行情破局还需等待经济见底

清明假期后A股在“四大利好”刺激中展开反弹，所谓“四大利好”分别是：1、中国物流与采购联合会公布的3月份PMI为53.1，环比上升2.1个百分点；2、证监会宣布将在现有QFII投资额度增加500亿美元至800亿美元，同时新增RQFII投资额度500亿元；3、证监会发布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》征求意见稿，新股发行制度改革因此正式启动；4、央行货币政策委员会第一季度例会指出，继续实施稳健的货币政策，同时引导货币信贷平稳适度增长。 年初以来，股市的“积极政策”已经路人皆知，“催涨素”也是一个接着一个。但与“股市积极政策”相对应的是经济基本面低迷，A股行情因此在两者之间摇摆。目前来看，尽管股市政策很积极，但一段时间内的A股行情还很难破局。以“四大利好”分析来看，3月份PMI环比上升2.1个百分点其实是个季节因素，因为每年的3月份是经济开工旺季，自2005年开始发布PMI以来，过去七年的3月份PMI平均比2月份要高出3.19个百分点。因此，今年3月份PMI环比上升2.1个百分点没有任何值得欣喜之处，环比升幅还低于历史均数34%，意味着经济疲弱，而非复苏信号。与此相对应的是，3月份汇丰PMI终值为48.3%，且创2009年4月以来次低。两者的差异是，中国物流与采购联合会PMI由官方公布的，汇丰PMI是民间公布；前者PMI数据主要采集于规模型企业，汇丰PMI数据主要采集于中小企业；规模型企业较多集中于中上游的重化工业领域，中小企业大多集中于中下游的消费品与服务性行业。因此，两者相结合反映的是本轮经济疲弱是系统性的，而非结构性的。 证监会大幅度扩容QFII与RQFII投资额度，被投资者视为“又让外资来抄底”。其实不然，自2003年以来，证监会前后有10次较大幅度底增加QFII的投资额度，除了2006年年初那次增加QFII投资额度让外资“抄到底”以外，其余与A股行情的涨跌均没有必然联系。同时，以去年下半年热钱回流为标志，自房地产价格停涨、我国经济增速放缓、人民币升值放缓以来，外资对人民币资产的投资欲望已不如以往，尤其是今年我国经济增速目标下调至7.5%后已引起外围投资者的普遍忧虑。因此，这次QFII与RQFII投资额度的大扩容并不意味着A股市场会进来很多“志愿军”。QFII额度增加多少有一个非常重要的原则性前提，即“以不影响市场稳定为前提”，在这个背景下，这次与以往历次“挤牙膏式”的增加QFII额度不同，证监会大幅度扩容QFII与RQFII投资额度实际上预示对外资进入的欲望已“心中有谱”。 从《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见（征求意见稿）》的内容来看，改革力度实际上并未超出预期。新股IPO“小打小闹”式的改革历史进行过多次，但每次都是“摁下葫芦起了瓢”。本次新股发行制度改革的重点是消除新股发行“三高”和抑制二级市场炒新行为，这两者之间实际上是个悖论关系：发行价越便宜，二级市场“炒新”的行为必然越明显。其次，通过增大供应量与提高网下配售比例来遏制新股发行与二级市场价格，造成的结果是新股价格是被压下去了，但二级市场的负压也因供应量增加而增大了。 尽管央行货币政策委员会有心“引导货币信贷平稳适度增长”，但前提是“继续实施稳健的货币政策”，这实际上意味着信贷扩张的空间有限。此外，信贷增长空间还会受到14%的货币供应增速、输入性通胀压力大、银行存贷比等方面的约束。即使信贷投放有空间，在全球经济皆疲弱的背景下，社会的信贷需求也已不如以往。因此，“引导货币信贷平稳适度增长”对股市的刺激作用有限。 目前A股缺的不是资金而是信心，信心的建立基于对未来的预期，现阶段基本面疲弱且高度复杂，使市场正处于一个“预期缺失期”，大量资金因此或主动或被动地囤积在固定收益市场。因此，“四大利好”促使的行情反弹力度与空间有限，现阶段的A股在基本面悲观与股市政策积极之间还有反复博弈的过程，还需通过反复磨底来等待经济衰退过程中的底部特征出现，进而形成经济见底与积极股市政策的双驱动。