云南白药：事业部整合进入良性阶段

云南白药（000538）：事业部整合进入良性阶段

事业部整合进入良性阶段:11 年下半年药品事业部和透皮事业部整合成药品事业部,市场层面的整合是在12 年初开始,整合初期队伍有所调整,销售费用的投入有所控制,影响了白药系列产品的销售,预计上半年白药系列产品保持稳定增长。目前药品事业部销售按照渠道类型来功能划分,医院、OTC、商业和乡镇医院队伍分开运作,产品经理负责其所在渠道所有白药产品的销售,3 季度开始事业部整合进入良性增长阶段;白药主系列收入增速大幅提升:上半年由于事业部整合及费用投入控制,预计白药主系列收入平稳增长;随着3 季度销售调整完毕以及费用投入增加(3季度单季度营业费率16.6%,同比、环比分别提升2 个、6.8 个百分点),预计3 季度白药主系列产品收入同比增长超过20%。前三季度预计增速较快的白药喷雾剂超过30%。

白药牙膏 3 季度增速有所提升,超预期:上半年白药牙膏增速约40%,3 季度提升到约45%,增速有所提升。牙膏成功主要是产品功效确切,广告针对性强,客户回头率在提高;定位高端、去烟渍的朗健牙膏销售理想,前3 季度预计含税收入近5000 万元。牙膏未来仍有可能推出其他细分定位的产品,预计仍将保持较快增长。

收入结构变化是3 季度毛利率提升的最主要原因:3 季度综合毛利率33.1%,同比、环比分别提升3.7 个、4.3 个百分点,符合我们中报预期。毛利率的提升主要是由于收入结构的变化:高毛利的白药主系列药品及白药牙膏3 季度收入增速提升,收入占比提升。

随着中药材产新后,判断未来药材价格将逐步回落,预计三七13 年产新后价格会明显回落,预计成本下降的贡献在13 年将较为明显。

普药保持快速增长:预计前三季度普药同比增长超过40%,实现收入约5 亿元;普药中20 多个独家品种,具备做大的强力。现在的销售主要在OTC 市场,已经有1 万多家终端就位。公司的优势在于“质量控制好,药材好”,统一使用白药品牌,未来有望保持快速增长。

养元青将逐步加大推广:养元清前三季度含税收入约5000 万元,主要是没有用白药的品牌,消费者感受认知慢,另外12 年开始销售分线管理(牙膏和洗发水队伍分开),市场有一个调整的过程;样板城市北京销售理想;广告投入刚敲定,未来投放规模会扩大,但产品宣传在宣传功能性方面会有所限制,对公司的产品会形成一定程度的制约。

健康品产品线将逐步丰富:目前产品包括牙膏、洗发水、沐浴露及面膜等,牙膏一品独大,洗发水尚在培育过程中,沐浴露产品具有季节性,面膜暂在试销过程中。非牙膏产品公司将使用新品牌,如洗发水的养元青。在研产品较多,未来健康品产品线将逐步丰富,带动公司保持较快增长。

应急包(急救包)增长理想,看好该产品未来市场:12 年起改变应急包销售策略,主走定制化的团购(包括政府采购),由于部分区域政府订单增加,预计12 年订单有望过亿。我们看好急救包未来的发展空间。

小幅上调业绩预测:上调12~14 年净利润同比增长30%、28%和28%(原预测28%、26%、24%),实现EPS 2.27 元、2.9 元和3.72 元(原预测为2.24 元、2.81 元和3.48元);12 年增速上调的原因主要是收入增速超预期、13~14 年上调主要是收入增速小幅提升、毛利率小幅上调;维持“强烈推荐-A”评级:公司是白药资源的整合者,跨越药品、个人护理两个领域,我们看好公司定位产品功能性的个人护理产品的长期增长,未来其产品线将逐步丰富,当前股价对应12 年预测PE 29 倍,我们看好公司长远发展,维持“强烈推荐-A”评级,短期3 季度收入、利润增速提升,毛利率也大幅回复,建议关注。（招商证券 李珊珊 徐列海 杨烨辉）