酒中白马股“后劲十足”东莞证券推荐泸州老窖

　　  近期，东莞证券调研了泸州老窖（000568，收盘价39.80元），了解公司目前经营状况以及发展规划。公司在未来将利用自己产品线优势和产能优势，以头曲等低端产品为主导，打造大众消费品第一品牌。在高端产品方面，国窖1573将继续差异化和高端化。东莞证券认为，鉴于公司优秀的经营管理能力、产品深厚的文化底蕴和良好的市场基础，未来三年白酒利润维持20%左右的增长、毛利率稳中有升的预期不难实现，长期投资价值明显，给予公司“推荐”评级。

国窖1573将继续差异化和高端化

        公司的优势是产品线丰富，高端产品主要是国窖1573，中端以老窖特曲为主，低端产品有头曲和精品头曲。公司坦言，目前的老窖特曲运作不太成功，全年销量可能在6000吨左右，较去年略有下滑，年初10%的提价对需求有所抑制。另外，公司表示“禁止酒后驾驶”对高端白酒和低端白酒影响有限，对中端白酒影响最大。

        公司认为，农村白酒市场较为广阔，未来将利用自己产品线优势和产能优势  （目前白酒极限产能约20万吨），以头曲（30元以下产品）等低端品牌为主导，打造大众消费品第一品牌。

        在高端产品方面，东莞证券认为国窖1573将继续差异化和高端化。与同为浓香型白酒、工艺相同的五粮液和水井坊以优质基酒为卖点不同，国窖1573是以其珍贵的1619口持续使用100年以上的酿酒窖池为卖点，其历史和文化底蕴更为深厚。同时，3000吨的产能限制也使其更具稀缺性。在去年，国窖1573年的销量已达到2600吨，未来2年～3年将达到产能上限。对达到产能上限后的国窖1573的运作，公司表示将继续对其品牌细分，走类似洋酒的奢侈化路线，另外公司推出的定制酒市场表现也良好。

经营管理能力出众

        在经营管理方面，东莞证券认为公司管理层对白酒行业的发展方向和定位较为清晰、科学合理，善于学习竞争对手的经验。与其他白酒公司不同的是，公司实施“轻资产运营模式”，将包装等附加值不高和自己不擅长的业务外包，只留储酒、酿酒等核心业务，提升净资产收益率。生产管理方面，在信息化的基础上对生产到销售的各环节，实施流程再造，提高生产效率。

        此外，公司的股权激励或刺激业绩释放。2008年公司的期间费用率近20%，远高于茅台和五粮液16％～17%的水平，鉴于公司高效的经营管理能力，该水平有所虚高，特别是今年第三季度管理费用同比大增81.36%，三季末预收账款5.66亿元，同比提高2.44亿元，二者的大幅提高或是公司为未来的股权激励做盈余管理。

        公司的股权激励方案在明年实施几乎没有悬念，若能采取回购的方式更将刺激股价。按目前的股本计算，初步预计公司2009年～2011年的每股收益为1.1元、1.43元和1.72元，业绩释放可能超预期，给予“推荐”评级。

东莞证券



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