出更高要求，这使得2013年资金面必须出现新变化，否则2012年岁末行情无论如何演绎，投资者对2013年行情都将一直紧绷神经。 顽疾之二 做空机制推波助澜超跌反弹难持续 《每日经济新闻》记者注意到，市场各方普遍认为，今年行情的最大特点是，不论股指如何下跌，大盘始终难以形成规模较大的超跌反弹，如今年9月7日、10月初以及12月形成的反弹，不仅时间短暂，力度也相对较弱，这与2010年10月行情形成鲜明对比。造成这一局面的原因之一，是做空机制的推出对熊市行情起到了推波助澜的作用。 股指期货成熊市扩音器 2010年，融资融券和股指期货双双推出，宣告A股市场开启双向交易时代，通过做空来赚钱成为可能，而经过两年多时间运行后，做空和双向交易已成为机构常用的赚钱工具之一。“如果在往年，只有大盘上涨，机构和散户才能赚钱”，国信证券一位分析师表示，“以前遇到下跌，最多只是做到不亏钱，但现在不需要大盘有向上行情，只要不看好后市，机构通过做空期指机构照样能赚钱”。其实，这也是2011年以来A股市场很难出现中级行情的重要原因，该分析师认为，一般而言，股指期货的出现既可能助长，也可能助跌，但在熊市环境下，股指期货似乎成为熊市的扩音器，助跌作用更明显。 回顾近年来行情不难发现，自2010年10月大盘出现较大级别的反弹行情后，近两年来大盘就很难再现较大级别反弹。尤其是今年下半年，即便沪指严重超跌，同时也在9月7日出现单日大反弹，至10月初沪指跌破2000点又出现一波反弹，但维持时间不到一个月，随后再次陷入持续调整中。直到12月沪指见到1949.46点相对低点后，股指期货市场的空头才开始反向做多，并再次形成一轮较为有力的行情。 由上可见，正是由于股指期货市场的发展，使得机构在A股市场大环境不好的背景下，并不需要合力做多，只需做空期指就能盈利。 黑天鹅频现融券做空渐增 除做空股指期货外，随着融资融券的普及，机构投资者参与融券做空个股的案例逐渐增多。截至2012年12月14日，沪市融券卖出余额达到20.87亿元，深市融券卖出余额也达9.5亿元，均达到融资融券推出以来的高位水平。而2012年，随着黑天鹅事件频频出现在A股市场上，“浑水”式做空开始在A股市场上演。例如，塑化剂事件即引发机构融券做空白酒股龙头贵州茅台、五粮液（000858，SZ）等。此外，12月媒体再爆康美药业（600518，SH）涉嫌财务造假，引发该股出现大跌，而在负面消息出现之前，康美药业也出现近百万股的融券卖出。 申银万国研究所衍生品首席分析师杨国平认为，在转融券业务正式推出后，将为融券交易提供更多筹码，一旦上市公司出现负面消息，做空交易将因为转融券的出现而对市场产生更加深刻的影响。 顽疾之三 产业资本频频参与市场改变游戏规则 全流通之后，机构联手炒作模式逐渐减少，但近年来一种新型模式开始日益盛行。2010年新股发行恢复后，经过A股市场多年超常规扩张，上市公司数量大幅增加，而限售股股股东队伍也不断壮大，这些大股东成为A股市场上举足轻重的重要群体。为了获得一个更高的价格套现，大股东往往在限售股解禁前编故事、造题材推升股价。此外，亦有上市公司在定向增发前发布利好，以便更加顺利地圈钱。 产业资本一旦开始参与到二级市场中，就决定了资本市场的游戏规则正在发生改变，而一般投资者投资者很容易被大股东玩弄于股掌之间。 “大小非”解禁前频造利好 产业资本究竟是如何改变游戏规则的？分析人士指出，自从股改实现全流通之后，随着限售股解禁规模越来越大，大股东与中小股东的利益确实更加趋于一致，大股东甚至比中小股东更加关注股价的变化。而为了让大股东获得更佳的套现价格，部分公司往往会选择在限售股解禁前不断发布利好消息，迎来更多场外资金关注，当股价不断上涨之后，就给大股东的解禁套现创造了更好的价格。2012年，最典型的案例无疑是冠昊生物（300238，SZ）。今年2月～5月，冠昊生物公布了三项获得发明专利证书以及获得一项专利授权的公告。同时，公司还将今年一季度业绩预告由此前增长40%～60%修正为增长420%450%。此外，公司在4月股价大涨近40%之后，还完成了10转10股的高送配，而7月6日，公司3893.92万股限售股上市交易。随后公司大股东开始连续通过大宗交易套现，而冠昊生物股价也出现断崖式暴跌。大股东的减持一直持续到11月，带头砸盘的除了大股东外，还有公司董秘。截至12月14日，冠昊生物股价从限售股解禁前的34.85元大幅下跌到15.57元，跌幅高达55%。 另外，12月12日、13日，众生药业（002317，SZ）在限售股解禁后，股价连遭跌停。而11月以来公司也连发两道利好，如收到财政补贴3000万元，以及两项新药完成二期临床实验研究。受利好推动，众生药业股价也在11月份逆势创新高。 连发利好保增发 其实，除限售股解禁前的利好需要投资者警惕外，部分公司在定向增发前为了保住增发往往也会编故事、发利好，但当增发完成之后，这些公司又大多会出现股价大跌。最典型的例子是今年上半年，亚盛集团（600108，SZ）5月为了足额完成定向增发，在增发前连续发布利好，这些利好不仅包括大股东增持股权、债务重组，还出现了收购金矿的消息。最终，亚盛集团以每股5.48元的价格顺利完成定向增发，但其后不久其股价就跌破了定增价，这也让不少热衷于炒作定增的散户投资者惨遭套牢。 除了亚盛集团外，今年有不少公司都是在增发申请获批后，控股股东通过增持手段来为增发保驾护航，如中天科技（600522）、长航油运（600087）等公司皆是如此。 分析人士指出，相对于普通投资者而言，大股东要想控制公司经营、干预信息披露等，有着先天的便利条件，因此，大股东为了套现而改变游戏规则的情况时有发生。一旦产业资本改变了游戏规则，中小投资者的胜算将越来越小。 顽疾之四 优胜劣汰机制缺乏绩差公司死而不僵 除上述三大市场顽疾之外，A股市场长期以来优胜劣汰机制的缺乏，则是导致绩差公司持续冲击市场底线的重要因素，也是一直困扰A股市场走向成熟的绊脚石。12月16日，沪深两所同时对外正式发布实施退市配套制度的业务规则，沪市风险警示板也即将在2013年登场。但对亏损公司而言，依然没有形成“斩立决”的退出机制，这也使得越来越多的绩差公司仍将继续在市场中存留。 正是由于这种几乎“零退出”的市场情况存在，使得真正的价值投资理念难以在投资者心中树立，而炒消息、炒重组依然盛行不衰。2013年，在新的退市制度出台的背景下，优胜劣汰机制究竟会不会出现明显的改变，还需拭目以待。 淘汰率过低“不死鸟”频现 证券市场中的所谓优胜劣汰，就是质地优良的上市公司受到资金的追捧，而质地低劣的公司被市场抛弃，但A股市场中，这种合乎情理的自然规律似乎被扭曲了：越是烂的公司，越会被一批炒家大肆追捧，真正的白马股反而无人问津。《每日经济新闻》记者注意到，业内人士认为，形成上述现象的原因就是没有形成合理的退市机制。 据统计，自2001年施行退市制度以来，A股退市公司总计40余家，占目前A股挂牌家数的1.8%，几乎可以称为“零淘汰”退市制度。而美国纳斯达克市场每年大约有8%的公司退市，纽约证交易所年退市率为6%；英国AIM市场（英国为解决中小企业融资问题而设立的“高增长市场”——编者注）退市率更高，大约12%。 “现有主板退市制度致命弱点在于退市标准单一，而且易于人为操纵”，武汉科技大学证券研究所所长董登新在接受媒体采访时认为，主板退市制度唯一可以量化的标准就是“连续三年亏损”退市法则，这一退市标准很容易借助“报表重组”来规避，几乎毫不费力。简单来说，就是“二一二”报表重组法，即连续两年亏损后，接着弄出一个年度的微利来，然后连续两年亏损，再弄出一个年度的微利，如此循环往复就可以做到“死不退市”。 另外，统计显示，仅2010年以来，就有包括ST厦华（600870，SH）、鲁北化工（600727，SH）、华数传媒（000156，SZ）等20多家公司在被暂停上市之后，通过资产重组又恢复上市，而这些公司一旦恢复上市，又多数会出现一波暴涨行情。 盼退市新规带来新气象 《每日经济新闻》记者注意到，2012年12月16日，沪深证券交易所对外正式发布实施退市配套制度的业务规则，进一步明确退市制度的有关细节，建立起完整顺畅的市场化退市机制。 其中，上交所本次发布了四项退市配套业务规则，分别是《风险警示板股票交易暂行办法》、《退市整理期业务实施细则》、《退市公司股份转让系统股份转让暂行办法》和《退市公司重新上市实施办法》。上交所《风险警示板暂行办法》将自2013年1月1日起施行，考虑到元旦休市因素，风险警示板实际将于2013年1月4日正式开始运行。另外，深交所此次发布了《深圳证券交易所退市公司重新上市实施办法》和《深圳证券交易所退市整理期业务特别规定》。 尽管A股市场退市机制得到进一步细化和完善，但市场人士依然对未来退市制度能否严格执行存有疑虑，尤其是管理层并未彻底封杀退市公司恢复上市大门，换言之，一旦某上市公司被终止上市后，如果重新符合上市条件，很快又能获得在主板上市的机会。 因此，2013年退市新规能否真的带来新气象还有待观察。 “订悦2013”——《每日经济新闻》大征订活动，订报有礼。http://www.nbd.com.cn/corp/2013dingyue/index.html