高估的收购价格，沉重的债务负担，以及义煤集团将把剩余“亏损”资产注入上市公司的承诺，都为本次交易埋下了一颗颗地雷。
每经记者 李文艺 实习记者 张长颖
每吨采矿权价格为11.92元，相比行业平均购买水平6.18元/吨，高出了92.88％；购入资产中还包含了40多个亿元的债务。更让人吃惊的是，这笔疑是资产剥离上市的交易完成后，大股东剩余的亏损资产，还将如毒瘤般随时威胁着上市公司业绩……
欣网视讯（600403，收盘价24.95元）被河南义马煤业集团股份有限公司（以下简称义煤集团）借壳正在进行中，交易预案于4月12日获得了欣网视讯股东大会通过，但高估的收购价格，沉重的债务负担，以及义煤集团将把剩余“亏损”资产注入上市公司的承诺，都为本次交易埋下了一颗颗地雷。
市场人士认为，按照欣网视讯的这种做法，输血重组俨然成了放血卖壳。
收购价更高 质地却更差
4月13日，欣网视讯发布公告，重大资产出售以及发行股份购买资产的议案获得股东大会通过。
欣网视讯重组预案显示，拟将欣网视讯原本的主营业务及所有除现金以外的资产出售给大股东富欣投资，最终作价1.42亿元，评估增值104.52%，相对于欣网视讯2009年2189.96万元的净利润，卖出市盈率达6.47倍；同时，欣网视讯将以发行股份的方式，从义煤集团手中购入煤矿资产，作价82.2亿元，相对其账面价值增值323.38％，对应市盈率为10.3倍。重组完成后，欣网视讯将从小型电子信息企业变身大型煤企。
原本是一次值得期待的华丽转身，但《每日经济新闻》记者发现，欣网视讯对拟购买资产的估价竟高出同行90％之多，难怪在方案刚发布时，就有券商给予欣网视讯“卖出”的评级。
煤矿资源整合是近两年的市场热点，上市公司中就有恒源煤电（600971，收盘价30.06元），盘江股份（600395，收盘价27.10元）的重大资产重组，冀中能源（000937，收盘价36.85元）的整体上市，山煤国际（600546，收盘价29.46元）的借壳等等。《每日经济新闻》记者统计发现，上述四家公司重组时对买入矿产的定价相差不大，以收购煤矿的可采储量为计算标准，平均每吨采矿权价格在4.69元~7.73元之间，四家公司的平均购买水平则是6.18元/吨。如果以保有储量为计算标准，那么四家公司每吨采矿权价格的平均数是2.95元。
让人惊讶的是，欣网视讯在这两项指标上都大大超出上述四家公司的平均水平。按照可开采储量计算，欣网视讯向义煤集团收购煤矿资产的每吨采矿权价格高达11.92元，是上述平均水平的92.88％。另外，按保有储量计算，欣网视讯的每吨采矿权价格是4.76元，高出平均水平61.36％。
市场人士指出，“不要以为 ‘一分钱就有一分货’，高估值就能买到好煤，这一次，欣网视讯真是要大出血了！除了数据对比上的巨大差异之外，欣网视讯向义煤集团购买的煤矿大多是成熟老矿，质量不如盘江股份，冀中能源等公司当初购买的资产。”
国泰君安研究员也认为，义煤集团拟注入的煤炭资产的核定产能为1710万吨/年，平均可采年限在20年上下，2009年这部分资产的净利润为7.98亿元，折合每吨煤的净利润不到50元，在目前上市的煤企中属于偏低水平。据了解，目前上市公司的吨煤净利润几乎都在100元以上。
上市公司背上沉重“包袱”
除了高价买下低质煤外，欣网视讯还向义煤集团购买了沉重的“包袱”。
欣网视讯以82.2亿元高价买入的煤矿资产中，包含了41.93亿元的负债，因此对该部分煤矿的实际评估总价是123.74亿元，相当于每吨价格已经超过30元。
“义煤集团处于河南、山西、陕西交界处，煤质不如山西和陕西，且集团包袱比较沉重，矿区多成熟、老化，后续注入资产成长性不足。”煤炭市场专家李朝林这样告诉 《每日经济新闻》记者。
沉重的包袱有两层含义：一是指欣网视讯购入资产的资产负债率高达70.08％。按照市场人士的说法，虽然欣网视讯现在以82.2亿元的价格购买资产，但未来公司还要为高额的负债买单，这又是一个出血点。第二个包袱就更大了。据了解，义煤集团2009年实现净利润5.53亿元，而本次注入欣网视讯的仅占集团净资产30％的煤矿资产2009年净利润就达到了7.98亿元，这意味着义煤集团其余70％资产处于亏损状态，并且2009年亏损2.45亿元。
“将集团内最好的资产装进上市公司，把亏损的资产留在集团内”这种资产剥离上市的做法，曾被看成是资本市场IPO的毒瘤。南京某券商研究员告诉 《每日经济新闻》记者，这样做对上市公司存在一定风险，主要是可能出现好资产向坏资产进行利益输送的可能。“如果集团内的亏损资产需要输血，怎么办？”该研究员提出了这样的疑问。
严义明律师事务所律师王智斌则称：“资产剥离上市没有一个明确的界定，但这种情况基本可以算是剥离上市，那么在后续发展中，剥离出来的亏损资产必须要处理掉。”
怎么处理？事实上，本次未注入的部分资产与欣网视讯将来的主营业务还存在着同业竞争，因此义煤集团承诺要在未来两年内解决同业竞争的问题，但据其承诺，似乎只有两种选择：一是在未来的一、两年内，欣网视讯以现金或发行股份的方式将这部分资产购入旗下；如果不能注入上市公司，义煤集团的第二个处理办法就是出售给其他河南省企业。现在看来，注入上市公司是优先选择，这意味着欣网视讯未来两年内还要帮助义煤集团解决亏损资产的包袱。
也许还不需要等到两年后了。据了解，本次拟注入欣网视讯的资产每年与义煤集团其他关联企业产生的关联交易都在10亿元左右，2009年向关联企业销售商品、提供劳务的交易金额是3.2亿元；采购商品，接受劳务的交易金额是8.31亿元，合计关联交易金额达11.51亿元。不难看出，本次注入的资产与义煤集团的剩余“亏损”资产间存在着千丝万缕的联系。
与高价购煤形成鲜明对比的是，欣网视讯此次重组还将原本处于成长中的主营业务低价转让给给了大股东富欣投资，由此成为一个净壳。高买低卖的交易中又隐藏着怎样的悬疑，《每日经济新闻》明日将继续追踪报道。
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