见微知著。昨天A股大涨，出乎不少市场人士的意料。这不，早上笔者收到同行的短信说“消息面喜忧参半”，下午的短信则说“N大利好刺激下A股大涨”。事实上，笔者的判断力还不如他们，在早上开盘前还以为周四或许是惨烈的一天。
为什么会以为是惨烈的一天？一个原因是新股发行制度改革，会导致新股上市估值趋低、供给增大，未来上市这个资质本身的价值会进一步降低这也是市场化改革的必然方向。相比于不知何时真正入市、入市也不知道会不会买的QFII，证监会对基金赚钱效应的模糊表态，笔者认为，发行制度变更是更重要的改革。
但是，市场对发行制度微调的在意程度，明显小于对QFII入市的关注。不过，如索罗斯在《开放社会：改革全球资本主义》第1章《思维与存在》中指出的，市场对信息的理解在大多数情况下是扭曲、而非传统金融理论所以为的那样全面。如果我们假设QFII所得到的投资额度今天就入市，那么他们会买什么股票呢？看一下A、H股对价就会发现，银行、保险等蓝筹股的A、H股股价大多持平甚至倒挂，而不少小公司股票A股股价远高于H股。但周四市场中上涨居前的多是小公司股票，上涨靠后的多是大公司股票。
市场为什么会这样？笔者认为，这可能与投资者对信息的理解角度有关。曼德尔布罗特在《市场的错误行为：风险、破产与收益的分形观点》第9章《长期记忆性：从尼罗河到市场》中指出，传统的金融理论认为，只有今天的信息和对明天的预期才会影响市场，而事实上，市场存在长期记忆性，即久远以前发生的事件仍然在今天影响参与者的决策。其举例说，在1929年大崩盘之后，对风险的理解深深印在投资者的脑海中，以至于直到他们中的大多数都已经退休的1987年，市场才又一次遭遇60年来的首次大跌。
从长期记忆性的角度来说，A股投资者显然对资金的流入更有印象，而对QFII以价值投资为主的投资风格缺乏了解，对发行制度的改革可能导致的估值体系变更也并不熟悉。由此市场昨天出现大幅上涨。
不过，以上对长期记忆性的理解可以说是生搬硬套，其中为结果找原因的成分居多。通过主观的辩证、而非数量的统计，理解一两天的市场波动无异于磨砖作镜。在此，笔者只是希望这种对长期记忆性的考量，能够给理解市场行为的努力提供多一些的工具。 （作者单位：信达证券）
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